Nos vamos acercando a la segunda parte del año, ¿qué espera a nivel macroeconómico en los algo más de seis meses que restan del 2021?

Creo que la pauta en Europa va a ser muy buena. Hemos visto el resultado de reactivar las economías en China primero y en EEUU después. Todo muy unido al proceso de vacunación. Cuando las tasas de contagio empiezan a ceder se restauran las tasas de crecimiento y como partimos de niveles tan bajos el año pasado, el efecto base hace que sean rebotes muy sustanciales. Europa ha sido probablemente de las áreas desarrolladas donde más lentitud hemos visto. Hemos tenido y seguimos teniendo problemas incluso con la llegada de las vacunas y eso ha retrasado la recuperación. Estamos ahora terminando el segundo trimestre de 2021. Los datos de este trimestre van a ser mucho mejores que los del anterior. Pero no hay que olvidar que el anterior estábamos todavía en fase recesiva, es decir, con crecimiento por debajo de cero. En términos macro, la segunda parte de este año para Europa va a ser muchísimo mejor.

En el caso de EEUU y China, posiblemente vamos a comenzar a ver dónde se estabilizan las tasas de crecimiento. Tal vez el repunte más grande en EEUU y China ya lo hemos visto. A partir de ahora seguiremos con tasas positivas de crecimiento pero volviendo un poco más a la normalidad.

Con varias reuniones tanto del FOMC como del consejo de Gobierno del BCE, ¿la cita de verano en Jackson Hole podría ser un punto de inflexión en la política de los principales bancos centrales?

Tendría todo el sentido del mundo. Los bancos centrales están adoptando una postura que nunca antes habían adoptado, la de una manera premeditada querer retrasar cualquier actuación que ponga en peligro la recuperación económica hasta un punto que no habíamos visto antes. Hacen mención a que lo que ocurrió después de la crisis de 2008 fue un error ser tan rápidos, cuando el tapering tuvo lugar en el 2013, prácticamente cuatro años después. Vemos como varios bancos centrales dicen que ya no quieren solamente incluir la recuperación, que quieren que la recuperación sea plena, hasta el punto de que la Fed habla de tener pleno empleo, crecimiento muy sólido e inflaciones de largo plazo al 2% antes de querer si quiera mover los tipos desde el 0%. Es una situación anómala. Si recordamos lo que ocurrió tas la recesión de 2001 o la del 2008, el proceso de retirada paulatina de estímulos es un proceso que va acompañando la recuperación económica en sí. Sin embargo, la sensación que da es que no quieren mover un ápice las medidas de estímulo, pese a que además de las monetarias hay medidas de estímulo fiscal sin precedentes. Llegamos al punto en el que en algún momento los miembros más hawkers, entendidos como los más agresivos, que ya han empezado a expresar preocupación por la lentitud a la hora de expresar al mercado que hay que ir retirando esas ayudas, probablemente, con estos datos de inflación que hemos visto recientemente se van a hacer fuerte y van a decir “no se pueden mantener los tipos al cero cuando lo peor ya ha pasado y tenemos un apoyo tan grande desde el lado de la política fiscal”. Creo que verano debería ser un momento en el que al menos se empiece a poner sobre el calendario cuándo vamos a empezar a ver menos compras vía QE o cuándo se podría estar hablando realmente de una subida de tasas de interés razonables. No lo del 2023, como plantea el BCE y la Fed en estos momentos.

¿Espera una mejor evolución de las bolsas europeas frente a Wall Street en lo que resta de ejercicio? ¿Hay más oportunidades de inversión en el mercado europeo?

