En lo que llevamos de año, la mayor parte de las miradas siguen fijándose en occidente,  particularmente en las elecciones europeas y la nueva administración de Estados Unidos. En cualquier caso, el mundo es muy grande y no es fácil pasar por alto a una de las mayores economías: Japón.

El Imperio del Sol Naciente ha sufrido bastante durante la recuperación económica, y las perspectivas de muchos expertos son cada vez más austeras con respecto a la economía nipona y a la renta variable de este  país, sobre todo por las tensas relaciones comerciales. Aunque nosotros coincidimos en que la economía japonesa probablemente seguirá sufriendo, el sentimiento se aproximna más a la realidad. El mercado de valores se mueve en su mayoría en este espacio entre el sentimiento y la realidad, y estas previsiones rebajadas incrementan el riesgo de que la publicación de datos económicos o la adopción de reformas nos sorprendan positivamente.

El hecho de que Japón se encuentre en un período con poco crecimiento no es nada nuevo:  solo hay que remontarse a la dédaca perdida de Japón. Desde que la actual fase de expansión económica comenzó, Japón ha sufrido recesiones en 2011, 2012 y 2014. Situaciones extraordinarías como el Gran Terremoto de Tohoku de 2011 tuvieron algo que ver, pero la debilidad de la demanda ha sido la principal culpable. A finales de 2012, el primer ministro Shinzo Abe se hizo cargo de la presidencia del país y prometió revitalizar la economía a través de su programa de tres vías conocido como “Abenomics”: política de expansión monetaria, estímulos fiscales y resformas estructurales. El primero estaba destinado a atajar la deflación a largo plazo, el segundo debía despertar el crecimiento y el tercero debía ayudar a liberar la economía a largo plazo.

En un principio, las Abenomics generaron mucha excitación entre los observadores internacionales y elevaron las previsiones, lo que también generaría decepción si el programa no conseguía sus objetivos. Pero esta excitación no ha durado: la bolsa japonesa ha tenido peores resultados que el resto del mundo desarrollado desde que Abe tomó las riendas del gobierno el 26 de diciembre de 2012.

Gráfico 1: Bolsa japonesa vs bolsa mundial desde que Abe tomó el poder

Fuente: Facset, del 26/12/2012 hasta el 5/5/2017. MSCI Japón y MSCI World. Cuando la línea asciende, Japón tiene buenos resultados. Retorno absoluto medido en dólares. Las fluctuaciones del tipo de cambio entre el dólar de EE. UU. y el euro, pueden dar como resultado rentabilidades de inversión mayores o menores.

El sentimiento actual está más alineado con la realidad. Aunque Abe ya ha puesto en marcha las políticas de estímulo monetario y fiscal, los expertos reconocen que estas medidas en solitario no han intensificado el crecimiento. El gobierno de Abe ha aprobado varias reformas (laborales y de gobierno corporativo), pero no han tenido el impacto que se esperaba. La demanda doméstica sigue ausente y el comercio ha sido la principal fuente de crecimiento. Por consiguiente, los expertos temen que el discreto crecimiento desaparezca por completo debido a los últimos rumores que apuntan al aumento del proteccionismo, especialmente por parte de de los líderes de los mayores socios comerciales.

En cualquier caso, los datos no dibujan la imagen completa. Japón ha disfrutado del reciente repunte del comercio mundial. Las exportaciones crecieron un 12% en marzo, mientras que el valor de las importaciones aumentó un 15,8%. Aunque los datos parecen positivos, las cifras no son del todo fiables ya que tienen el impacto de la divisa, los volúmenes son más fiables. En este aspecto, las exportaciones cayeron un 6,6% y las importaciones se redujeron un 4,2% en la tasa interanual (véanse los datos en los gráficos 2 y 3). Así que si el repunte del comercio global continúa y las conversaciones sobre proteccionismo no prosperarán, hay mucho potencial aquí.

