A finales del año pasado esperabais un 2026 de crecimiento apoyado por políticas monetarias y fiscales favorables. Sin embargo, el repunte de la inflación y de la energía ha obligado de nuevo a los bancos centrales a endurecer su discurso. ¿Hasta qué punto ha cambiado tu escenario central y, sobre todo, qué cambios concretos harías hoy en una cartera respecto a la que recomendabas a comienzos de año?
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Evidentemente ha cambiado el escenario. El inicio tan potente del año, previo al estallido del conflicto en Irán, se produjo en un entorno con tipos más bajos y expectativas de bajadas. Aunque la previsión de beneficios de las bolsas en algunos casos se ha mantenido bastante bien e incluso se ha visto cierta expansión, lo que ha permitido al mercado aguantar.
La realidad es que afrontamos un escenario macroeconómico más complicado, esa es la mala noticia, pero la economía vuelve a sorprender por un grado de resiliencia mayor del esperado. Si se revisan las previsiones de marzo o abril sobre lo que ocurriría si el conflicto en Oriente Medio no se resolvía para la primavera, el escenario actual es notablemente mejor de lo anticipado.
Esto no elimina los riesgos, por lo que la cartera se ha ajustado en consecuencia:
- Estructura general: Cartera totalmente neutralizada e indexada a nuestro benchmark.
- Renta variable: Ninguna de sus rúbricas está sobreponderada. Se han neutralizado posiciones previas en emergentes y se ha completado la neutralización en Estados Unidos.
- Renta fija: Incremento prudente y gradual de la duración.
Esta postura refleja la existencia de incertidumbres que dificultan valorar oportunidades más activas de posicionamiento, pero reconoce que no se observan riesgos a corto plazo que justifiquen situarse en un terreno abiertamente defensivo.
Con el BCE subiendo tipos y las rentabilidades de los bonos en niveles elevados, ¿estamos ante una de las mejores ventanas recientes para construir posiciones en renta fija? ¿Dónde ves ahora la mejor relación entre rentabilidad y riesgo: deuda pública, crédito corporativo, duración corta o duración larga?
Es un buen momento para la renta fija, enmarcado en la idea de que la gestión de carteras se construye mediante ajustes graduales. Actualmente coinciden tipos más altos con expectativas de mercado alineadas con los precios de los bonos (las posibles subidas adicionales en Europa ya están descontadas).
- Plazos largos: Deuda de alta calidad ofreciendo rentabilidades en torno al 4% (según el spread).
- Plazos cortos: Bonos situados entre el 3% y el 3,5%, lo que constituye una base sólida sobre la que estructurar cartera.
No se trata de hacer apuestas especulativas en los tramos más largos de la curva, donde persiste mayor volatilidad y tensión, sino de ofrecer una alternativa a inversores con liquidez en depósitos, monetarios o renta fija de muy corto plazo (duración 1-2). Moverse hacia duraciones de alrededor de 4 años permite aprovechar el devengo del tiempo con buenas rentabilidades y la posibilidad de capturar ganancias en precio si el escenario se estabiliza. Ir construyendo posición en renta fija resulta un excelente complemento tanto por perfil de riesgo como por rentabilidad.
La inteligencia artificial sigue siendo uno de los pilares de la tesis de inversión de Deutsche Bank, pero después de varios años de fuertes revalorizaciones la pregunta es cada vez más dónde está el valor. Para un inversor que llega ahora, ¿seguirías buscando oportunidades entre los grandes ganadores tecnológicos o crees que la siguiente fase estará en empresas y sectores que se beneficien indirectamente de la inversión en IA?
Mirando al largo plazo, el desarrollo de una tecnología disruptiva desde cero atraviesa diversas etapas entre sus participantes:
- Desarrollo lógico y de modelos: Etapa puramente tecnológica de creación de modelos propios o abiertos.
- Cuellos de botella de infraestructura: Etapa donde la velocidad de implementación beneficia a los fabricantes de componentes (chips, memorias, etc.).
- Adopción e implementación final: Etapa en la que el valor se traslada a la capacidad de las empresas para reducir su coste unitario mediante el uso de la tecnología.
