Su ejecución, sin embargo, se vería limitada en caso de que los republicanos mantengan el control del Senado. Por su parte, la reelección de Trump resultaría en un nuevo paquete fiscal, pero de menor escala que con Biden, y pocos cambios en la política exterior, ambiental o industrial. Para los mercados, las elecciones probablemente resulten, con diferente intensidad en cada escenario, en una presión alcista en las rentabilidades de la deuda pública de largo plazo y una extensión de la racha positiva en los activos de renta variable. Asimismo, el dólar mantendría la tendencia de depreciación, salvo en caso de una victoria de Trump, que pudiera dar fortaleza a la moneda.
El 3 de noviembre los ciudadanos americanos retornan a las urnas para elegir quién será su presidente por los próximos cuatro años. Los votantes también tendrán la oportunidad de escoger a sus representantes en el poder legislativo, que en esta ocasión incluye la totalidad de los escaños de la Cámara de Representantes (cámara baja del Congreso, 435 escaños) y alrededor de un tercio (35 escaños) de los senadores (cámara alta). Asimismo, varios estados también llevarán a cabo elecciones legislativas estatales y gubernamentales.
Los comicios de noviembre serán, por lo tanto, cruciales para definir la trayectoria de EEUU en los próximos años. A la dirección de la política por parte del jefe de Estado (el presidente) se suma la composición del poder legislativo, en el cual recae no solo la aprobación de leyes sino, también, el control del presupuesto del gobierno y, por lo tanto, la responsabilidad de la política fiscal, que incluye, por ejemplo, el tamaño y la composición de un nuevo paquete de estímulos. Asimismo, el Congreso es responsable de regular el comercio internacional mediante la aprobación de tratados con otros países (negociados por el ejecutivo), mantener las Fuerzas Armadas y gestionar eventos bélicos, como la declaración de guerra. La obtención de mayorías en ambas cámaras es, por consiguiente, fundamental para la ejecución de los planes de gobierno.
Los sondeos dan como ganador al partido demócrata, si bien con elevada incertidumbre
Los sondeos nacionales dan como ganador al candidato del partido demócrata Joe Biden, con una ventaja promedio próxima a 10 p.p. sobre el actual presidente y candidato republicano Donald Trump, que se vio perjudicado tras el primer debate presidencial y el diagnóstico positivo de Covid-19. A pesar del último repunte, la ventaja de Biden es aún menor que a finales de junio, al tiempo que las encuestadoras estiman que hasta un 9% del electorado aún no ha decidido su voto. Se estima que Biden ha asegurado alrededor de 226 miembros del Colegio Electoral (frente a los 125 estimados para Trump), lo que lo dejaría aún distante de los 270 delegados necesarios para obtener una victoria, y que serán determinados principalmente en los denominados “swing states”, o estados bisagras, que incluye estados como Florida o Texas. En cuanto al Congreso, los sondeos sugieren que el partido demócrata mantendrá el control de la Cámara de Representantes y aumentará su peso en el Senado, aunque con posibilidades de que la cámara alta se mantenga en control del partido republicano.
Las elecciones del 2020 están sujetas a una elevada incertidumbre, principalmente, debido a la evolución de la pandemia y a su posible impacto no solo en la elección final de los votantes sino también en los niveles de participación en los comicios e, incluso, en el método de votación (presencial o por correo). Efectivamente, de acuerdo a la encuestadora Gallup, el coronavirus continúa siendo el principal problema de los estadounidenses, seguido por el gobierno (o la falta de liderazgo) y la discriminación racial. Crucialmente, la situación de la economía ha ido perdiendo peso en la lista de preocupaciones de forma consecutiva desde junio, cuando se relajaron las medidas de confinamiento y se inició el proceso de reincorporación laboral.
Que la evolución de la pandemia, de por sí altamente incierta, sea el principal problema y tópico que considerar para los votantes será muy importante en el resultado final de las elecciones, que pudiera perfectamente diferir de las estimaciones de las encuestas. Cualquier evento inesperado, como un repunte significativo en los contagios o el anuncio de una vacuna o tratamiento viral, pudiera incidir significativamente en los niveles de abstención de los comicios (por miedo a contagio, por ejemplo), o la elección final de los participantes. Por otra parte, se espera que en estas elecciones se produzca un incremento en la proporción de votos vía correo: se estima que alcance en torno a la mitad de los votos, frente al 25% en las elecciones presidenciales de 2016. El voto por correo tiende a ser mayoritariamente preferido por los votantes demócratas (en torno al 60%) frente a los republicanos (20%).
