Hace apenas unas semanas el mercado temía nuevas subidas de tipos en Estados Unidos y ahora las probabilidades de un movimiento de la Fed en octubre han caído con fuerza. ¿Estamos ante otro cambio demasiado brusco de expectativas del mercado o crees que esta vez la pausa está justificada?

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Existe mucha incertidumbre alrededor de la inflación, sobre todo por el precio del petróleo, que se mantendrá en estos niveles por lo menos hasta después de las elecciones al Congreso americano (el primer fin de semana de noviembre). Hasta entonces, esa incertidumbre sobre la inflación, que en Estados Unidos se sitúa alrededor del 3,4%, muy por encima del objetivo del 2%, hace pensar que la prioridad de la Reserva Federal es mantener su credibilidad, la cual se ha puesto en entredicho tras las últimas intervenciones del nuevo presidente.  

Sin embargo, con los últimos datos de empleo, la probabilidad de una subida de tipos en la próxima reunión ha bajado casi del 70% al 22%, desplazándose la expectativa hacia la reunión de diciembre. Aunque existe esta incertidumbre en el corto plazo, los diferentes tramos de la curva reflejan que el mercado exige tipos más altos para recompensar a quienes asumen riesgo comprando deuda. Por tanto, en el medio y largo plazo sí se esperan subidas de tipos.   

Los tipos de interés a largo plazo siguen muy elevados y cada vez pesa más la preocupación por la deuda y los déficits públicos. ¿Se está convirtiendo el riesgo fiscal en un problema mayor para las carteras que la propia inflación?

En línea con lo anterior, la gran incertidumbre recae sobre la Reserva Federal, y el mercado ha añadido una prima de riesgo a la hora de comprar deuda a largo plazo. Aparte de esta prima, el déficit fiscal del 6% acaba siendo absorbido por la propia economía gracias a un crecimiento nominal similar (al sumar la inflación).   

Lo que realmente está afectando es la ingente cantidad de inversiones que realizan las grandes tecnológicas americanas. El mercado está exigiendo una prima de riesgo al prestarles capital, a diferencia del pasado, cuando lo hacía a tipos muy cercanos a la curva de referencia de la deuda americana. La combinación del déficit fiscal y la demanda de financiación de las tecnológicas ha impulsado los tipos de interés del bono americano a 10 años a máximos de 20 años.

Europa vuelve a mostrar sus fragilidades, con Francia bajo presión, ampliación de diferenciales de deuda y un euro debilitado. Para un inversor español, ¿esto es una señal para reducir exposición a Europa o precisamente empieza a generar oportunidades interesantes?

En el corto plazo persisten incertidumbres en Europa (como huelgas y elecciones en Francia). A pesar de ello, la candidata de la derecha plantea un mayor control fiscal, lo cual es una señal positiva para el mercado. No obstante, debido a esta volatilidad inicial, se observa debilidad en el euro y en los bonos francés y alemán, mientras que el bono español ha mostrado cierta apreciación.   

En términos generales, la economía europea se está comportando mejor de lo esperado frente a la incertidumbre de la inflación y los costes energéticos. El factor clave reside en los beneficios empresariales en Europa, que se prevé que crezcan entre un 14% y un 15% el próximo año. Esta cifra supera ampliamente su media histórica y vuelve atractiva la inversión en determinados sectores.

Después de varios años en los que muchos inversores han ganado dinero simplemente permaneciendo invertidos en los grandes activos ganadores, ¿crees que hemos entrado en una fase en la que la selección de valores y la gestión activa volverán a marcar realmente la diferencia?

Está claro que la inversión pasiva suele batir a la activa en el medio y largo plazo. Sin embargo, en la actualidad son muy pocos sectores y empresas los que tiran de la rentabilidad de los índices. En Estados Unidos, el 40% de las compañías del S&P 500 rinden por debajo del mercado, y apenas una decena de empresas explican los máximos históricos de índices como el Nasdaq.   

Por ello, la gestión activa puede ofrecer mayores retornos en el corto plazo, especialmente si se centra en sectores sensibles a la tecnología con buena visibilidad de beneficios a medio y largo plazo.

Si hoy tuviera que construir una cartera para un inversor moderado con horizonte de tres a cinco años, ¿dónde asumirías riesgo y qué activo evitarías aunque ahora mismo esté de moda?

Como es imposible predecir el comportamiento del mercado, la clave es mantener una adecuada diversificación geográfica: asignar entre un 50% y un 60% a Estados Unidos (donde la transparencia y el crecimiento de beneficios superan al resto del mundo), entre un 30% y un 40% a Europa, y el resto a Asia.   

En cuanto a la distribución sectorial, convendría destinar un 20% a tecnología dentro de sectores tradicionales, puesto que representa el peso global de mercado (y alcanza un 30% en EEUU). Asimismo, es aconsejable incluir oro en la cartera, ya que actúa como cobertura contra la inflación y cuenta con el respaldo de compras de bancos centrales, como el Banco Central de China.