Tras seis años de mejor comportamiento que el conjunto del mundo los mercados emergentes llegaron a un punto de mínimos en Octubre de 2008, justo cuando la relación cotización/precio contable alcanzó la unidad –precisamente donde históricamente se produce rebote-. El máximo se había alcanzado un año antes, en Octubre de 2007. En ese momento siete de las diez mayores compañías del mundo por capitalización bursátil eran de mercados emergentes, actualmente tres de diez -todas ellas de China-.

En este periodo los mercados emergentes han llegado a mostrar correlación limitada con el mercado mundial, aunque posteriormente haya sido plena a la baja. De hecho la actividad de los mercados emergentes se ha podido convertir en principal indicador adelantado de la actividad global. En cualquier caso la duración y magnitud de la caída ha sido igual sino mayor que durante la crisis Asiática del 98, de manera que es previsible que se haya ya recorrido gran parte de la bajada potencial.

De hecho los países emergentes representaban el 30 por ciento del crecimiento mundial en 1998 y suponen en 2009 el cien por ciento del crecimiento en el globo. Hay que tener en cuenta que China experimentó una intensa aceleración del PIB tras su primera liberalización económico-financiera en 1991 e India sigue la misma tendencia, pues su industrialización no ha hecho más que empezar (el consumo de acero per capita es sólo de 35 Kg. /año frente a 400 en China). Incluso en la región de Medio Oriente y Norte de África la liberalización ha empezado hace sólo dos años.

Se trata de procesos que conllevan incremento de infraestructuras y capacidad industrial que pueden prolongarse durante 20 años. Así, un millón de personas de zonas rurales emigra a las urbes por semana en el conjunto de estos países, lo que puede mantenerse los próximos diez años según Naciones Unidas. Ello exige inversiones en transportes, energía y servicios básicos. Sólo en Bombay un millón de personas usan trenes para ir trabajar cada día y en la India sólo hay coche a motor por cada cien habitantes. De hecho se estima que 17 de las 20 mayores ciudades del mundo serán de estos países para 2015.

A ello se unen los factores demográficos. China está cerca del pico de población en edad de trabajar, pero en India y Medio Oriente y Norte de África la población en edad de trabajar puede seguir creciendo hasta más allá del 2020.

Las exportaciones hacia otros emergentes superan a las dirigidas a países desarrollados

Mientras tanto se ha producido un cambio radical en el patrón de comercio exterior de estas regiones. Las importaciones totales países BRIC -Brasil, Rusia, India y China- ya igualan a las de todo EEUU y las ventas anuales de vehículos en China prácticamente igualan a las de EEUU. Además el porcentaje que las exportaciones representan sobre el PIB en estos países ha pasado de 12 por ciento de los años 60 a 35 por ciento actualmente. Sin embargo ya en 2008 las exportaciones hacia otros países emergentes superan a las dirigidas a los países desarrollados. Incluso China exportó más a Rusia y Brasil en 2008 que a Alemania.

Así, aunque determinados países de Europa del Este así como Méjico más del 25 por ciento de las exportaciones siguen dirigidas a los grandes países importadores EEUU, Alemania y Japón, por lo que se encuentran más expuesto a su desaceleración, sólo representan aproximadamente el 15 por ciento de la economía de China, el 12 por ciento de la de Rusia y menos del diez por ciento de la de India y Brasil. De hecho en China las exportaciones netas a estos países representan entre el seis y el ocho por ciento del PIB.

Inflación y tipos de interés a la baja

Mientras la inflación ha caído dramáticamente y en China pasado en un año de 10,7 por ciento anualizada a menos 1,6 por ciento, observándose caídas generalizadas en el universo emergente, lo que está facilitando una agresiva bajada de tipos de interés, que previsiblemente continúen y tengan impacto positivo en estas economías.

