¿Un ejemplo de la inestabilidad? Es posible, pero lo cierto es que las volatilidades cotizadas se mantienen en niveles bajos.

Al final, lo que vemos en los mercados ahora con subidas y caídas durante el día sin una razón clara detrás es lo que algunos de mis estrategas ha denominado como la Paradoja de la liquidez: mercados muy líquidos, pero poco profundos; mercados dominados por una tendencia clara, pero sin apenas discrepancias entre los inversores; demasiado apalancamiento, subordinado a la actuación de los bancos centrales. Entenderán tras todo lo anterior las recientes advertencias desde el FMI en su último Informe de Estabilidad Financiera.
Hay mercados donde el riesgo de iliquidez ha sido siempre mayor, como el crédito. Y otros, donde la liquidez ha sido siempre elevada. La cuestión ahora es si estamos viendo como la iliquidez del mercado de crédito se está trasladando a mercados más líquidos tradicionalmente. Quizás como reflejo de los argumentos utilizados en los últimos años para posicionarse en estos mercados: los elevados precios de la renta fija y las expectativas de que los bancos centrales siempre estarán allí como contrapartida. El riesgo de mercado es así limitado; el riesgo de contrapartida según lo anterior, en teoría, también lo es.

Me decía un colega hace poco que las deficiencias en regulación y supervisión estuvieron detrás de la Gran Recesión. ¿Y las condiciones monetarias laxas? Pues eso: con mejor regulación y supervisión nunca habrían facilitado los excesos que aún purgamos. Ahora al menos tenemos una regulación más estricta y supervisión mejor. ¿Supone esto que los riesgos son menores? Por de pronto, algunos advierten que están generando una menor profundidad en algunos mercados. ¿Mi opinión? No lo tengo nada claro. Pero, como decía hace poco el chairman de un banco norteamericano, la próxima crisis no se originará por las mismas razones que la anterior. Pero, habrá una próxima crisis.

¿Se puede confundir la liquidez con el volumen negociado? Probablemente no; ¿podemos entonces hablar del volumen negociado con la profundidad del mercado? me temo que tampoco.

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De hecho, si valoramos el volumen en términos de tamaño del subyacente quizás lleguemos a una conclusión bien diferente….

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¿Quién es quién en el manejo de los mercados? el FMI alertaba hace poco sobre los inversores no tradicionales como la banca frente a las familias, compañías de seguros y fondos de pensiones. Al final, ¿están preparados todos estos inversores para soportar una mayor inestabilidad e incertidumbre en sus carteras? Naturalmente, ceteris paribus de la actuación de los bancos centrales parece que así es. Pero, ¿no les inquieta el elevado protagonismo de los bancos centrales? Fácil de comprar, difícil de vender. Buffett. Pero las ventas, en algún momento, se pueden producir. Y la mera cuestión de que los bancos centrales se retiren del mercado ya es una cuestión que ahoa mismo no se está valorando.

Al final, pocos son los inversores que tienen una estrategia clara para su cartera a largo plazo. Muchos, simplemente, se dejan llevar bajo la premisa de que no hay alternativas para el dinero. Pero, ya lo hemos visto en otras ocasiones en el pasado, el dinero se puede perder. En este caso, la alternativa es la liquidez. ¿Están dispuestos los bancos centrales a suministrar toda la base monetaria precisa si finalmente hay un cambio de dirección en los mercados que cuestione la racionalidad de los precios actuales?.

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Un último gráfico: las correlaciones entre mercados.
Es un gráfico elaborado por el FMI, comparando los niveles de correlación antes y después de la Crisis…..¿impresionados?

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Naturalmente, los bancos centrales mandan. Pero, ¿de verdad es así? En definitiva, que muchos de los mercados ahora están distorsionados es bastante evidente. Y que la Fed repite sin cesar que son los datos macro los que condicionan su actuación…¿de verdad es así? ¿no serán en mayor medida los mercados los que la condicionan?. Ya saben: los mercados son parte de la recuperación, frente a su role anterior de jueces; pero los mercados también pueden suponer una amenaza clara en el futuro para hacer que la recuperación se retroalimente. Demasiado grandes, demasiado valorados.

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España