José Luis Martínez Campuzano, estratega jefe de Citigroup en España, analiza la situación económica de Estados Unidos. 

¿Qué le parece el comunicado de la FED? ¿Le parece que ha sido más dovish o más hawkish de lo esperado?
“El comunicado tiene dos mensajes. Por un lado, se trata de un comunicado neutral, pero, sin embargo, lo que subyace dentro es la sensación de que la FED se prepara para dar el salto hacia la normalización.

Respecto a hace un mes no ha habido grandes cambios”.

¿Cree que la Reserva Federal tiene clara la estrategia de normalización?
“Para nada. Aunque todo depende de la evolución de los datos, la estrategia a seguir cuando los datos mejoren pasa por, primero, subida de tipos, a medida que los tipos alcancen niveles neutrales, dejar de comprar deuda y posteriormente plantearse ajustes de balance en un escenario muy lejano”.

¿Nos puede dar su visión sobre las estrategias de normalización que ya han especificado que adoptarán?
“Más que estrategia, lo que es importante, es el proceso de normalización que es subida de tipos hasta alcanzar tipos neutrales. Ayer nos sorprendió porque la FED los sitúa en tres años en el 3,75%.

En segundo lugar, dejar de reinventir los cupones de los vencimientos de papel. En estos momentos, más de cuatro trillones.

El siguiente proceso será ajustar en el balance para el que no hay un plazo determinado”.

¿Para cuándo esperan ustedes una subida de tipos en Estados Unidos, sobre todo después de haber rebajado ligeramente el objetivo de inflación para este año y el que viene? (Además de las previsiones de crecimiento del PIB)
“De forma implícita aquí no estamos manejando riesgos de inflación al alza, sino riesgos sobre la estabilidad financiera.

La FED va a ser prudente. Nuestro escenario maneja que esa subida se produzca incluso después del verano. Lo importante es cuánto se suban”.

¿Considera usted que la economía estadounidense está preparada para una subida de los tipos?
“Es una economía que, en términos nominales, está creciendo al 5% con tipos al 0%. Sí puede soportar una subida de tipos, la cuestión es que la FED puede tener esa flexibilidad para aplzarla”.

¿Cree que la FED corre el riesgo de actuar tarde?
“Si hablamos del riesgo de actuar tarde en el sentido de que pueda generar tensiones en los precios, en la inflación, no lo veo. Tiene margen.

Si hablamos de actuar tarde ante el riesgo de que provoque más tensión, sobre eso podemos debatir. De alguna forma el mercado no acaba de creerse las proyecciones de tipos de la FED sino el diez años estaría más elevado”.

Tras el comunicado de ayer, el fin del tapering quedó más o menos oculto, entre los debates sobre el significado del considerable time. ¿Qué podemos esperar de la economía y los mercados cuando finalice el QE el próximo mes de noviembre? ¿Está descontado por los mercados?
“El mercado ya ha asumido que la FED va a dejar de comprar deuda pública en octubre. La cuestión, en este caso, es qué va a pasar con el mercado si se afianza el actual forward guidance, las expectativas de tipos al alza… En noviembre conoceremos nuevas medidas del BoJ, en octubre las nuevas medidas del BCE… Son demasiados factores actualmente para que en los mercados sólo influya el QE.”

Con el fin del tapering, Yellen anunció también ayer que la FED comenzaría con un proceso de contracción del balance de la FED que podría acabar en 2020 y en el que en última instancia se comenzarían a vender MBS. ¿Cuál va a ser el impacto en la economía y en el mercado de Estados Unidos?
“Es a largo plazo…es difícil de predecir. Es hablar de ciencia ficción. La reducción de balance va a ser un proceso lento y progresivo. Son cifras abismales, aunque es evidente que tendrá un impacto. Buena parte de la recuperación actual se apoya en los mercados, pese a que estamos hablando de mucho dinero. A nivel mundial, los bancos centrales tienen un 30% de su balance invertido en activos”.

Ante estas circunstancias y teniendo en cuenta el entorno en el que se mueven otras zonas como Europa y Japón. ¿Debemos seguir esperando que el dólar siga apreciándose en los próximos meses? ¿hasta qué niveles considera usted que podría llegar contra el euro, por ejemplo?
“Lo más sencillo es esperar a que el dólar se sigue apreciando. Lo lógico y racional es esperar que el dólar se aprecie.

Otra cosa son los fundamentos porque es llamativo cómo una moneda se puede depreciar cuando la eurozona presenta un superávit comercial.

Lo normal es que veamos niveles de 1,28 en el corto plazo, pero no descartamos rebotes a niveles de 1,30”.

¿Qué podemos esperar del comportamiento de la renta fija tras estos anuncios?
“Vemos cómo los tipos de interés del dólar siguen subiendo paulatinamente. Manejamos escenarios del 2,75% para el diez años. Apostamos porque en los próximos seis meses, el BCE habilite nuevas medidas expansivas que pasen por deuda pública y seguimos viendo margen en la deuda pública europea”.

¿Nos puede dar una visión sobre el impacto de estas medidas en los mercados emergentes en los próximos meses?
“La ambigüedad sigue favoreciendo a estos mercados.

A corto plazo, hay margen para que los mercados asiáticos se beneficien de este impass. Vemos margen para que estos mercados lo hagan relativamente mejor a los desarrollados”.