Considera que el plan de reestructuración de la deuda todavía requiere de la aprobación de un 20% de acreedores adicional

Abengoa celebró ayer la conferencia para explicar el plan de viabilidad en mayor detalle y el preacuerdo sobre la reestructuración financiera. Del plan de viabilidad, que ya comentamos el pasado 18 de febrero, destacamos que bajo el modelo nuevo ideado por Alvarez & Marsal, Abengoa no aportará fondos a los proyectos y que no llevarán a cabo ninguno sin contar previamente con financiación. Reiteraron su objetivo de generar una caja de 700 millones de euros en 2020 (con necesidades de capital de 826 y -304 millones de euros 2016 y 2017, respectivamente), con una cartera actual de proyectos de 7.700 millones de euros. El proceso de venta de activos, con un objetivo de 425 y 48 millones de euros en 2016 y 2017, respectivamente, está muy avanzado, habiendo cerrado ya algunas operaciones y teniendo otras en las últimas fases de negociación. Habiendo estudiado el 90% de sus más de 200 proyectos, y bajo unas previsiones "conservadoras", Álvarez & Marsal valora Abengoa en 5.395 millones de euros (tasa de descuento del 9,5% y a 7x EBITDA normalizado, en línea con el múltiplo de sus comparables).

A corto plazo, sin embargo, la atención está más en la reestructuración financiera. Las condiciones son muy parecidas a las que comentamos el 10 de marzo. Lo más relevante es que Abengoa deberá contar con la aprobación del plan de reestructuración por parte del 60% de los acreedores para el día 27 de marzo. De momento cuenta con un 40%. En caso contrario, Abengoa entrará en Concurso de acreedores. 

En cuanto a los principales términos de la reestructuración, en primer lugar, Abengoa necesita captar: 1) créditos de 1.500/1.800 millones de euros (de momento cuentan con algo más de 1.000 mln eur) a un tipo del 5% y vencimiento a 5 años. Estos tendrán una participación en el capital del 55%, 2) nuevos avales por 800 millones de euros (tipo 5% y vencimiento 5 años) y 3) renovación de créditos de 231 millones de euros otorgados en septiembre y diciembre 2015 (a un tipo de interés del 5% y un vencimiento a 2 años). Estos dos tramos tendrán un 5% del capital y, por último, la reestructuración de la deuda (9.306 millones de euros), que excluye 707 millones de euros de deuda de proyectos (sin recurso). Esta deuda sufriría una quita del 70% y pasaría a convertirse en 2.336 millones de euros. Mediante el acuerdo, los antiguos acreedores pasarían a tener el 55% del capital. Por lo tanto, entre todos los acreedores y nuevos financiadores tendrían el 95% del capital de la nueva Abengoa.

De momento, el riesgo de que la reestructuración de la deuda no se apruebe es elevado, al necesitar todavía un 20% adicional, con fecha límite el 27 de marzo. En cuanto al plan de viabilidad, que hasta que no se apruebe la reestructuración financiera, es secundario, creemos que el nuevo modelo propuesto, mucho menos intensivo en capital y con un mayor control de la utilización de los fondos, puede ser viable. Sin embargo, como hemos visto, la dilución del capital es muy elevada y la compañía estaría controlada por los acreedores (95% del capital).

Reiteramos infraponderar.