¿Recuerdan en qué se apoyaba el Abenomics? Política monetaria expansiva, política fiscal expansiva y reformas estructurales.
¿Qué falló? Probablemente el contexto mundial, mucho más complejo de lo deseable, y la ausencia de reformas estructurales de calado.
Con todo, las medidas desde el BOJ sí han logrado evitar la caída en deflación aunque quedan muy lejos en términos de eficiencia de lo esperado (y lo esperado era una inflación del 2 % en dos años….ahora casi nula).
Mientras el BOJ repite que si es necesario tomará más medidas expansivas (la rentabilidad del 10 años ya es nula), el mercado ha comenzado a especular con un nuevo paquete fiscal de hasta 5 tr.JPY. ¿Y las reformas? Lamentablemente lleva su tiempo, aplicarlas y más empezar a ver sus resultados.
Ya sé que me dirán que la situación de Japón es diferente. Y nuestras autoridades defenderán estas diferencias con ahínco. Pero, lo cierto es que cada vez hay más inversores que miran a la evolución de los acontecimientos en Japón como algo a evitar. Y cada vez más analistas y economistas valoran los errores cometidos por sus autoridades para no repetirlos en otros países.
Nosotros esperamos que las economías desarrolladas crezcan este año a ritmos del 1.6 %, muy por debajo del 2.5 % esperábamos hace un año. ¿Por qué? Crecimiento cíclico menor de lo esperado en muchas economías desarrolladas y debilidad del crecimiento de las emergentes, en un contexto de crecientes riesgos geopolíticos y financieros. Pero, todo esto ya lo saben. La cuestión entonces es, si mirando a Japón, podríamos poner encima de la mesa el mismo tipo de políticas pero corrigiendo los errores o limitaciones encontradas. Creo que sí.
¿Qué es recesión? Niveles de crecimiento mundial por debajo del 2 %. Y con riesgo de deflación, en caso de una recesión profunda, en niveles del 1.0 %.
¿Probabilidad de que esto suceda? Sigue siendo no significativa. Pero, es mayor que hace unos meses.
¿Qué hacer? Más política monetaria, imprescindible para mantener la estabilidad financiera; más política fiscal expansiva, de forma eficiente; más reformas estructurales, que aumenten el crecimiento potencial en términos de inversión y prodictividad. ¿Echan en falta algo? Sí, seguro que sí.
¿Ha llegado el momento de hablar de viejos tabúes? En la zona EUR cada vez son menos, como ocurrió con Grecia (reestructuración de la deuda y potencial salida de la Moneda única) o está ocurriéndo ahora con el Referéndum británico en la EU. Pero, hay un problema de fondo que limita el crecimiento, genera tensiones sociales y políticas y podría en un futuro no muy lejano convertirse de nuevo en un foco de inestabilidad en los mercados financieros. Especialmente si el crecimiento se comporta peor de lo esperado. Me refiero, claro, a la deuda.
La deuda es imprescindible para el crecimiento. Pero una deuda excesiva lo limita y puede convertirse en un factor deflacionista. La represión financiera ofrece tiempo para el ajuste de la deuda. Y este deber venir, en condiciones normales, de la combinación de crecimiento, inflación y tiempo. Pero, siete años tras el inicio de la Crisis el nivel general de deuda no sólo no se ha reducido como ha aumentado más. La política monetaria, cada vez más expansiva, se ha considerado como la culpable de que los ajustes de deuda no se hayan materializado. Especialmente en el sector público. Pero, no ha sido un obstáculo para el ajuste de la deuda empresarial, de las familias y de la banca. ¿Qué podría haber sido un ajuste mayor? ¿más rápido? Y también más costoso en términos económicos y sociales.
Sí, es la deuda. Y más tarde o más temprano se debería hablar de cómo ajustarla de forma ordenada. Pero esto no es fácil. Y hoy por hoy tampoco espero que a nivel internacional, como sería el foro del G20, sea prioritario hablar del tema. Pero, se hablará.
José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España
