Economías con estabilidad financiera, generalmente de rentas altas. Aunque está lejos aún de la triple A de la que disfrutó durante los años previos al ‘credit crunch’ de 2008, cuando el PIB hispano tocó a las puertas del G-7. Con perspectiva estable; es decir, con intenciones de mejora en sus notas futuras. A pesar de la compleja coyuntura del ciclo de negocios Post-Covid y de la pérdida de fuelle de su PIB, en consonancia con la economía global, sus expertos prevén que el dinamismo y la inflación confluyan en el 4,4% al término de este año y que el IPC se reduzca al 1,4% a finales de 2023.

El BCE declara la guerra a las primas de riesgo y Fitch añade calma a España al conservar la nota A-

Disponer de la triple A está sólo al alcance de un ramillete de economías desde la quiebra de Lehman Brothers. Un club selecto al que accedió España durante la primera década del siglo por el boom económico de los años que antecedieron y sucedieron al lanzamiento del euro en los mercados de capitales, en 1999, y su puesta en circulación posterior, en 2001. Hasta que surgió el tsunami que barrió la arquitectura financiera internacional, puso en jaque a todos los modelos bancarios del mundo por la acumulación en los balances de las entidades bancarias de activos tóxicos que surgieron por el uso abusivo de productos estructurados, derivados y swaps y que en economías como la española se manifestaron a modo de activos inmobiliarios, adentró al G-7 en su primera recesión sincronizada y sumió a Europa en una prolongada crisis de deuda. 

Desde entonces, las agencias de ratings se ocuparon en ajustar sus calificaciones de riesgos que sólo empezaron a mejorar a partir del ecuador de la década pasada. A cuenta gotas y no sin unos criterios de resistencia mayúsculos que llevaron, incluso a que EEUU, la economía con casi nulos problemas de acceso a financiación internacional por la hegemonía de su divisa, la vitalidad del mayor PIB del planeta y la solvencia de sus empresas y del Tesoro para sufragar sus vencimientos de deuda, perdiera la emblemática AAA. En la actualidad, sólo Alemania, Australia, Dinamarca, Luxemburgo, Suiza, Países Bajos, Noruega, Suecia y Singapur la poseen de las tres grandes firmas de rating. Ni siquiera EEUU, que aún está pendiente de la calificación de Standard & Poor’s (S&P), ni Reino Unido, con sus notas en el peldaño anterior unánimemente asignadas por el triunvirato, al igual que Francia, o Japón, que evoluciona en las mismas cotas de España que, sin embargo, antecede a Italia.  

Fitch Rating acaba de conservar la A- a España con perspectiva estable, calificación sustentada en una economía de “alto valor agregado, sólidos indicadores de gobernanza y valoraciones de desarrollo humano”, parámetros que la sitúan por encima del promedio de socios de su entorno con nota A, incide el informe que, sin embargo, señala a los elevados niveles de endeudamiento público como límites al progreso de sus notas futuras. Pese a que el horizonte de estabilidad que transmiten se achaque a la recuperación del crecimiento del PIB nominal, que traerá consigo un retroceso del endeudamiento soberano en relación a la capacidad productiva este ejercicio y en 2023. En un momento crucial, porque el BCE se vio en la obligación de convocar, el miércoles de la pasada semana, horas antes de la subida de tres cuartos de punto de la Reserva Federal, una reunión extraordinaria de su consejo de gobierno ante la escalada de las primas de riesgo de los países del sur de Europa. Por efecto del anuncio de subida de tipos de interés de su comité para julio. 

“El Consejo de Gobierno tuvo un encuentro ad hoc para discutir las actuales condiciones de los mercados”, confirmó la institución, después de que la deuda de algunos países, entre ellos España, marcara su máximo desde 2014. El rendimiento del bono español a diez años rebasó este martes el 3% ante las perspectivas de mayores subidas de tipos y de un deterioro de la economía. Esa tendencia se ha dado en todo el arco sur de Europa: en Grecia ha rebasado el 4,5%; en Italia, el 4%, y en Portugal, el 3%. Las perspectivas de que la Reserva Federal encarezca el dinero de forma súbita, como está realizando, no han contribuido a contener la deuda, puesto que los mercados temen que una fuerte subida de tipos acabe provocando una recesión que se traslade a otros países por dos vías: arrastrando a otros bancos centrales a esa dinámica para encarecer el dinero o bien por puro efecto contagio.