Gráfico 2: Cifras y volumen de exportación desde abril de 2016

Fuente: Ministro japonés de finanzas (04/05/2017). Retorno absoluto medido en dólares. Las fluctuaciones del tipo de cambio entre el dólar de EE. UU. y el euro, pueden dar como resultado rentabilidades de inversión mayores o menores.

Gráfico 3: Cifras y volumen de importaciones desde abril de 2016

Fuente: Ministro japonés de finanzas (04/05/2017). Retorno absoluto medido en dólares. Las fluctuaciones del tipo de cambio entre el dólar de EE. UU. y el euro, pueden dar como resultado rentabilidades de inversión mayores o menores.

Otras cifras también muestran una mejora moderada. En abril los datos de PMI de servicios (52,2) y manufacturero (52,7) han estado por encima de 50 (lo que indica expansión) y se trata del sexto mes consecutivo. Esto indica que hay más compañías que están creciendo de las que no lo hacen. Mientras tanto, los datos de ventas minoristas preliminares de marzo indican una mejora del 0,2% sobre el mes anterior y del 2,1% con respecto al mismo periodo del año anterior. En cualquier caso, la realidad no es tan positiva.  El consumo sigue siendo débil, porque el gasto ha caído un 1,3% en tasa interanual en marzo, su décimotercera lectura negativa.  Aunque la inversión en las empresas creció un 8,4% en tasa interanual en el cuarto trimestre (la mejor lectura desde el primer trimestre de 2014), el índice ha vacilado con frecuencia y todavía tiene que mostrar una tendencia estable. En términos generales, las bajas  expectativas para la economía japonesa parecen adecuadas. Lo que ahora hay que vigilar es  si los datos se recuperan de forma significativa o si las expectativas caen aún más desde aquí, lo que aumentaría la diferencia entre realidad y expectativas.

Desde el punto de vista político, Abe ha reducido sus esfuerzos para revisar el artículo 9 de la constitución japonesa, la claúsula anti guerra. Abe ha perseguido este cambio desde que tomó su cargo. Sin embargo, para poder llevar a cabo dicho cambio necesita un capital político significativo, y Abe se ha encontrado con una amplia oposición, por lo que ha debido moderar sus discursos de forma considerable. Los expertos se preguntaban antes si podría eliminar todo el artículo 9, pero a día de hoy Abe está centrado en una provisión especial de la defensa que, básicamente, mantiene todo lo demás. Esto, teóricamente, mantendría a la opsición contenta, por lo que Abe podría utilizarlo para llevar a cabo otras reformas. Si así fuera,  podríamos experimentar una sorpresa positiva.

De todos modos, el status quo no es del todo positivo. Creemos que los problemas a largo plazo de Japón van a persistir de bido a que su economía está estancada y limitada por muchos intereses históricos, unos bizantinos códigos laborales y una política comercial muy proteccionista, entre otros aspectos. El crecimiento seguirá debilitado por una frágil demanda doméstica. Pero las acciones seguirán en movimiento entre el espacio que existe entre las expectativas y la realidad. Con un sentimiento decreciente y una recuperación del comercio internacional, hay posibilidades de que Japón nos sorprenda o bien por las reformas o por la recuperación económica. Si el sentimiento sigue cayendo, este riesgo se profundizaría.  

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Fuente: FactSet, 04/05/2017. “Recesión técnica” se define como dos trimestres consecutivos de contracción.

Esta es una de la razones detrás de las políticas QE del BoJ para debilitar el yen con el objetivo de impulsar las exportaciones.  Aunque las exportaciones recibieron un impulso, tuvieron un efecto adverso y es que las importaciones se volvieron más caras.  Si tenemos en cuenta que la mayor parte de las importaciones de Japón son petróleo, esto afecta a todas las firmas, ya que se reduce el efecto positivo de las exportaciones.

No sabemos la magnitud,  pero no parece que vaya viento en popa.