En la última carta habla del impacto del desafío independentista sobre los mercados. ¿Le preocupa a usted?¿Y a los mercados?
Creo que es una situación muy grave, no quiero restar ni un ápice de gravedad una situación como la que estamos viviendo actualmente pero sí estamos viendo cómo los mercados lo están tomando con cierta distancia. Es verdad que la bolsa española lo ha hecho peor que la europeas en el último trimestre pero tampoco está cayendo de forma drástica. Incluso, podríamos tachar el comportamiento de los mercados o de la bolsa de complaciente. Esto es qñuizás porque la bolsa española y la prima de riesgo están de vuelta d muchas de estas circunstancias: en estos años hemos visto muchos eventos binarios en los que el mercado ha asignado una probabilidad más alta de la que realmente tenía y esta vez no ha sido así. El mercado está poniendo en precio que ese desenlace apocalíptico – Cataluña independiente con las consecuencias que ello tendría para los mercados – tiene una probabilidad del 0%. Sigo pensando eso y creo que el desenlace o cómo se resolverá esa situación lo que prevalecerá será una mayor fortaleza del Estado de Derecho, que es una muy buena noticia y aunque tenga alguna consecuencia para la economía catalana, para la española no serán tantas. Hay que recordar que en los últimos años España ha crecido diferencialmente más que el resto de desarrolladas y también ha estado en el epicentro de todas las crisis., la del euro, la de la crisis política, ausencia de gobierno y fon todo con eso ha crecido por encima de la media europea. Aunque si esta situación se prolonga podría restar unas décimas a las previsiones de crecimiento del año que viene, no creo que vayan a truncar los magníficos fundamentales que tiene la economía española por detrás.
Esto por la parte de la economía, cuando hablamos de mercados, hace seis meses nos dijo que todavía seguían teniendo recorrido. Con todo lo que ha pasado en este tiempo, ¿sigue pensándolo?
Todavía tiene más recorrido porque de la última vez que vine aquí la bolsa ha corregido algo. No mucho pero los resultados empresariales y variables macro no han hecho sino mejorar entonces hoy el recorrido con mejores fundamentales y con la bolsa a los mismos niveles e incluso inferiores, nos hacen más optimistas con las perspectivas de la bolsa española a futuro.
¿Y en el Ibex también?
En el Ibex35 y en la bolsa en general.
Usted ha incrementado el sector financiero español a pesar de haber vendido tanto Sabadell como Caixabank. ¿Dónde ha incrementado el peso y dónde sigue viendo oportunidades en este momento?
He vendido Caixabank y Sabadell de forma táctica, es una idea de corto plazo por la volatilidad una vez que aumentó la controversia sobre la resolución de la crisis catalana. Ante la eventualidad de que algunos de los grandes inversores extranjeros e institucionales decidiera salir y eso pudiera trasladarse a caídas fuertes en los precios he decicido reducir el peso en estos valores incrementando el peso en el resto de bancos, fundamentalmente en Bankia , Bankinter , BBVA y Banco Santander y la idea es deshacer este movimiento en los próximos días. A pesar de que los fundamentales de la economía catalana se puedan ver trastocados en próximos meses – creo que el daño ya está hecho y será difícil revertir esta situación – hay que ver que estos dos bancos son nacionales y han respondido como tenían que hacerlo. Sigo pensando que los bancos será el sector que más se beneficiará del entorno actual de crecimiento, incremento del stock de créditos, caída de la morosidad y de los diferenciales, de la eventual normalización de tipos de interés y de la recuperación del precio del residencial que es una evidencia. Hoy los bancos españoles son las mayores inmobiliarias que hay en España y esa recuperación del precio del residencial, les beneficiará. De hecho hoy Sabadell ha anunciado la venta de su cartera de hoteles con beneficios con lo que eso pone encima de la mesa el interés del institucional en activos inmobiliarios y cómo los bancos serán capaces de vender más, más rápido y a mejor precio.
Para acabar con el sector financiero, ¿cree que seguirá con el proceso de reestructuración tras la compra de Banco Popular por Banco Santander?¿Cuáles cree que serían los mayores jugadores?
A nivel nacional seguiremos viendo operaciones corporativas. La siguiente será la privatización de Bankia, que es proceso en marcha que quizás se haya retrasado con la volatilidad del mercado pero es inevitable y seguirá adelante y los nuevos bancos cotizados – Unicaja, Liberbank, Ibercaja – son claros candidatos por su tamaño a acabar integrados en un grupo más grande. ¿Quién será el comprador? Santander ya ha hecho los deberes, los candidatos son Bankia, Caixabank, Sabadell pero esto es un tema de que cuando caiga la primera ficha, irán cayendo los demás. Hasta ahora las sinergias de estas operaciones se las están llevando los compradores por la disciplina que está habiendo en precios. Probablemente con la mejor dinámica entre los accionistas de las dos entidades.
