¿Cómo esperan que evolucione el precio del petróleo?
Nos fijamos en la previsión para mantener el precio del petróleo, hemos visto una caída desde 100 hasta 40 dólares a finales de 2014 y 2015, pero siempre hay un equilibrio entre oferta y demanda. En el lado de la oferta, no somos muy optimistas en que el suministro se reducirá, la OPEP parece estar bastante fracturada, Arabia Saudí no parece ser el productor de petróleo que era antes, otros países todavía necesitan todos los beneficios, Rusia, Brasil, Venezuela, Nigeria, por lo que no van a dejar de bombear todo el petróleo que puedan.
En segundo lugar, en el lado estadounidense, los productores de petróleo de pizarra han demostrado ser mucho más resistentes de lo esperado el año pasado. Creo que el coste de producción ha descendido de forma dramática, hemos visto la cantidad de pozos que han sido cerrados sin ningún impacto en el suministro petróleo de pizarra en Estados Unidos… se eligió el aumento de la eficiencia y como ha caído el coste para el productor y creo que esta semana la EIA de EE.UU. publicó datos de la producción petróleo de pizarra y esperan para febrero la producción sea de unos cinco millones de barriles por día, esto es un aumento desde enero, de 4,8 millones a los 5 al día. Por lo que parece que están lejos de reducir el suministro, no de los mercados emergentes, no de Arabia Saudí o de Oriente Medio, parece que oferta se va a mantener la parte alta para el resto del año, por lo menos para los próximos 6 o 9 meses, creemos.
¿Les preocupa la influencia de China en los mercados?
Todo el mundo está preocupado sobre China, pero nosotros no estamos realmente preocupados porque creo que el principal problema con China es el tema de la comunicación. La Administración marca ahora un nuevo lema desde diciembre que es “Supply-side reform” (Una reforma sobre la oferta) lo que ha causado una gran agitación y nerviosismo sobre lo que va a suponer, si van a recortar el exceso de capacidad en la industria pesada de un día para otro, también lo que supondrá para los balances bancarios y para las reservas. La industria pesada representa alrededor del 20% de los activos domésticos, en torno al 15% de la deuda no financiera y en torno al 8-9% o cerca del 10% de la fuerza laboral, así que es significativo. Si hay una sobre capacidad y ahora, si se reduce, tiene impacto en la economía.
¿Pero tiene la administración china los medios para proveer suficiente apoyo al sector privado? ¿Y para que las pequeñas y medianas compañías privadas mejoren y crezca la economía? Creo que sí. Y tienen los medios para lidiar con ello, han demostrado que saben cómo hacerlo, tienen sus formas, pueden coger los préstamos y reemplazarlos con bonos, forzar a los bancos a comprarlos y reportarlos al Banco Popular de China. Así que hay formas de hacerlo que son positivas para el mercado. Incluso aunque impongan parte de las pérdidas a los bancos, las cuentas de resultados se incrementarán en una cantidad pero es ajustable. Tendrá su reflejo en las previsiones de beneficios de los bancos, pero se puede gestionar.
Así que, ¿debemos esperar que el crecimiento chino se acelere con fuerza desde las cifras actuales? No, seguro que no. ¿Va a ralentizarse más? Sí. El cambio estructural probablemente significa que este año y el que viene veremos un crecimiento lento en China, pero no esperamos un aterrizaje forzoso, una recesión ni que vaya a empujar a la economía global hacia el abismo. Y si el crecimiento es un 6,5%, un 6,3% o un 6,7%, veremos que es un dígito solamente, pero va a ser suficiente para poner al menos un crecimiento mundial moderado para 2016.
¿Cuántas veces podría subir la Fed los tipos de interés?
Cuando miramos los precios del mercado, las probabilidades de que vaya a hacer cualquier cosa este año son cada vez menores. Y creo que las probabilidades de que lo haga marzo son cercanas a cero, y tiene mucho sentido. Creo que ahora es importante estabilizar los mercados, volver a asegurar a los mercados que la Fed es consciente de lo que está ocurriendo y está preparada para actuar en función de eso. En este momento, esto significa para mí que no harán nada en marzo. Si la situación no se estabiliza sustancialmente no hará nada en junio pero asumo que, cuando las previsiones de crecimiento se estabilicen de nuevo y veamos un crecimiento moderado materializándose realmente en Estados Unidos, no descartaría que puedan dar dos pasos en la segunda mitad, al final del tercer y el cuarto trimestre.
Draghi ha prometido implementar nuevas medidas en marzo. ¿Hasta dónde podría llegar el BCE?
Todavía tienen dos herramientas. Pueden reducir la tasa de depósito a negativo, en 10 o 20 puntos básicos, pueden centrarse en el programa de compras y pueden incluir otros instrumentos, incrementar el valor, el volumen del programa de compras, pueden ampliarlo… Así que tienen bastantes cosas que hacer, parece que Draghi y su equipo están trabajando en nuevas medidas y medidas adicionales. Esperaría que fueran bastante fuertes en su comunicado de marzo porque creo que entienden que ahora es importante predicar con el ejemplo y cumplir de verdad. Creo que no quieren terminar el final de este mandato con la sensación de que cumplieron, pero los mercados estuvieron extremadamente decepcionados. Por tanto, esperamos un mensaje sólido en marzo.
