La inflación ha pasado a ser un factor de riesgo central. ¿Estáis notando que los clientes buscan alternativas para batirla?
Victoria Torre: Sí, nos lo preguntan cada vez más. Tras las bajadas de tipos de los bancos centrales, la rentabilidad de los productos conservadores —como los monetarios— ha caído notablemente. Pero, además, estamos insistiendo especialmente en quienes no preguntan. Es fundamental que entiendan la necesidad de migrar desde los fondos monetarios hacia otros activos.
Ahora mismo, la inflación en la Eurozona está en el 2,1%, mientras que la rentabilidad media anual ponderada de los monetarios, según Inverco a cierre de octubre, es del 1,63%. Es decir, quienes permanecen en monetarios ya están perdiendo poder adquisitivo. Dar el paso puede ser difícil, porque venimos de años con productos muy conservadores, muy poco volátiles y con rentabilidades interesantes. Pero hoy existen alternativas con un riesgo contenido que, en conjunto, permiten batir la inflación.
Dentro de la renta fija, ¿qué opciones veis más atractivas?
Victoria Torre: Nuestros expertos analizan la curva de tipos —que descuenta que la Fed podría situarse en torno al 3% y el BCE alrededor del 2%— y los diferenciales crediticios, que están en mínimos de ciclo. Aunque podrían ampliarse, el riesgo está acotado porque los niveles de solvencia son elevados y las expectativas de crecimiento, positivas. En este entorno, preferimos no asumir duraciones demasiado largas en deuda pública y optar, dentro del crédito corporativo, por activos de alta calidad crediticia y vencimientos muy cortos. También vemos oportunidades en subordinadas financieras y préstamos sénior con garantía.
En Nordea gestionáis el Nordea Low Duration European Covered Bonds. ¿Tienen los inversores claro qué es una cédula hipotecaria y qué aporta a una cartera?
Ana Rosa Castro: Creo que el mayor desconocimiento está en la seguridad que ofrecen. La cédula hipotecaria europea —o covered bond— tiene doble garantía: por un lado, la del emisor; por otro, la de la cartera de hipotecas que la respalda. Además, en caso de insolvencia de una entidad, la prelación de pago la sitúa al nivel de un depósito garantizado hasta 100.000 euros, pero sin ese límite. Y, a diferencia de los MBS estadounidenses, una hipoteca impagada no puede permanecer en la cédula: debe sustituirse por otra en buen estado. En 200 años de historia, no ha habido quiebras en este activo. Su volatilidad ronda el 1–1,5%, muy baja, y aun así permite generar alfa mediante gestión activa. Por tanto, es una alternativa muy sólida para quienes vienen de monetarios o depósitos.
¿Y cuál es vuestra estrategia de selección?
Ana Rosa Castro: Gestionamos unos 40.000 millones solo en cédulas hipotecarias, lo que nos da un conocimiento muy profundo por jurisdicción, emisor y emisión. Comparamos cada cédula con su bono gubernamental equivalente y elegimos el que más rentabilidad aporta a la cartera. Normalmente, un 15–20% se invierte en deuda pública y el resto en cédulas. Además, invertimos en otras divisas —como Asia, Canadá o Japón— siempre cubriendo a euros, lo que mantiene la volatilidad baja. Un punto importante: este es el único activo de renta fija donde los diferenciales están en máximos históricos, similares a los del pico del Covid. Eso abre un potencial de estrechamiento que podría traducirse en rentabilidad adicional.
En Welcome AM gestionáis el fondo WAM Duración 0–3. ¿Es también, para vosotros, el paso natural desde los monetarios?
Gregorio Oyaga: Sin duda. Pensamos, igual que comentaba Victoria, que los diferenciales están muy estrechos y que conviene estar en duraciones cortas. Nuestro fondo está en 0,80 de duración. La clave es generar un carry alto sin aumentar la duración de crédito. En nuestra opinión, tras lo vivido desde 2022, hay que dejar de centrarse tanto en la duración de tipos y fijarse en la duración de crédito. Lo conseguimos mediante deuda subordinada de emisores sólidos, híbridos corporativos y subordinada no financiera. Todo ello apoyado en el marco legal desarrollado tras la crisis financiera —Basilea III, Solvencia II— que estableció distintos niveles de prelación.
¿Y qué destacarías de vuestra gestión?
Gregorio Oyaga: Somos muy activos —que no significa hacer trading— y llevamos con esta estrategia desde 2014. Cuando los diferenciales están estrechos, mantenemos duraciones muy cortas y alrededor de un 20% en liquidez o bonos gubernamentales de corto plazo. Cuando se producen ampliaciones de diferenciales —como en 2016, 2018 o 2020— aprovechamos para alargar algo la duración y comprar activos más rentables. Esta metodología nos ha permitido generar retornos atractivos año tras año.
