La valoración de las Sociedades Midstream de Participación Limitada (MLPs) se ha recuperado en un 66% desde el suelo fijado el 9 de febrero de 2016.
 
En ese entonces, publicamos un análisis - The Master of Yields interrupted by negative sentiment, que puso de relieve la gran desconexión entre los fundamentos subyacentes y el sentimiento del mercado, lo que confirmó su potencial alcista una vez que a posteriori prevalecieron sus fundamentos. Un incremento en los ingresos y en la distribución ha mejorado las perspectivas de las MLP. La última vez que fuimos testigos de una corrección similar fue durante la crisis de 2008, en donde las MLP midstream marcaron posteriormente un espectacular desempeño. 
Gráfico 1


Es probable que el desempeño medio de las MLP midstream continúe mejorando debido al reequilibrio de los mercados de energía, las bajas valoraciones y el continuo crecimiento en la distribución bajo un contexto general de bajos rendimientos.
 
Las MLP respaldadas por las perspectivas macro del sector energético
Las MLP midstream se han beneficiado por el repunte del 25% de los precios del crudo en lo que va de 2016. Actualmente tienen una correlación de 0,70 con el crudo. Una serie de interrupciones de producción desde comienzos de 2016 causado por la guerra civil en Libia, los ataques de los rebeldes a un oleoducto en Nigeria, las limitaciones presupuestarias en Venezuela y los incendios forestales en Canadá ayudaron a contrarrestar el aumento de la oferta de Irán. En el último informe de la Agencia Internacional de Energía (AIE) se incrementó en 1,4 millones de barriles por día (mbd) la demanda estimada del segundo trimestre. Al mismo tiempo, la producción de los países no miembros de la OPEC se redujo en 1.2mbd, lo que genera una reducción significativa de la relación oferta-demanda que a su vez impulsa a los precios del crudo. Asimismo se espera que los recortes de gastos de capital mantengan escasa la oferta. Si bien no contemplamos que el crudo se aprecie otro 25%, creemos que es improbable que caiga significativamente por debajo de $40/bbl. A medida que los recortes de gasto de capital reducen la oferta esperamos que la industria de tight oil, que predomina en EE.UU y es más sensible a los precios, compense este recorte de producción. 

Gráfico 2


Si bien la correlación de las MLP con el gas natural sigue siendo baja (0,36), el aumento de los volúmenes de gas natural sería el principal impulsor del crecimiento futuro de las MLP sobre infraestructura. La Agencia de Información de Energía (AIE) estima que, si bien la cantidad de electricidad generada a partir del gas natural alcanzó un máximo histórico en julio, los inventarios estarían ubicándose en 3.288 millones de pies cúbicos (mpc), un 16% mayor a la media de los últimos cinco años. El aumento de la energía a gas natural se ha debido a que es más barato que el carbón y al clima más cálido de lo normal registrado en América del Norte. Las exportaciones de gas natural a México han aumentado en 2016 y la AIE espera que esta tendencia continúe a causa de la creciente demanda de electricidad de México y su producción de fija de gas natural. Dado que se estima un crecimiento en las exportaciones brutas, se espera que EE.UU se convierta en un exportador neto de gas natural durante el segundo trimestre de 2017. 
Perspectivas a partir de los resultados corporativos del segundo trimestre 

La temporada de resultados ha sido alentadora para la gran mayoría de los componentes del Solactive US Energy Infrastructure MLP Total Return Index. Los beneficios excluyendo intereses, impuestos por depreciación y amortización (EBITDA), se han incrementado un 22%. Si bien el gasto de capital ha venido disminuyendo desde marzo de 2015, los últimos recortes de los gastos trimestrales han sido bastante severos (-46%). Varias MLP se han beneficiado de la venta de un activo de la empresa matriz (patrocinador) a la asociación subyacente, que se define como "despegable". Bajo un contexto de gastos de capital ajustados, varias MLP fueron capaces de beneficiarse de los desprendimientos de estas empresas subyacentes que eran acumulativas para el crecimiento. Por ejemplo, hemos visto que Phillips 66 Partners LP y Shell Midstream Partners LP adquirieron activos por $775 y $ 700 millones de sus patrocinadores respectivos. Dado que el aumento de los precios de una MLP reduce el coste efectivo de los fondos propios, esperamos un desprendimiento de subyacentes aún mayor debido a que el socio limitado es conocido para financiar la compra mediante una combinación de efectivo, deuda o emisión de acciones de las nuevas unidades. La deuda neta media aumentó un 8% respecto al trimestre anterior, ante la mejora del acceso a los mercados de capital y una disminución del riesgo de la contraparte.   

