Recientemente el dólar ha estado apreciándose frente a todas las divisas del G10 gracias a la solidez de los datos macro de EE.UU, sobre todo de la buena marcha de su mercado laboral.

 

A pesar de que ha subido a su nivel más alto en catorce años, es probable que su fase alcista se detenga o modere tras haberse valorizado demasiado en muy poco tiempo tras el aumento de tipos de la Fed en diciembre, lo cual había sido ampliamente descontado por el mercado. Si bien el central estadounidense busca en 2017 aumentarlos más de lo que se preveía en un principio, podría no concretarse.

La presidenta de la Fed Janet Yellen, declaró en octubre que al FOMC le quedaría más cómodo tocar los intereses en 2017, con una economía de “elevada presión” debido a los “efectos histéresis” surgidos de la crisis financiera mundial. Esperamos que el dólar pase a estar bajo presión a medida que el central pierde su credibilidad respecto a su capacidad para combatir la inflación. Los discursos de corte restrictivo por sí solos no servirán para mantener el valor actual del dólar. De todos modos, a medida que la Fed se muestra más decidida a incrementar los intereses de manera más agresiva, pensamos que el billete verde podría repuntar durante el segundo semestre de 2017.

… podrían generar una sorpresa en la inflación
La inflación parece estar rebotando rápidamente ante los fuertes incrementos de los precios del sector energético durante el año pasado. La eliminación de los tan conocidos “efectos de base” podría hacer que la inflación aumente un 3% durante los próximos meses. La apreciación del dólar podría moderar la presión inflacionaria más adelante durante el año.  
 

Gráfico 1

 


De hecho a nivel global, las expectativas inflacionarias son mayores, en parte gracias al rebote de los precios del sector energético. 

 

 

 

Gráfico 2

 


El aumento de la presión salarial también amenaza ser un impulsor clave de la inflación en 2017 a medida que el mercado laboral de EE.UU siga mejorando. La fuerte correlación entre los salarios y el IPC continuará mientras el mercado laboral se acerque al nivel de pleno empleo. En diciembre, el crecimiento salarial en EE.UU alcanzó el nivel más alto desde abril de 2009, en un 2,9%.  

 

 

 

 

 

Gráfico 3

 


Escenario de tipos de interés reales chatos
La evolución de los tipos de interés reales es clave para analizar la trayectoria del USD. Actualmente el USD ha dejado de moverse en línea con los diferenciales de tipos de interés. En base a los diferenciales de tipos de interés real, el USD comienza a verse sobrevalorado frente a algunas divisas del G10.

Si el dólar comienza a recuperar momentum durante la segunda mitad del año, la Fed se vería obligada a aumentar los tipos de interés reales. Esto sería difícil, sobre todo si Yellen tolera un nivel inflacionario superior al del objetivo fijado para 2017. 

 

 

 

 

 

Gráfico 4

 


Sin embargo, es el propio USD el que podría sabotear estos planes ya que durante los últimos años, la Fed ha recurrido a la fortaleza del tipo de cambio para no subir los tipos de interés. Los economistas de la Fed de Nueva York estimaron que una apreciación del 10% del dólar dentro de un trimestre, podría contraer en un año el PIB en un 0.5%. Un dólar más fuerte hace que los consumidores compren más productos importados, lo que genera una menor producción doméstica. Esto podría hacer como resultado, que la Fed no acelere en esta dirección si el crecimiento económico es menor al esperado, sobre todo si el efecto de las políticas pro-crecimiento de Trump no se siente en la economía real hasta 2018.

A pesar de que el abaratamiento de las importaciones sería beneficioso para los consumidores, la reducción de precios tiende a ser menos proporcional que la fortaleza del USD en sí.

El posicionamiento de los inversores
El posicionamiento de los inversores viene acentuándose desde mediados de octubre y es el mayor desde agosto de 2015. El sentimiento alcista fue impulsado en su momento por la retórica restrictiva de la Fed de cara al incremento de tipos que hizo en diciembre. El optimismo (o sea el posicionamiento largo) podría rápidamente evaporarse si la Fed no concreta lo prometido ni lo esperado de acuerdo al “gráfico de puntos”, lo que terminó sucediendo el año pasado. En el mercado de opciones se sigue mirando todo con buenos ojos, esperándose que el USD se aprecie frente a todas las divisas del G10 a excepción del yen y el franco suizo. 

 

 

 

 

 

Gráfico 5


Dado que es probable que las políticas de Trump generen una mayor presión inflacionaria y salarial, creemos que la Fed como mínimo se comprometerá a proseguir de acuerdo al “gráfico de puntos” aumentando los intereses en tres ocasiones durante 2017. Esto además viene impulsado por el impacto alcista de precios que tienen, en la inflación subyacente, sectores como el de salud e inmobiliario.

A pesar de que a corto plazo el USD podría continuar bajo presión, durante el segundo semestre de 2017 contemplamos que repunte. Es que a mediados de este año, la Fed se verá obligada a tocar más su política monetaria.