Me ha hablado antes de sector inmobiliario y efectivamente, construcción e inmobiliaria es el segundo sector que más pesa dentro de su cartera. ¿Qué está viendo actualmente en el sector?
Estamos muy lejos de 2007. Me encanta que hagas esa pregunta porque es significativo de cómo se mueven de rápido las sensaciones. Pensar que estamos en un momento parecido al de 2007 me parece muy precipitado porque es cierto que los fundamentales del sector inmobiliario han mejorado mucho en los últimos años – y quizás en los últimos meses más en el residencial que era el subsector que iba por detrás – pero estamos detrás de precios que podemos considerar como burbuja. Las inmobiliarias españolas en su versión Socimi son una muy buena forma de jugar esa recuperación. Cada una tiene sus especificidades: Merlin es algo más heterogénea, Colonial de oficinas prime, Lar es un jugador en Centros Comerciales, Hispania especializado en Hoteles, Neinor Homes es una forma de jugar la recuperación que estamos viendo en el sector residencial y Aedas que también estoy mirando la posibilidad de acudir a la salida a bolsa. Creo que son distintas formas de jugar una recuperación de un sector que es evidente en un momento en el que el precio de estas compañías por distintas circunstancias todavía no refleja ese potencial que tienen. Las circunstancias exógenas que ha vivido el sector inmobiliario español hace que este sector no esté cotizando como lo están haciendo sus homónimos europeos. Todas cotizando con descuentos cuando, en estos momentos del ciclo, yo estaría dispuesto a pagar primas. Cuando es evidente que la recuperación está en marcha, sobre todo por el lado de la recuperación en rentas, estaría dispuesto a pagar una prima que el mercado no termine de cotizar esos fundamentales, que siguen mejorando día tras día.
No sé si ve al sector inmobiliario como uno de los que lidere a la economía española como estamos viendo actualmente a los bancos. ¿Tendría sentido?
La economía española son más bancos y en el sector inmobiliario aunque creo que puede haber un proceso de concentración es complicado que lleguen a tener el peso de los bancos, que es mucho porque hay muchos jugadores grandes en comparación con las inmobiliarias, que todavía tienen un tamaño más pequeño.
Usted tiene Siemens Gamesa en cartera. ¿Cuál es la estrategia que está siguiendo en una compañía que pierde más de un 30% en lo que va de año?
Yo he comprado Gamesa en los últimos meses y he ido incrementado posición. _Creo que ha habido una transición tras la fusión con Siemens que no ha sido la idónea, la salida del top management no lo ha recogido bien el mercado, eso ha coincidido con la pérdida de algunos mercados donde estaba siendo relevante como el caso de India y ha coincidido con una cierta “limipieza” de lo que se encontraba el nuevo equipo directivo. Eso el mercado no lo ha recibido bien pero la potencial de esta compañía sigue estando ahí. Las sinergias son evidentes, el mercado sigue siendo muy atractivo y es cuestión de poco tiempo porque presentarán un Plan estratégico en pocas semanas que nos muestre la potencialidad de esta compañía que, por las circunstancias que acabamos de comentar, en precio no lo refleja. Yo he sido oportunista para meter la posición.
Aparte de Gamesa, ¿Cuáles han sido las últimas incorporaciones?
Gestamp Automoción Neinor Homes , Siemens Gamesa y he deshecho los bancos que hemos comentado de forma táctica incrementando peso en otros bancos que creo que será uno de los sectores más atractivos en estos momentos.
Para terminar me gustaría preguntarle por Estados Unidos porque, tenemos una economía que sigue creciendo, la FED está normalizando su política monetaria y el mercado sigue haciendo máximo tras máximo.
Está cotizando más cara que la europea a y que la española pero sigue sin estar caro. A pesar del mantra que se ha extendido de la burbuja que puede haber en el mercado americano, creo que la única burbuja a la que seguimos actualmente es en el mercado de bonos. Si tenemos en cuenta dónde se están normalizando los tipos de interés, la bolsa americana cotiza a algo parecido a lo que podríamos considerar Fair Value. Pero el problema está en que cuando echamos la vista atrás y tiramos de medias históricas, tendemos a ver que la bolsa está sobrevalorada como consecuencia de que cotiza con prima sobre estas medias históricas. Este proceso de normalización que se ha producido como consecuencia de la globalización de los procesos migratorios y los tipos de interés se traslada a valoraciones superiores a la bolsa. El precio de los activos viene determinado en función de lo que pague el activo libre de riesgo, y éste no volverá a pagar lo que pagaba antes de la crisis. Entonces nos tendremos que acostumbrar a pagar múltiplos más altos. En el caso de la bolsa americana ya lo estamos viendo pero también por la bolsa española y europea, que todavía no lo refleja.