MLP medio de la corriente de distribución medio en el segundo trimestre aumentó 5 % al igual que los fondos disponibles para su distribución , que se incrementaron un 17% respecto al año anterior , proporcionando un cómodo margen de seguridad para futuras distribuciones . El ratio de cobertura de la distribución media ponderada se mantuvo saludable en 1.20 confirmando que MLP flujo de caja disponible superó con creces su distribución pagada . Entre el universo de MLP 84 % aumentó el crecimiento de la distribución respecto al año anterior , mientras que el 16% mantuvo sin cambios distribuciones y no hay cortes de distribución de comunicados. La distribución media de las MLP midstream durante el segundo trimestre creció un 5% al igual que lo hicieron los fondos disponibles para la distribución, los cuales se incrementaron un 17% sobre el año anterior, lo genera un buen respaldo para las distribuciones a futuro. El binomio de cobertura de la distribución media ponderada se mantuvo en un saludable 1.20, lo que confirma que el efectivo disponible de las MLP supera por lejos las distribuciones pagadas. El 84% delas MLP incrementó sus distribuciones durante el período y un 16% no tuvo variaciones.  

Gráfico 3


Las bajas valoraciones sugieren un mayor potencial alcista
A pesar de la mejora de los beneficios y el pago de las distribuciones, las MLP midstream continúan estando baratas. Desde una perspectiva de flujo de caja, sus valoraciones son 10 veces más bajas que su media histórica de 10 años de 12 veces. Si bien el valor inicial en comparación al EBITDA se negocia en 19 veces, yace es marginalmente superior a la media histórica de 18 veces. A pesar del reciente rebote, las MLP midstream aún tienen un potencial para seguir apreciándose debido a sus niveles de valoración histórica.  

Gráfico 4


Históricamente, el valor relativo de una MLP se ha medido en base al spread de los rendimientos de distribución actuales y de las Letras del Tesoro estadounidenses a 10 años. Actualmente este spread yace en 7,53%. Basados en los rendimientos, las MLP midstream son una de las clases de activo con mejor rendimiento en lo que va del año.  

Gráfico 5


Las MLP midstream son una atractiva opción de inversión para quienes buscan tener exposición a los mercados de energía. En comparación a la compra de futuros sobre crudo, que actualmente yacen en contango con un rolo negativo de -8,5% (la diferencia entre los precios actuales y los futuros a 1 año al 30 de agosto de 2016), las MLP midstream ofrecen un rolo positivo del 9,1%. Dado que buena parte de esta valorización se ha dado durante el primer semestre de 2016, la apreciación de las MLPs midstream estaría siendo un 17,6% mayor que la de los futuros sobre crudo siempre y cuando estos últimos mantengan un comportamiento oscilante para lo que resta del año.   

La consolidación genera un interés en los activos midstream 
La reciente actividad de Fusiones & Adquisiciones entre las MLP refleja lo que está evolucionando este nicho dentro de la industria energética. La simplificación de la estructura LP/GP, la monetización de los activos y el des-apalancamiento de los Large Caps a través de la venta de activos, reflejan cómo las  MLP midstream reducen sus costes de capital y mejoran su situación financiera. Creemos que los inversores han dado cuenta que los riesgos que les asignaban eran injustificadamente elevados y por tanto, los irán ajustando a medida que prevalezcan los fundamentos.