Ante esa situación, este martes Isabel Schnabel, miembro del comité ejecutivo de la institución, reafirmó el “compromiso con el euro como herramienta anti-fragmentación”, que -precisó- “no tendrá límites”. La advertencia de Schnabel llegó tras varios días de tono más agresivo empleado por Fránfort contra las primas de riesgo de los países de la periferia. Los mercados barajan que el BCE pueda poner sobre la mesa una mayor recompra de bonos periféricos con reinversiones de los programas de deuda lanzados en los últimos años o incluso un nuevo instrumento para frenar las primas de riesgo.

En este clima de creciente tensión, sin embargo, Fitch Rating resalta que el vigor de la economía hispana se ha desacelerado entre enero y marzo, si bien espera que restablezca su músculo en la segunda mitad del año con el gasto de capital y, por supuesto, el despliegue de los recursos europeos en el marco del Plan de Recuperación, Transformación y Resiliencia, que aumentan a un ritmo constante, así como a una revitalización prolongada del turismo y de las exportaciones.

Todo ello, “impulsará el PIB real a un crecimiento del 4,4 % este año”, un drástico retroceso respecto al 6,3% de diciembre -admite la agencia-, pero el ritmo más intenso entre las potencias industrializadas y certificará el retorno a los niveles pre-pandémicos en el transcurso del tercer trimestre de 2023.

Del mercado laboral, sus expertos esperan que la tasa de desempleo disminuya ligeramente en 2023 tras la promulgación de reforma del mercado de trabajo de comienzos de este ejercicio, de la que -dice- “restringe sustancialmente el margen para que las empresas ofrezcan contratos temporales, que aún suponen una parte importante de la población activa española”, alrededor del 20 % de los empleados) e “introduce un nuevo régimen de reducción del tiempo de trabajo y restablece la prioridad de la contratación sectorial”. Mientras que sobre la inflación presagian su moderación desde el ecuador de este año por efecto de los topes de precios del gas mayorista introducidos en mayo en España y Portugal. Su predicción habla de un IPC en el 4,4% al término de 2022 y del 1,3% a la finalización del próximo por la disminución de los precios energéticos en los mercados internacionales en el tramo final de este año y a lo largo del ejercicio posterior. En esencia, por su menor dependencia del gas y el petróleo rusos. 

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Aun así, ni el dinamismo laboral ni el aminoramiento de la energía significará mayor capacidad adquisitiva. Más bien al contrario, presagian un debilitamiento de ingresos reales de hogares y de beneficios de las empresas que deteriorará el consumo y la inversión. También por la presión persistente de las cadenas de valor, en otra fase de reordenación, que afectarán a una variedad amplia de segmentos industriales y, por ende, ralentizará el sector exterior y, por tanto, el vigor del PIB. Motivo por el que la lucha contra el déficit se prolongará hasta consumar un agujero del 5,1% en vez del 4,4 previsto en diciembre. Aun así, atisba un desequilibrio del 4,1% en 2023, una fecha en la que, previsiblemente, Bruselas volverá a instaurar el corsé presupuestario del Pacto de Estabilidad. Tras reducirlo al 6,9% en 2021, desde el 10,3% del año más duro de la epidemia, en 2020. Fitch proyecta igualmente una corrección del volumen de deuda, desde el 118,4% de 2021 al 113,5% al que se llegará en 2023, hasta estabilizarse en torno al 112% del PIB entre 2024 y 2026 con los tipos de interés alejados del espacio próximo a cero. 

Tampoco observan en Fitch mayores alteraciones en la calidad de los activos, para los que otean un horizonte estable: “Las métricas de los bancos españoles no apuntan a incrementos de la morosidad, con registra una tasa -según datos del Banco de España, especifica- del 4,2% a finales de marzo de 2022, cota ligeramente inferior a la de mismo mes del año precedente, del 4,5%”. Pese a lo cual, recuerdan que los periodos de carencia de algunos préstamos con garantía estatal suscritos durante la pandemia “están llegando a su fin en el segundo trimestre”. A comienzos de mayo, su stock total ascendía a 138.500 millones de euros, lo que induce a pensar que existe “un riesgo de repunte de los préstamos deteriorados -o de dudoso cobro- especialmente en los sectores que más se han visto afectados por la pandemia”. Aunque también en este terreno sus analistas hablan de “niveles manejables”. 

