En líneas generales, los mercados bursátiles globales registraron sólidos beneficios en el segundo trimestre, inducidos por los incrementos de doble dígito materializados en un gran número de mercados emergentes. Los mercados desarrollados, tanto europeos como estadounidenses, también han experimentado mejoras importantes, pero a un ritmo más lento.
Sin embargo, durante el mes de junio los mercados empezaron a hacer patentes los efectos de la inquietud inversora ante los tipos de interés crecientes y los continuos problemas que están surgiendo en el mercado de la deuda hipotecaria titulizada en EE.UU., que sufre desplomes desde los máximos alcanzados a principios de mes. Hemos destacado anteriormente nuestra preocupación con respecto a ciertos aspectos de la abundancia de liquidez global, especialmente la liquidez procedente de las nuevas modalidades de creación de crédito. Nos percatamos de las condiciones extraordinariamente favorables en las que se anticiparon fondos a entidades de capital riesgo y el uso de mecanismos de titulización sofisticados, aunque opacos y carentes de liquidez, capaces de poner nuevas fuentes crediticias a disposición de los mercados de deuda. Nos intranquilizó el hecho de que algunos participantes del mercado obviaran los factores de riesgo en pos del rendimiento. En junio, los problemas suscitados en el mercado de obligaciones de deuda con garantía colateral (CDO) confirmaron nuestras inquietudes. El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años registró una fuerte subida, pasando del 4,63% registrado a principios de mayo a su máximo en cinco años, 5,33% registrado a mediados de junio, hecho que contribuyó a extremar las precauciones entre los inversores en renta variable a medida que fue avanzando el mes. Irónicamente, el problema de los fondos sobre CDO apalancados, de Bear Stearns, a finales del trimestre, dieron un importante vuelco, de hecho, a la subida total de los tipos experimentada por los bonos del Tesoro, a medida que se fue extendiendo la preocupación sobre la repercusión de los problemas de los CDO a otros fondos que se apalancan para comprar deuda titulizada (respaldada por préstamos hipotecarios de escasa calidad). De este modo, los tenedores de instrumentos derivados y titulizados (ilíquidos) expuestos al sector inmobiliario, volvieron a sufrir una vez más lo que ocurre con los precios cuando los compradores reducen su exposición y abandonan un mercado. Es bastante probable que aumente el número de instituciones que pierdan cantidades significativas de dinero a medida que se vayan deteriorando más tramos de los CDO. Dada la dimensión y complejidad de la deuda titulizada y de los mercados de derivados, es muy difícil juzgar quien está asumiendo el riesgo, así como su magnitud, la facilidad para cubrirlo, su valor de mercado y qué podría suceder si el ciclo de crédito sufriera una fuerte caida. Hasta el momento en que se desvele claramente el futuro del ciclo de crédito, desconoceremos las plenas implicaciones de la falta de debida diligencia en materia de riesgo crediticio imputable a sus promotores, al igual que la implicación para los compradores carentes de un conocimiento exhaustivo acerca de la complejidad inherente a los valores que adquieren. Si bien en realidad no resulta posible evaluar el grado último de estrés que recae en el sistema financiero a raíz de la reversión de estas posiciones apalancadas, indudablemente, los problemas crediticios para algunas de las instituciones se traducirán en una mayor cuota de mercado para las instituciones mejor gestionadas, que les permitirá hacer un buen negocio con la deuda a bajos precios. La cuestión más preocupante en relación con los mercados de renta variable consiste en determinar si la continuada solidez de las economías fuera de las fronteras estadounidenses y su liquidez serán capaces de compensar la apatía económica, el mayor despunte en EE.UU. de los tipos de interés globales y unos precios del crudo todavía elevados. En la medida en que la economía en general y el mercado laboral estadounidense mantengan su solidez, el impacto de los problemas hipotecarios y los contratiempos suscitados en el sector inmobiliario podrá contenerse. Además, mientras la aversión al riesgo no se acelere notablemente, las empresas seguirán disponiendo de una cantidad de crédito abundante. Los estados financieros corporativos, por lo general, rebosan liquidez y un gran número de instituciones financieras perfectamente capitalizadas están dispuestas a prestar dinero a empresas capaces de satisfacer unos estándares contractuales mas restrictivos. Cada vez son mayores las cantidades de activos extranjeros en poder de los bancos centrales que se destinan a la inversión en préstamos de calidad crediticia no especulativos. Esta situación debería contribuir a aminorar el coste de los tipos de interés a más largo plazo siempre que la inflación se mantenga contenida. Los fondos de capital privado también disponen de mucha liquidez y persiguen oportunidades de inversión que probablemente seguirán sosteniendo el ciclo de fusiones y adquisiciones. Como contrapartida, se está desarrollando una situación de encarecimiento del crédito bancario que afecta a los prestatarios que, de otro modo, habrían acudido a préstamos que requieren escasa (o ninguna) documentación. Y el crédito isponible para la financiación de la especulación apalancada y la actividad de compra de compañías con mayor riesgo será más limitado -lo que no necesariamente conlleva implicaciones negativas. Los inversores de capital privado y los corporativos que están en condiciones de añadir valor a través de la reestructuración y asignación eficiente dE capital sin limitarse meramente al apalancamiento, deberían seguir teniendo acceso al crédito. El sector financiero, en conjunto, parece ser capaz en esta encrucijada, de hacer frente a las amenazas inmediatas que acechan a su estabilidad. En nuestras carteras Templeton, nos incomodan las valoraciones, ganancias y riesgos que afectan de forma generalizada al sector de los valores financieros. También creemos que, a pesar de haber gozado de una fuerte demanda por otivos fundamentales, los valores del sector metalúrgico y minero poseen un componente especulativo significativo en sus actuales valoraciones. Por el contrario, los servicios de telecomunicaciones y el consumo discrecional, son sectores en los que las preocupaciones a corto plazo de los inversores "top-down" (basados en criterios macroeconómicos) han propiciado unas atractivas valoraciones a más largo plazo con respecto a una serie de títulos. Además, ciertas acciones de gran capitalización que han quedado relativamente al margen del auge de los rescates de empresas parecen cotizar a un precio significativamente inferior en relación al mercado global. Estos valores empezaron a optimizar su rendimiento en una serie de mercados a lo largo del último trimestre, aunque creemos que al proceso todavía le queda recorrido. - Gary P. Motyl, CFA, Jefe de Inversión, Acciones Mundiales Institucionales de Templeton - Cindy Sweeting, CFA, Vicepresidente Ejecutivo y Director de Investigación Acciones Mundiales Institucionales de Templeton