¿Dónde encuentran valor en la renta fija europea?
En el lado de la renta fija, creo que con las rentabilidades tan bajas, el bund a diez años en 25 puntos básicos, no es extremadamente atractivo. Probablemente no estaría demasiado expuesto a duración. Prefiero buscar calidad, buena calidad, en el segmento de alto rendimiento. Veo algunos bonos corporativos con calificación ‘BB’ o ‘B’ muy buenos con unos balances muy sólidos, con unas condiciones financieras fuertes y un buen perfil crediticio que debería sostener el pago de sus bonos.
Cuando miramos al mercado high yield ahora, vemos que ha llegado a un rendimiento, dependiendo del índice, del 6,2%-6,4%. Creo que se puede hacer una cartera bastante defensiva en la rentabilidad del 4%, e incluso si hay un repunte de volatilidad en el mercado, si tenemos una selección apropiada de crédito, el mercado high yield proporciona algunas oportunidades interesantes, especialmente en el lado de la duración corta.
Los bonos convertibles pueden demostrar ser una inversión muy atractiva cuando tienes una visión ligeramente más larga, porque obviamente en el precio que tienen ahora mismo proporcionan una protección decente contra las recientes caídas en las bolsas.Pero muy rápidamente desarrollan la característica de que pueden participar del movimiento del mercado, así que creo que podrían ser un tipo de activo muy atractivo en el entorno actual de volatilidad en el mercado.
¿Qué sector le parece más atractivo para invertir en renta variable en la bolsa europea?
Lo que hemos visto hasta ahora este año en las bolsas europeas ha sido un cambio en los favoritos, en lo que respecta a los factores. Durante tres años, hemos visto una especie de apuestas defensivas, con una baja beta, que se hacían cada vez más y más caras, mientras los nombres más cíclicos, menos defensivos, no han seguido realmente el mercado. Ahora en general todo esto ha cambiado, desafortunadamente no porque la gente compró acciones distintas, sino porque ha vendido lo que estaba muy caro en la corrección del mercado.
Creo que en el entorno actual la corrección del 26% de los bancos europeos ha sido exagerada. Vemos cómo el mercado ha reaccionado a las normas de la EBA adoptadas por el BCE, examinaron a Deutsche Bank y las acciones experimentaron una caída de doble dígito, sólo por la especulación y el miedo. El banco salió al paso: bien, tenemos 1.000 millones para pagar los cupones este año, probablemente 4.300 millones el año que viene. El mercado reaccionó un poco y todo lo que podemos decir es que podríamos comprar algunos bonos y todo esto hizo que las acciones subieran un 17%.
Muchos movimientos no están realmente movidos por los datos sino por las percepciones, así que creo que hay una oportunidad selectiva en la banca. Creo que el sector tecnológico es atractivo, especialmente desde que la tecnología ya no son los muy volátiles semiconductores, sino también el software que cuenta con una demanda y un consumo sólido, por lo que también podría ser una oportunidad atractiva.
¿Les preocupa el sector bancario europeo y sus CoCos?
Los bancos europeos siempre están bajo el punto de mira cuando hay cualquier asunto geopolítico y este es el entorno perfecto para ser cautelosos sobre los bancos y para preocuparse por ellos. Hay exposición a Latinoamérica y en algunas partes de Europa hay balances más sólidos que en otros. Ahora, si el BCE no hace nada y entramos en recesión, por supuesto el sector bancario no es un buen sitio para esconderse. Eso es obvio.
Sus CoCos tuvieron una muy buena evolución el año pasado, creo que el retorno fue del 7%, lo que es bastante impresionante. Y creo que, dadas las características y el perfil de riesgo, siendo un tipo subordinado a las acciones y a la discreción del regulador, si pagan o no pagan, creo que han sido demasiado agresivos en precios recientemente si el mercado estaba preparado para una corrección, pero si hubiera bancos muy bien gestionados, con un equipo gestor fuerte que haya demostrado que puede proteger los márgenes y el negocio, no me importaría comprar CoCos si obtuviera un rendimiento del 9-10% en estos instrumentos.
¿Qué esperan del mercado español para los próximos meses?
Por supuesto hay mucha incertidumbre en torno a la situación política en España y esto obviamente tendrá un impacto en las valoraciones en la bolsa. Sin embargo, cuando miras el dinamismo económico subyacente, incluso aunque hay una ralentización de algún tipo desde la fuerte recuperación del año pasado, creo que todavía hay oportunidades en la bolsa española. No hay que asumir que esto probablemente tendrá un impacto muy negativo en la bolsa, a no ser que la situación política se deteriore hasta un punto en el que no haya una solución política a la situación actual y donde incluso unas nuevas elecciones en junio puedan no ofrecieran un buen resultado . Pero si hay una solución con la que el país sea gobernable, esto también debería beneficiar al mercado español.