Cotizaciones por debajo del coste de reemplazo

La previsión de caída de beneficios entre países emergentes por el consenso de analistas IBES es sólo 15 por ciento para 2009 y parece optimista. Hay que tener en cuenta que la caída de la producción industrial en Asia –mayor componente del producto interior bruto- es mayor que durante la crisis asiática, cuando la caída de beneficios llegó a ser del 60 por ciento. A ello se añade que la entrada de capitales e inversión extranjera directa movilizan los mercados emergentes y afecta sus divisas, especialmente entre países con déficit por cuenta corriente –sobre todo Europa del Este-. En este sentido en 2008 se han revertido las entradas de los últimos tres años y registrado salidas de 40,000 millones de dólares. De hecho se han cancelado grandes proyectos de inversión en capital fijo. Más aún, la mayoría de monedas emergentes –con excepción del Renminbi de China- se ha devaluado fuertemente frente al dólar desde 2008, incluso entre países con elevado superávit por cuenta corriente y elevadas reservas de divisas como Rusia y Kuwait. Al mismo tiempo se observa que en los países del báltico como Hungría y Estonia la deuda externa supera el umbral del 60 por ciento del PIB y que el aumento de nuevos préstamos bancarios sobre el PIB –en general inferior al de países desarrollados- es elevado en Rusia y Corea, lo que ha podido influir en la caída de sus divisas, además de operaciones financieras apalancadas.

Sin embargo en tiempos como cuando la previsión de beneficios es volátil es destacable que en los principales sectores del universo de 600 mayores compañías emergentes las cotizaciones se encuentran por debajo del coste de reemplazo de los activos, lo que es indicador de valor y de posibles fusiones y adquisiciones. Incluso en Turquía y Rusia hasta el 85 de compañías están baratas. De hecho Rusia puede estar cotizando con 50 por ciento de descuento respecto a otros países emergentes.

Además las primas de riesgo indican fundamentales previos a la crisis, lo que en muchos casos carece de justificación. De hecho muchas de las malas noticias ya están reflejadas en las valoraciones y aunque puede haber revisiones a la baja de beneficios hay oportunidades entre compañías infravaloradas con visibilidad de beneficios, teniendo en cuenta que los inversores deben centrarse en la inversión a largo plazo.

La oportunidad más interesante está en China -e India a largo plazo-

Actualmente diez países han entrado técnicamente en recesión -principalmente en Europa del Este- y este trimestre es posible que entren otros doce, incluyendo Rusia y Brasil. Sin embargo China e India así como Perú, Venezuela y Colombia ó Egipto, no se encuentran en esa situación y posiblemente no lleguen a ella.

En conjunto la oportunidad más interesante está en China, seguido de India. La recuperación en China es posible y ello puede favorecer a Taiwán y Hong-Kong. Además China fue de los primeros países en Asia en poner en marcha un plan de estimulo económico -12 por ciento de su PIB, para infraestructuras, construcción y programas sociales- y puede ser muy efectiva en imponerlo dado su carácter centralizado. De hecho hasta 25 millones de puestos de trabajo relacionados con exportación deben dirigirse hacia la propia economía doméstica. Mientras hay indicios de recuperación de la producción industrial y nuevos pedidos, mientras la disposición de crédito barato ha aumentado un 24 por ciento en términos interanuales. Incluso las ventas de automóviles ha sorprendido al alza. China se puede endeudar mientras el resto del mundo de desapalanca. Al mismo tiempo tanto China como India se benefician del abaratamiento de los precios de las materias primas y petróleo, al igual que el Norte de Asia. En China hay empresas manufactureras donde las materias primas representan el 70 por ciento de los costes orientadas al consumo doméstico o industrias en consolidación.

En conjunto en Asia tasas de ahorro familiar son aún muy elevadas y el endeudamiento reducido y es posible favorecer el aumento del consumo y disminución de creación de nueva planta productiva. En conjunto Asia destaca por un apalancamiento financiero reducido y grandes bolsas de ahorros, y, más recientemente, fuerte estímulo fiscal. Así en China hay signos de mejora de la actividad y de acceso a crédito barato mientras en India la industrialización sólo ha comenzado.