Por valoración, la bolsa europea está menos cara que la estadounidense. Lógicamente, cuando se dice que la economía europea va a tener una segunda parte muy buena porque todavía estamos en recesión, frente a lo que está pasando en EEUU, que llevan ya dos trimestres con claro crecimiento económico. Esto lleva a pensar que si la economía europea va a empezar ahora a crecer, los valores o las bolsas europeas deberían hacerlo mejor que la bolsa estadounidense. El problema es que con tanto intervencionismo monetario y fiscal, las bolsas no han hecho lo que marcan la economía. Ha habido una disociación absoluta del comportamiento bursátil. El Dax, el Cac o el Euro Stoxx 50 han marcado máximos históricos cuando todavía está la economía en recesión. Por tanto, si esa disociación se produce cuando los datos macro no son buenos, lo que no tiene mucho sentido es pretender que cuando los datos macros sean buenos las bolsas lo hagan extraordinariamente bien. La bolsa ya no refleja la realidad económica. Refleja las expectativas basadas en qué van a hacer con las políticas de estímulos tanto los gobiernos como los bancos centrales. Si miras un gráfico de largo plazo, los últimos 25 años, de forma sistemática, la bolsa estadounidense lo ha hecho mejor que la bolsa europea. Incluso contra el Dax, que incorpora dividendos, la bolsa estadounidense lo ha hecho mejor. Buscar un posicionamiento a medio y largo plazo a favor de bolsa europea contra bolsa americana es ir contra la tendencia de las últimas décadas. No ha funcionado nunca. Por tanto, independientemente de si puede haber uno o dos meses en los que se registren mejores retornos en los índices europeos que en los estadounidenses, yo intentaría huir de la idea de que durante los próximos años vamos a tener mejor comportamiento en Europa que en EEUU.

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Respecto al Ibex 35, ¿dónde espera que el selectivo español acabe el año? ¿La renta variable española gana atractivo ante la apuntada recuperación con una economía más abierta y el peso que en esta tiene el turismo y los servicios?

En el caso del Ibex 35 tenemos una composición sectorial muy marcada: eléctricas y bancos. Telefónica, Repsol, Inditex. Construcción y turismo. Algunos de estos sectores se pueden ver claramente beneficiados si la vuelta a la normalidad, de alguna manera, permite cifras de negocio similares a las que había antes de la pandemia. No creo que en el lado del turismo vayamos a ver una vuelta normal. Es decir, creo que se va a hacer un turismo distinto. De la misma manera que creo que la inversión inmobiliaria va a sufrir un cambio en la manera en la que orientamos nuestras inversiones inmobiliarias. Creo que hay que hacer mucha indagación de qué sectores van a verse beneficiados y cuáles perjudicados. El sector eléctrico ha corregido mucho por varias razones. Primero por la subida brutal que experimentamos a finales del año pasado y principios de este con todo el tema de las renovables, el dinero que iba a venir de Europa para apostar por las energías limpias. Después de eso vimos correcciones enromes. Ahora hablamos del problema del déficit de tarifa. De si el gobierno aplica o no alguna restricción o retrae de los beneficios de las eléctricas una parte para financiar determinados problemas que están afectando a la ciudadanía a día de hoy. Para mí las eléctricas han hecho una corrección que hacen que sean interesante a partir de ahora vigilar dónde podrían encontrar un suelo y volver a entrar. Es una idea de corto plazo, no de la largo. Por el lado de los bancos, donde todo el mundo está encantado, creo que no es el momento de estar en el sector. No creo que el nivel actual incite a comprar bancos. Lo que no quiere decir que el entrono no esté más de este lado. Es decir, si tú crees que la inflación es un problema estructural que va a estar aquí durante los próximos seis o siete meses y que eso va a meter presión a los bancos centrales para retirar estímulos, el sector bancario debería hacerlo mejor. Deberíamos ver steepening en la curva de tipos en Europa, lo que favorece el margen de intermediación de la banca. Desde una perspectiva de medio y largo plazo, las eléctricas no es lo que más me gusta, pero a corto plazo tal vez sean una opción muy buena. A medio y largo plazo, los bancos serían lo que más me gusta, pero a corto plazo no. Creo que al nivel actual es un error a entrar. Esperaría correcciones de un 10 o un 15% para comprar.

¿Qué destacaría del mercado de materias primas? ¿El oro superará los 2.000 dólares? ¿el petróleo Brent continuará subiendo?