Escenarios: una victoria demócrata es el más probable, pero los extremos no pueden excluirse
De acuerdo a la evolución de los sondeos, vemos cinco posibles escenarios:
1) "Gran victoria" demócrata: Biden presidente y mayoría demócrata en el Parlamento.
Una victoria con mayoría significativa del voto popular por el partido demócrata, consistente con una ventaja en torno al nivel estimado actualmente por los sondeos significaría la proclamación de Joe Biden como presidente, el mantenimiento de la mayoría absoluta en la Cámara de Representantes y la obtención de una mayoría en el Senado. En este escenario, esperaríamos que el partido demócrata lleve a cabo la mayor parte de las políticas incluidas en su plan de gobierno, algunas con un foco menos "market-friendly" que las aplicadas por la administración Trump.
Entre las principales medidas, destacamos:
- Subida de impuesto de sociedades, desde el 21% actual hasta el 28% (35% antes de Trump), lo que incluye la eliminación de deducciones para subir el tipo efectivo hasta un mínimo del 15% y gravar más a los ingresos de filiales extranjeras (desde el 10,5% actual hasta el 21%)
- Subida de impuesto al ingreso (IRPF) a las rentas alta (desde 37% a 39,6% al tramo más elevado)
- Duplicar el salario mínimo, desde 7,25 usd por hora hasta 15 usd
- Aumentar la cobertura sanitaria (Obamacare) y bajar precios de medicamentos
- Aumento del gasto en infraestructuras
- Política exterior más diferenciada: acercamiento a aliados, enfrentamiento con China
- Agenda contra el cambio climático, rebajar emisiones (objetivo: cero netas en 2050)
- Nacionalismo industrial (similar a Trump), reducir dependencia de proveedores extranjeros
Asimismo, esperaríamos que una de las primeras legislaciones de una administración Biden con mayoría parlamentaria sería la aprobación de un nuevo paquete fiscal, que pudiera rondar entre los 2 a 3 billones de usd, de acuerdo a las últimas propuestas del partido, e incluiría una nueva ronda de cheques a las familias, ayudas financieras a las administraciones regionales y locales y la reimposición del complemento de subsidio por desempleo (600 usd semanales). El resultado sería una política fiscal más expansiva, con foco en el corto plazo y concentrada en un mayor gasto público y transferencias directas a las familias, que se compensarían parcialmente con un incremento en la carga impositiva a las empresas y a las personas con rentas altas (el 80% de las subidas impositivas recaería en el 1% con mayores ingresos), si bien estas medidas de consolidación fiscal se aplicarían una vez superada la crisis pandémica.
2) Presidencia demócrata con fragmentación parlamentaria
En este caso, el partido demócrata aseguraría tanto a Biden como presidente como el control de la Cámara de Representantes, pero se mantendría la mayoría republicana en el Senado. Dicho resultado sería consistente con un menor margen de victoria de los demócratas respecto a las estimaciones actuales de los sondeos.
La división del poder entre las dos cámaras del Congreso implicaría obstáculos para la ejecución de gran parte de las propuestas de la plataforma demócrata: cambios en la política tributaria, por ejemplo, requerirían la aprobación de los republicanos en el Senado. En el corto plazo, la aprobación del nuevo paquete fiscal, de alcanzarse un acuerdo, probablemente se ubicaría en torno al 1,5 billón de usd, cuantía que ha estado sobre la mesa en las últimas rondas de negociaciones entre los dos partidos. El resultado sería una política fiscal con un sesgo similar a la de la administración Trump en los últimos dos años (2019-2020), por lo menos hasta las elecciones legislativas del 2022, que pudieran conllevar a un reordenamiento del Congreso con una menor fragmentación.
No obstante, una presidencia de Biden aseguraría una política exterior de mayor acercamiento con los países aliados (Europa, especialmente), sí bien la retórica de enfrentamiento con China probablemente se mantenga. Asimismo, la política climática podría ser más conciliadora con el consenso internacional.
3) Status quo actual: presidencia republicana con fragmentación parlamentaria
En este escenario, el presidente Trump desafiaría a las estimaciones de los sondeos al registrar una mayoría absoluta en el voto popular y el Colegio Electoral. Sin embargo, la composición del Congreso se mantendría intacta: el Senado en manos de los republicanos y la Cámara de Representantes en control demócrata. El resultado sería una situación similar a la de los últimos dos años, con los demócratas en el Congreso obstruyendo la mayoría de las iniciativas de los republicanos, salvo momentos de emergencia nacional (como durante la primavera del 2020). Esperaríamos que un acuerdo de un nuevo paquete fiscal, de ser posible, sea igual que en el escenario anterior (en torno al 1,5 billón de usd). Este escenario no implicaría cambios significativos en la política exterior ni en la política ambiental.