Por su parte India cuenta abundantes recursos naturales y consenso político para llevar a cabo reformas. Los factores demográficos son favorables y existen enormes posibilidades de inversión productiva en infraestructuras. Aunque las valoraciones no han caído tanto como en otros países emergentes representan un punto atractivo a largo plazo, mientras actualmente mantiene un crecimiento anual del cinco por ciento. Por otra parte precisa de entradas de capital extranjero para financiar el crecimiento del PIB. Convienen compañías relacionadas con la demanda interna.

Además la perspectiva es positiva para determinados países de Latino América como Brasil.

Rusia: fundamentales fuertes y acciones están baratas.

Aunque Rusia las acciones están muy baratas, reflejando fuerte bajada de crecimiento y beneficios, atribuible a caída de precios de materias primas, pero las valoraciones indican activos muy baratos en relación con sus pares emergentes y el volumen de reservas de divisas y bajo nivel de endeudamiento público presta soporte. Mientras el rublo ya se ha ajustado haciendo competitivas a las empresas y se ha observado renovada confianza en bonos corporativos rusos, cuya caída de rentabilidad pueden promover alzas entre las acciones. Además la mayor parte de las ventas forzadas recientes ha podido terminar.
Al mismo tiempo los niveles de deuda entre consumidores están por debajo del 15 por ciento del PIB -tres por ciento en hipotecas- y alrededor de 30 por ciento entre empresas –aunque la deuda en moneda extranjera ha aumentado mucho los últimos años y en 2009 las empresas rusas deben refinanciar 140,000 millones de dólares, significativo, aunque inferior a 500,000 millones de reservas de divisas. De hecho el gobierno está proporcionando préstamos en divisas mediante el banco estatal VEB como parte del plan de rescate y facilitando financiación a empresas mediante el sector bancario parcialmente controlado por el estado.

Por otra parte la calidad de los activos bancarios está amenazada, con riesgo de impagados, mientras puede haber dudas sobre el rimo de liberalización, especialmente en energía y hay riesgos de injerencia estatal y de gobierno corporativo, cuyas reformas son factor a más largo plazo, lo que incluye abordar la corrupción y reformar el aparato estatal. De hecho el gobierno puede ralentizar el ritmo de liberalización en el sector de energía. Mientras las autoridades tienen una influencia significativa en qué empresas pueden conseguir ayuda financiera y cuáles no.
MENA: valoraciones son atractivas para el inversor a largo plazo.

En el caso de MENA –donde el 50 por ciento de la población tiene menos de 25 años- las exportaciones se están enfocando hacia otros países emergentes y las valoraciones son atractivas por crecimiento y rentabilidad sobre recursos propios para el inversor a largo plazo. Hay que tener en cuenta que el proceso de liberalización económica ha empezado hace sólo dos años y tiene mucho recorrido y que algunos de estos mercados deben llegar a formar parte del índice MSCI Emergentes.

Mientras los presupuestos fiscales en la región se mantienen con el precio del barril de petróleo a 40 dólares y aunque ha habido algunas cancelaciones de proyectos de capital fijo previsiblemente se mantengan dos billones de dólares, la mayoría en sectores no relaciones con hidrocarburos. Además históricamente esta región ha mostrado correlación limitada con los mercados occidentales –si bien ha aumentado recientemente, en parte atribuible a salida de todavía escasos inversores extranjeros y falta de apoyo local durante el pasado verano y Ramadán-.

De hecho los países en esta región con más problemas -Abu Dhabi, Qatar y Kuwait- son los que cuentan con mayor fortaleza financiera y han inyectado o prevén inyectar capital a sus bancos o salvar a las entidades de inversión. Abu Dhabi y puede rescatar a Dubai –80.000 millones de dólares de deuda exterior, donde hay caída de precios de inmuebles del 50 al 80 por ciento, sin que haya operaciones, aunque la oferta está controlada por promotoras estatales y el mercado hipotecario sólo representa el 12 por ciento de los préstamos.