Los precios han sorprendido claramente al alza por más tiempo del que la mayoría esperaba. De hecho, las interrupciones actuales de la cadena de suministro han superado ya la duración del embargo petrolero de 1973-1974. La verdadera pregunta ahora es cuánto tiempo persistirán estas presiones inflacionistas. En cuanto a la estanflación - aumento del desempleo, bajo crecimiento y una mayor inflación - nada en los datos sugiere que por el momento esté presente este problema.  En la actualidad, y creemos que, en el futuro cercano, tendremos todo lo contrario: descenso del desempleo, fuerte crecimiento y, aunque elevada,  probablemente se consolidará una inflación moderada a finales del próximo año.

Inflación transitoria frente a inflación persistente

La inflación persistente se refiere a los cambios en la dinámica inflacionista estructural. Vemos tres razones principales por las que la inflación puede ser más alta estructuralmente en los próximos años:

1) Una inversión de la globalización (desglobalización)
2) La presión salarial 
3) La evolución de los baby boomers, que pasan de ser una generación de ahorradores a una generación de gastadores

La inflación transitoria es menos dependiente del tiempo, pues depende más de si hay razones por las que el impulso inflacionista pueda remitir. Por ejemplo, es probable que en algún momento la capacidad manufacturera aumente a medida que los empleados se reincorporan a la fuerza laboral. En última instancia, creemos que las fuerzas seculares (la desglobalización, las presiones salariales y el envejecimiento de la población) harán que la inflación se sitúe por encima del 2% durante más tiempo del previsto. Además, los factores transitorios pueden convertirse en persistentes si las expectativas de inflación aumentan y se mantienen elevadas, lo que creará opciones difíciles para la Reserva Federal en el futuro.

Estrategias de Inversión

Cuanto más tiempo pase la Reserva Federal sin endurecer su política monetaria -  porque quiere que la inflación se sitúe en una media del 2%-  más podrían aumentar las perspectivas de inflación, más persistentes podrían ser y más difícil podría ser para la Fed frenarlas. En tales circunstancias, la Fed podría correr el riesgo de perder el control de la inflación, lo que forzaría un endurecimiento monetario más rápido y provocaría una desaceleración del crecimiento económico. Aunque no creemos que la Fed vaya a subir los tipos de forma agresiva en 2022 –cuando la alta inflación que vemos hoy empiece a bajar–, sí creemos que existen riesgos creados por el mandato de inflación media si las perspectivas de inflación continúan aumentando.

Los cuellos de botella en la cadena de suministro son sólo una forma de decir que hay un desajuste entre la producción y la demanda. La COVID-19 paralizó la fabricación durante largos periodos de tiempo y la demanda solo se detuvo durante una fracción del mismo. Ese desequilibrio creó una situación en la que la manufactura no podía seguir el ritmo de la demanda y los empresarios no podían contratar a suficientes personas para satisfacer esa demanda. Lo que ha empeorado esta situación es que la cadena de suministro es una red global y la recuperación de la pandemia ha sido muy desigual. Desde la década de 1970, las empresas han aumentado la subcontratación de la producción, sobre todo de productos complejos, para aumentar los márgenes y mantener los costes bajos para los consumidores. Una forma de pensar en la cadena de suministro global es como una sinfonía: si un instrumento pierde el ritmo, de repente, toda la orquesta también lo hace. En nuestra opinión, cuando todas las recuperaciones del mundo se encuentran en fases diferentes, es muy difícil que esta sinfonía sea armónica en el corto plazo. 

Creemos que la escasez de mano de obra puede explicarse por una combinación de las ayudas gubernamentales durante la pandemia, la movilidad de la mano de obra que crea alternativas para la fuerza de trabajo, la falta de opciones para el cuidado de los niños, la disminución de la inmigración y el no retorno de los trabajadores de más edad a la fuerza laboral tras la COVID-19. Ninguna de estas cuestiones parece estar cerca de solucionarse. 

Dinámica inflacionista

Creemos que los inversores deberían sobreponderar los activos inflacionistas, como la energía y los materiales, así como sobreponderar los sectores que se comportarán bien en un entorno de tipos más altos y de curva de rendimiento más pronunciada, como el financiero. Al contrario, creemos que los inversores deberían infraponderar el crecimiento y la tecnología especulativa, ya que estas áreas se comportan como activos de larga duración. Si tenemos razón en que la inflación hará subir los tipos de interés, entonces una empresa cuya valoración se basa en los beneficios futuros debería valer menos en dólares de hoy. En renta fija, preferimos tener exposición al riesgo de crédito en lugar del riesgo de tipos de interés. También preferimos los valores protegidos contra la inflación, como los TIPS, los steepeners de la curva y los instrumentos similares al efectivo. Queremos posicionar la cartera de forma que tenga una duración baja e infraponderar los bonos del Tesoro. 

Si estamos en lo cierto en cuanto a que el entorno inflacionista durará más de lo previsto y a una tasa más alta de lo esperado, la gestión de la cartera tendrá que cambiar. La cartera tradicional 60/40 podría tener muchos problemas para rendir al nivel que lo ha hecho en el pasado, especialmente si la subida de los tipos es la razón de la bajada de los precios de la renta variable. Creemos que la forma en que los inversores gestionan su cartera debe ser más equilibrada entre los diferentes riesgos. Se trata de una dinámica totalmente nueva, una en la que mayoría de los gestores de patrimonio no han pensado en los últimos 20 años.