El vector tecnológico está entrando en esta fase de adopción. Con la maduración del sector, la rentabilidad del capex y el equilibrio entre costes de desarrollo y venta impactarán en los propietarios de los modelos. Avanzar hacia empresas enfocadas en el uso práctico de la IA es el paso natural en la integración de este ecosistema.
El encarecimiento de la energía, los tipos altos y las tensiones geopolíticas vuelven a poner sobre la mesa el riesgo de estanflación. ¿Cómo protegerías una cartera ante ese escenario sin caer en el error de comprar los activos refugio cuando ya han subido? ¿Qué activos crees que cumplen hoy realmente esa función?
La gestión de los activos refugio no consiste en intentar acertar cuál es el activo idóneo para un riesgo concreto, sino en contar con diferentes activos que tengan comportamientos diversos ante distintos escenarios. El objetivo es que la cartera en su conjunto sea resiliente ante las muchas situaciones que puedan darse, y no solo ante lo que se especula que va a ocurrir.
Tomando el caso del oro, que es el refugio más habitual en la mente de los inversores, este se va a comportar de manera distinta según el contexto. Por un lado, si hablamos de un crecimiento económico impulsado por estímulos fiscales, a corto plazo surgirán riesgos sobre la sostenibilidad de las cuentas públicas, lo que generará movimientos muy profundos en la parte larga de la curva. En ese sentido, el oro tiene factores muy positivos: los bancos centrales siguen diversificando sus reservas y hay compradores interesados en protegerse del rol del dólar, especialmente si la senda de deuda y déficit no gusta a los mercados.
Por otro lado, si nos enfrentamos a un escenario de estanflación, la respuesta del mercado seguramente sería un aplanamiento de la curva, por lo que en ese caso podría funcionar mejor un bono a 30 años con tipos muy altos.
En conclusión, no se trata de elegir una sola opción, sino de tenerlo todo a la vez: el grueso de la cobertura debe estar en la deuda de alta calidad dentro de la duración objetivo de la cartera, y esto debe ir combinándose de forma proporcional con otros refugios como la deuda a largo plazo (que irá generando oportunidades gradualmente), las divisas y el oro. Todo tiene que estar presente.
Habéis defendido una mayor diversificación geográfica y una preferencia por los activos europeos. Con Europa mostrando más resistencia de la prevista, pero también con mayores costes energéticos y tipos más altos, ¿mantienes hoy esa preferencia frente a Estados Unidos? ¿Qué tendría que ocurrir para que un inversor europeo aumentara significativamente el peso de Europa en su cartera?
A la hora de plantear un incremento significativo en Europa, lo primero es diferenciar si se trata de comprar un riesgo absoluto partiendo de cero, o si es un movimiento relativo; es decir, rotar posiciones desde otros mercados como los emergentes o Estados Unidos. Si es lo segundo, es algo que ya se está llevando a cabo. Hace unos años, la línea base de casi cualquier estrategia mostraba una sobreponderación estructural hacia Estados Unidos y, por tanto, una infraponderación hacia Europa.
Hoy en día, aunque no se haya incrementado la exposición a renta variable en términos generales, Europa ya tiene un mayor peso proporcional en las carteras. El momento para hacer este rebalanceo es ahora.
Tras años enfocados en el desarrollo tecnológico de la inteligencia artificial, estamos pasando a la fase de implementarla en los procesos industriales y de servicios. En este ámbito de la automatización y la implementación ("fabricar fábricas"), los europeos tienen una gran ventaja y cuentan con empresas, especialmente en los sectores financiero y de servicios, que se verán muy beneficiadas. Además, la economía europea está demostrando ser más resiliente de lo esperado. Un claro ejemplo es Alemania que, tras años estancada y creciendo por debajo del resto, ahora se está alineando con la media europea e incluso se prevé que crezca por encima a medida que las reformas surtan efecto, siempre con las lógicas cautelas por el entorno político.
En definitiva, no se trata de dar un giro radical de un día para otro. Este proceso de mayor penetración en las carteras de activos europeos y emergentes es global y lo están haciendo incluso los inversores estadounidenses. Para el inversor europeo, el camino es seguir ese flujo, observar las carteras desde la neutralidad y dar por superada la etapa de estar siempre sobreponderados estructuralmente en Estados Unidos.