Pero los expertos de la agencia pasan revista a otros temas espinosos. Por ejemplo, la reforma de las pensiones, de comienzos de año, y que tiene “dos elementos” de incremento de gastos; sus incrementos vinculados al IPC y sus ajustes automáticos que entrarán en vigor en 2023 y que ajustan las futuras retribuciones de retiro a las nuevas expectativas de vida. Para lo cual, valoran los esperados aumentos de las aportaciones a la Seguridad Social en seis décimas porcentuales entre 2023 y 2032 y la revisión de las normas incentivadoras de las jubilaciones anticipadas. Otro aspecto que invita a iniciar un proceso de consolidación fiscal, como la deuda, que será necesario para que la economía española se adentre en una etapa de equilibrio presupuestario culminante porque, como en otras latitudes, se deberán replantear los ingresos para atender los gastos del Estado de Bienestar.  

En este sentido, ensalzan los 10.000 millones de euros adicionales aprobados en marzo y que se incorporan al escudo social; en este caso, como amortiguador de los daños de la invasión rusa de Ucrania, así como la ampliación del periodo de gracia de los créditos garantizados (ICO) más allá de abril, cuando alcanzaron los 138.500 millones de euros y que, a partir del verano podrían poner en tensión, de no prorrogarse, a empresas de sectores que fueron especialmente tocados por el Covid-19. 

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Fitch también deja constancia de un elevado marcador de criterios ESG, cuya relevancia, en las notas soberanas, se circunscribe a la estabilidad política y al funcionamiento adecuado de la Ley. Es decir, al entramado institucional, en el que España logra una puntuación de 74,2 puntos en el ranking World Bank Governance Indicators (WBGI).  

Alberto Matellán, economista jefe de MAPFRE Inversión considera que el BCE, con su anuncio de reinversión de los reembolsos del PEPP para soportar los diferenciales periféricos, ha puesto en marcha una herramienta que “podría funcionar a corto plazo, no tanto por su importe (unos 4 billones al mes), sino por el compromiso que muestran”. Pero, al mismo tiempo, anunciaron la creación de un nuevo instrumental de crisis que, “una vez más, no se trata de una solución a largo plazo, y menos aún en las circunstancias actuales”, sino, más bien, de “una huida hacia adelante que puede parecer positiva para los mercados a corto plazo, pero que no logra eludir la cuestión central, que seguimos necesitando una solución más profunda”.

El hecho de que el BCE se vuelva más agresivo para luchar contra la inflación significa que los tipos de interés son más altos y la liquidez es menor, explica Matellán, ya que esta combinación, junto con los acontecimientos que tienen lugar por todo el mundo, “garantiza una caída del crecimiento en los próximos meses”. Con tipos más altos y un crecimiento débil o negativo, resulta muy probable que algunos países (y empresas) muy endeudados, como Italia, “caigan en la llamada trampa de la deuda”, que surge cuando los inversores piensan en esta situación, empiezan a ponerle precio en un círculo vicioso que se acelera, convirtiendo estos pensamientos en una profecía autocumplida. Esto es a lo que el BCE denomina inestabilidad o fragmentación financiera y a la que promete dedicarse en cuerpo y alma para evitarla a toda costa. De hecho, la juzga como la principal amenaza para el euro.

Los antiguos griegos dedicaron mucho tiempo y esfuerzo a resolver la cuadratura del círculo. Era imposible con los medios que tenían -rememora el economista jefe de Mapfre Inversión-, pero esos esfuerzos “contribuyeron a la realización de grandes progresos tanto en el pensamiento como en la ciencia”. Ahora, el BCE parece inmerso en una tarea similar: cómo subir los tipos y, al mismo tiempo, evitar que suban. “Supongo que Christine Lagarde “no estará muy interesada en la metafísica ni en las matemáticas abstractas”. Pero evitar la caída de Italia en una trampa de deuda mientras luchan contra la inflación se aproxima mucho a un problema metafísico, dice Matellán. 

Javier Molina, portavoz en España de eToro, corrobora que su firma apostaba claramente por el mantenimiento de la calificación A- con perspectiva estable y resalta que, aunque persisten los riesgos del lado de la deuda y del déficit público, “de momento parece que la agencia ve que el crecimiento económico no plantea un impacto en el corto plazo sobre la economía española y consecuentemente sobre la calificación”. No obstante, sus expertos avisan de que “habrá que hacer un ajuste fiscal para trabajar sobre esos datos de deuda y déficit público e indica que, de no hacerse, podría haber un impacto sobre ese rating”. De igual modo que sugieren que, en caso de un aterrizaje más brusco de la actividad nacional e internacional, en un contexto de carestía de la deuda por las subidas de tipos de interés, la degradación del endeudamiento podría pasar una factura adicional. En consecuencia -explica Molina- “tranquilidad a corto plazo” a no ser que la pinza de la ralentización y del encarecimiento del crédito acaben afectando directamente a una economía altamente endeudada como la española.