Hay mucha discusión sobre si el oro funciona bien como cobertura a la inflación. Hay gente que habla de que sigue a los bonos o a los tipos de interés. La realidad es que el oro es un refugio fabuloso a los tipos de interés reales. El tipo de interés real es el tipo de interés nominal menos la inflación. Si la inflación crece y los tipos no se mueven quiere decir que los tipos de interés reales cada vez son más bajaos. Si los tipos son cada vez más bajos, el oro lo va a hacer bien. Otra cosa es que cambie la política de los bancos centrales y empiecen a hablar de divisas de tupos, pero a priori, todo parece indicar que los próximos meses vamos a ver más presión inflacionista que ajuste por los tipos nominales. Esto hará que los tipos reales sean cada vez más negativos, lo que debería favorecer que el oro ataque ese techo tan importante como el 1.950/1975. Si consigue romper ese techo, lo más probable es que visitemos los máximos históricos en la cota de los 2.000. Por el lado del petróleo, tenemos como idea que este año vamos a ver la cota de los 80/83 dólares por barril. Ese sería el objetivo final. Lo que me sorprendería mucho es que alcancemos ese objetivo sin que antes se produzca una corrección significativa. Si pensamos en términos de la correlación entre el petróleo y las bolsas, que no es baja, eso encajaría un poco con la idea de esperar correcciones entre el mes de mayo y junio. Creo que es un mes donde hay que estar muy vigilante. Espero que se den esas correcciones en la renta variable y que eso provoque una corrección puntual en el petróleo que aprovecharía para comprar con vistas a esa subida a 80/83. Hemos visto cómo los países de la OPEP están hablando de forma muy positiva sobre el incremento de la demanda. Es algo que va a tener importancia especialmente si se da, como pensamos, la recuperación macro en Europa, que es una de las regiones más potentes a nivel mundial en cuanto a consumo. Por tanto, todo parece indicar que las correcciones en petróleo hay que comprarlas al menos hasta alcanzar la cota de 80/83, que nos llevaría ala gran directriz o tendencia bajista que lleva experimentando el petróleo desde hace una década o década y media.

Ya ha comentado en alguna ocasión que las criptodivisas podrían alcanzar nuevos máximos. Pero, dentro de ellas, ¿dónde ve más fuerza?

El mundo de las criptodivisas es complejo. Hay decenas de ICOs todos los meses. El número de nuevas criptomonedas que emergen en el mercado es inaudito. Como es lógico, una de las cosas que yo como inversor o analista, le pido a un activo es tener un tiempo determinado para analizar el comportamiento. No me vale que una cosa salga al mercado porque si tiene unas semanas de historia o puedo hacer ningún análisis sobre ello. No desde el punto de vista técnico, que es lo que más me gusta en el caso de las criptos. El mundo cripto, aunque haya grandes defensores de la parte fundamental, es un tema de sentimiento. ¿Hay o no confianza por parte de los inversores en apostar por un activo cuyo futuro es desconocido? Soy positivo. Creo que las criptos están aquí para quedarse. Pero es absurdo que ninguno pretenda establecer qué va a pasar con ellas dentro de un año. Tan pronto reciben apoyos como el castigo de algunos países, como pasó recientemente con China. Grandes empresarios, influencers en el mundo, como pasa con Musk, tan pronto lo apoya como le retira el apoyo y cae. Para mí, al menos, el concepto de invertir en criptos es un concepto estructural, no de trading o de corto plazo. Quiero tener una porción muy pequeña de mi patrimonio en criptomonedas porque creo que el camino que hemos emprendido desde hace más de una década de emitir cada vez más dinero fiat va a hacer que se deprecie la capacidad adquisitiva de ese dinero. Se va a depreciar contra instrumentos que sean pseudo divisas como puede ser el oro, bitcoin o ethereum. A la hora de escoger cuál de ellas, siempre me refugio en aquello que más histórico tiene y que me permite evaluar cómo se comporta en momentos complejos. Y no hay muchas criptomonedas que puedas mirar desde ese punto de vista. Bitcoin sí, porque es una cripto que viene desde el 2009, con lo que ha pasado por fases correctivas mu severas. El siguiente que más me gusta es ethereum. No quieren decir que sean los que más suban, puede haber otras criptos que lo hagan mejor, pero es donde me siento más cómodo analizando, porque tengo suficientes datos y liquidez para intuir qué puedo esperar de ellas.

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