En 2017 el euro ha sido la divisa que por lejos tuvo el mejor desempeño dentro del grupo de las G10. A pesar de que en este nuevo año goza de un buen momentum tras haber alcanzado su mayor valor en tres años, su avance parecería estar en niveles excesivos.

La divisa de mejor desempeño en 2017

En 2017 el euro ha sido la divisa que por lejos tuvo el mejor desempeño dentro del grupo de las G10, valorizándose un +15%. Esperamos que el euro finalice el primer trimestre de 2018 por debajo de los $1.20, en línea con las estimaciones del resto de los analistas consultados por Bloomberg, que lo prevén en el entorno del 1.19. Sin embargo, aunque no parezca una gran caída, esto muestra el elevado riesgo a la baja al cual la divisa comunitaria continúa expuesta.

El euro se ha beneficiado de la mejora de la situación macroeconómica, así como de los recientes comentarios de varios miembros del BCE que deslizaron la posibilidad de cerrar el programa de QE en 2018. 

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Sin embargo, las expectativas de inflación siguen siendo moderadas en la Eurozona y es probable que la capacidad ociosa excesiva en el mercado laboral mantenga bastante acotado el crecimiento salarial por algún tiempo. La inflación de la Eurozona ha disminuido después de alcanzar el nivel más alto en cuatro años a principios de 2017 y actualmente ronda el 1.4%, alejada del “por debajo  o cercano” objetivo del BCE del 2.0%.

Es importante destacar que es improbable que la inflación se eleve por encima del objetivo del central en los próximos meses, así como la preocupación del BCE de que el euro esté muy por encima del nivel en que se basan sus proyecciones económicas: 1.18 frente al dólar. De hecho, hace poco el vicepresidente del BCE, Constancio, declaró que le preocupan “las variaciones bruscas que no reflejan los cambios en los fundamentos”.

El BCE se acerca a su límite

El balance del BCE nunca ha sido más grande como lo es actualmente. No obstante, el accionar con su QE está llegando a su límite, desacelerando así el crecimiento de dicho balance. 

Gráfico 2

El aumento de la oferta monetaria también se ha ido desvaneciendo. Sin embargo, parece que el mercado ya está descontando la posibilidad de un ajuste monetario en la Eurozona a pesar de que el BCE haya reducido su proyección inflacionaria en diciembre debido a que, tal como señalado por el vicepresidente del BCE Constancio, “los salarios todavía no están creciendo lo suficiente”.

Como resultado, creemos que los inversores han sido demasiado rápidos para descontar una mayor presión inflacionaria en los EE.UU y la correspondiente necesidad de que la Fed implemente sus tres alzas de tipos proyectadas para 2018.

Gráfico 3

La demanda de créditos en euros

El diferencial básico del EUR/USD sugiere que la demanda de dinero real en euros es la mayor en casi dieciocho meses. A pesar de que dicho diferencial cross-currency muestra una demanda de cobertura en euros en el mercado de swaps FX, la misma podría disiparse a medida que se encarece el coste de los créditos denominados en euros. 

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El euro parece mal descontado

Mientras tanto, lo que los inversores vienen descontando en el mercado de bonos, sugiere que aquellos posicionados largo sobre euro, parecen haber ido uno o varios pasos más allá de sí mismos. 

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Lo que los mercados descuentan

Durante el año pasado, el euro se benefició de un gran optimismo por parte de los inversores: el posicionamiento en el mercado de futuros se recuperó desde niveles extremadamente deprimidos, para ubicarse actualmente en niveles récord. Sin embargo, el valor del euro está más deprimido de lo que indica su evolución histórica. Como resultado, esperamos que incluso una modesta liquidación del posicionamiento largo en extremo, provoque una fuerte caída en la divisa única. Mirando lo que descuenta el mercado de opciones, vemos que los operadores esperan que el euro sea, durante el primer trimestre de 2018, la tercer divisa de mejor desempeño frente al USD entre las del grupo G10. 

Gráfico 7

Aunque el euro debería beneficiarse en caso de que el BCE pueda cerrar su programa de compra de bonos sin causar distorsiones significativas en los mercados de tipos de interés a fin de año, creemos que los inversores ya han descontado este escenario.

De cara a los próximos meses, esperamos que el euro se debilite y caiga por debajo de los $1.20, quedando expuesto a mayores pérdidas a medida que transcurre el primer semestre del año.