4) "Gran victoria republicana": Trump reelecto presidente y mayoría republicana en el Parlamento.
Este resultado implicaría una desviación significativa a favor del partido republicano respecto a las estimaciones actuales de los sondeos, quizás tras un evento "inesperado" en los últimos días de la campaña, que pudiera incluir, por ejemplo, el anuncio de una vacuna o tratamiento eficaz para erradicar el Covid-19. Una mayoría de los republicanos en las dos cámaras del Congreso, situación similar a los dos primeros años (2017-18) del primer mandato del presidente Trump, permitiría la ejecución de planes que han sido rechazados por los demócratas.
Entre las principales medidas, destacamos:
- Extensión de las provisiones incluidas en la reforma fiscal del 2017, que expiran en el 2025, e incluyó rebajas impositivas a las empresas y las familias
- Mayor gasto en infraestructura, si bien en menor cuantía que en caso de una victoria demócrata
- Reforma del marco de seguridad sanitaria (Obamacare) para reducir su cobertura
- Mantenimiento de la política industrial "America First"
- Endurecimiento de la política exterior, que se podría manifestar en una intensificación del conflicto con China y, posiblemente, con países aliados (Europa incluida)
- Mantenimiento de la política climática, en contra del consenso internacional
Con respecto al corto plazo, esperaríamos que el reelecto presidente Trump liderice las negociaciones con los congresistas republicanos para la extensión de un nuevo paquete fiscal en torno al billón de usd, en línea con las propuestas que evaluó el partido durante los meses del verano. Su composición excluiría ayudas financieras a las administraciones regionales o una nueva ronda de cheques a los hogares, pero esperaríamos una reimposición parcial del complemento de subsidio por desempleo (quizás en torno a los 400 usd) y posibles rebajas de impuestos a las personas físicas, mediante, por ejemplo, la reducción de tasas impositivas o la eliminación temporal del impuesto en las nóminas (que asciende a 6,2%), así como fue aprobado por Trump por decreto en agosto. El resultado sería una política fiscal de tono expansivo, aunque quizás de menor cuantía respecto al escenario de una "gran victoria" demócrata.
5) Resultado inconcluso o disputado: victoria con bajo margen
Un resultado con un bajo margen de victoria, tanto para los republicanos, como, y especialmente, para los demócratas, pudiera conllevar a una situación en el que alguno de los contrincantes no acepte los resultados oficiales del conteo de voto. Esta situación se vería agravada en caso de significativos retrasos en el registro de votos por correo (los plazos difieren por estado), que se espera que se incremente significativamente en estas elecciones, y abarque alrededor de la mitad de los sufragios, principalmente de votantes demócratas. En este caso, el primer reporte de los resultados (el día 4 de noviembre) pudiera indicar una tentativa victoria del presidente Trump, que fácilmente pudiera ser revertida a medida que se contabilicen los votos por correos.
Este proceso puede tomar semanas, con un límite máximo para el conteo en cada estado del 8 de diciembre, de acuerdo a legislación federal de EEUU (el llamado "U.S. Code"). No obstante, la disyuntiva podría dar lugar a demandas de reconteo de votos, o, simplemente, a la no aceptación de los resultados y a la exigencia de la celebración de unos nuevos comicios electorales. En todos los casos, lo inconcluso del resultado implicaría un período extenso de incertidumbre política, para los votantes, los actores políticos, las instituciones públicas e, indudablemente, para los mercados financieros.
Crucialmente, la no resolución de la disputa entre los actores políticos recaería en manos de la Corte Suprema, el órgano superior de los distintos poderes públicos. La aprobación en el Senado de Amy Coney Barrett, nominada por Trump para sustituir el puesto de la fallecida Ruth Bader Ginsburg, dejaría el Tribunal con una presunta mayoría republicana, que pudiera inclinar su veredicto a favor del partido disputante.
Implicaciones para los mercados financieros
Nos vamos a centrar en los tres escenarios que consideramos más probables:
1) "Gran victoria" demócrata: Una mayoría demócrata en la Casa Blanca y el Congreso
En este caso, como hemos comentado, es esperable una nueva ronda de estímulos fiscales a gran escala y un fuerte impulso del gasto en energías limpias, en transporte y en vivienda, pero también supondría una subida de impuestos para las empresas y las personas con rentas altas. También significaría una vuelta a una política comercial y exterior menos agresiva y más predecible, lo que reduciría la incertidumbre global y sería un apoyo para los mercados emergentes. No obstante, la relación EEUU-China seguiría siendo tensa en materias como la tecnología, el comercio y la inversión. Otro cambio relevante afectaría a la actitud de EEUU frente al cambio climático, pudiéndose producir un giro notable que supondría volver al Acuerdo de París de 2015 (Trump se salió en 2017) y asumir los compromisos de reducción de emisión de gases con efecto invernadero. Las perspectivas de crecimiento de los vehículos eléctricos, las energías renovables, la energía de hidrógeno, el desarrollo de baterías y muchas más industrias se verían impulsadas.
