La crisis económica y financiera que han atravesado los países desarrollados en los últimos seis años ha conllevado importantes cambios en el comportamiento de las acciones europeas. Tanto en valor, rentabilidad por dividendo, M&A o asignación regional, el nuevo paradigma ha forzado a los inversores a aceptar nuevos enfoques o a pensar de manera diferente.

Centrémonos en estos dos últimos aspectos. El enfoque tradicional hacia las fusiones y adquisiciones es cíclico. Esta es la razón por la cual hace dos o tres años se esperaba una recuperación del ciclo de M&A en Europa. Todo parece estar en su sitio: bajos tipos de interés, liquidez abundante y ausencia de otra opción que buscar crecimiento externo.

Las incertidumbres macroeconómicas han hecho que las empresas presten mucha más atención a los riesgos de las grandes adquisiciones. Tienen en cuenta el riesgo de ejecución y no están dispuestas a pagar de más. Al mismo tiempo, los accionistas se han vuelto más exigentes y los reguladores antitrust se están involucrando en las operaciones. En términos generales, las empresas quieren mantener su flujo de caja y, en consecuencia, gestionan su liquidez de manera muy cuidadosa. Para ganar independencia de los bancos, prefieren buscar financiación en los mercados, alimentando, por tanto, el movimiento hacia la desintermediación bancaria. Como resultado, las operaciones han tendido a ser bastante pequeñas.

Sin embargo, deberíamos tener en mente que las compras constituyen solo una de las situaciones especiales de las que los inversores en renta variable pueden beneficiarse. Encontrar valor significa ir más allá de las ofertas de compra hacia spin-offs (Siemens/Osram), ventas de activos (Vivendi) y OPV (Atos). Por ejemplo, el grupo químico holandés DSM ha vendido la parte de su negocio con bajos márgenes para invertir en sectores más rentables en lo que además puede controlar los precios de forma más eficiente. Claramente las situaciones especiales son menos espectaculares que las historias de compras, pero siguen siendo numerosas y proporcionan muchas fuentes de valor.

En segundo lugar, en cuanto a la asignación regional, los grandes ganadores de la crisis de deuda en el mundo desarrollado son los países emergentes. Comparado con Europa, las tasas de crecimiento de los países emergentes y el nivel de apalancamiento corporativo son atractivas y la región sigue siendo un motor de crecimiento. Pero el momentum está perdiendo fuelle y el crecimiento se está ralentizando. La demanda china está en ebullición y esto está impactando en numerosos sectores económicos. El de la construcción es uno de los más afectados y el precio de los metales está cayendo. El consumo está sufriendo debido a las medidas anticorrupción introducidas por el nuevo gobierno. Pernod-Ricard estima que los regalos suponen el 15% de sus ventas en China o el 2% de todas las ventas del grupo. La economía brasileña, que es altamente dependiente de los préstamos, se está viendo impactada dado que los bancos han frenado los préstamos.

Por otro lado, el sector sanitario sigue estando boyante debido a dos motores de demanda: los gobiernos han invertido ampliamente en infraestructuras y sistemas sanitarios al mismo tiempo que el aumento del poder adquisitivo y del nivel de vida ha llevado a los consumidores a gastar más en salud. Por ejemplo, Essilor debería ser capaz de capitalizar la demanda de los países emergentes que están mal equipados de instrumentos oftalmológicos.

La situación varía de un país a otro, pero el momentum es más optimista en Estados Unidos. El pronóstico es bueno para muchas compañías debido a la recuperación en el mercado inmobiliario y la reindustrialización originada por una base de costes inferior (energía más barata procedente del gas y petróleo de pizarra y la reindustrialización tras una caída relativa en los costes laborales). Las empresas inglesas, que siempre han tenido una alta exposición al mercado norteamericano, son grandes beneficiarias de esta situación. Buenos ejemplos son Wolseley (distribución de materiales de construcción), Sage, un editor de software que cosecha un tercio de sus ventas en Estados Unidos e Intercontinental Hotels que tiene un 50% de sus ventas allí.