Este escenario sería negativo para el mercado de deuda pública, debido a que implicaría un aumento de las necesidades de endeudamiento y, previsiblemente, un incremento en las previsiones de inflación. La presión alcista en las tires se centraría en los plazos más largos, provocando una ampliación de la pendiente de la curva, pues los plazos más cortos se verán frenados por la política monetaria de la Fed, que será muy indulgente con el aumento de la inflación. La tir a 10 años podría ir a buscar la zona en la que se situaba a finales de 2019 y principios de 2020, entre 1,50% y 1,75%.
En cuanto a la renta variable, los inversores tendrán que considerar, por un lado, los efectos negativos de una subida de impuestos y una regulación más estricta y, por otro, el impacto positivo de un mayor apoyo fiscal y una política exterior menos agresiva. Las estimaciones apuntan, de forma bastante generalizada, a que los factores positivos podrían afectar más tempranamente, mientras que la subida de impuestos y la regulación podría demorarse en el tiempo o ser menos intensas. Por tanto, las bolsas no deberían reaccionar muy negativamente e, incluso, podrían acabar teniendo un balance positivo transcurrido un año. A pesar de comportamiento general, sí se producirá una evolución relativa muy diferente entre sectores, siendo los vinculados al cambio climático y construcción los más beneficiados. Del mismo modo, las empresas más pequeñas y orientadas al mercado interno posiblemente evolucionen mejor que aquellas con mayor capitalización, más afectadas por la nueva política de Biden.
En cuanto a la cotización del dólar, un mayor déficit fiscal y un deterioro del desequilibrio exterior deberían presionar a la baja a la moneda de EEUU, que podría ir a buscar niveles próximos a las 1,30 unidades con el euro con el fin de cerrar la sobrevaloración que aún presenta.
2) Presidencia demócrata con fragmentación parlamentaria
Supondría también un nuevo estímulo fiscal, aunque de menor escala, y también un gasto en infraestructura mucho menos ambicioso. De otro lado, también supondría cambios menos importantes en materia de impuestos. En cuanto a política comercial y exterior, así como el posicionamiento respecto al cambio climático, este escenario no sería muy diferente del anterior, quizá con un grado menor por las trabas del Congreso.
En consecuencia, el aumento de la presión alcista en las tires sería de una intensidad inferior al comentado en el escenario anterior (menor presión del gasto público), pudiendo la tir a 10 años tender a buscar niveles inferiores, próximos a 1,25%. En todo caso, conviene tener presente que, de por sí, la mejora del escenario económico (si la pandemia remite o hay más visibilidad sobre una vacuna o un tratamiento efectivo) ya ejercerá cierta presión al alza.
Dado el previsible menor tamaño del paquete fiscal, las perspectivas no serán tan positivas para la bolsa a corto plazo como en el caso anterior, pero, sin embargo, con una visión a medio plazo, el escenario aparecerá más despejado en cuanto a la posibilidad de que no se produzca una subida de impuestos tan dañina para las empresas o una excesiva regulación.
En este escenario el dólar también se debilitaría, pero con una menor intensidad, pudiendo depreciarse hasta niveles próximos a 1,25 con el euro.
3) Status quo actual: presidencia republicana con fragmentación parlamentaria
Se incrementaría el gasto fiscal en la segunda legislatura de Trump, en una magnitud similar al anterior escenario. Por otro lado, supondría probablemente una intensificación del "America First" en cuanto al comercio y la inmigración. Por tanto, los estímulos fiscales no diferirían demasiado del escenario 2, pues el interés mostrado por Trump por recortar aún más los impuestos se vería bloqueado por el Congreso. La diferencia más relevante la tendríamos en la política exterior, extendiendo las tensiones desde China a otras zonas económicas como la UE, lo que aumentará la volatilidad de los mercados. Por tanto, vemos también una suave subida de las tires, más vinculada a una recuperación que irá tomando, poco a poco, más fuerza y que reducirá el apetito por los activos refugio, aunque contenida por un aumento de las tensiones comerciales, con la tir a 10 años situándose entre el 1% y el 1,25%. En bolsas, las empresas de mayor tamaño serán las más beneficiadas, al desaparecer la amenaza de una mayor presión fiscal y regulatoria. En cuanto al tipo de cambio, una victoria de Trump podría provocar un movimiento de apreciación del dólar, en un primer momento, por el comentado aumento de los riesgos geopolíticos.
