El repunte de la aversión al riesgo y la volatilidad se ha intensificado en los últimos días al hilo de las dudas que sigue despertando el mercado inmobiliario estadounidense (especialmente en la vertiente financiera), lo que ha eclipsado la continuidad del flujo de noticias positivas desde el terreno macroeconómico.
RENTA FIJA El movimiento de huída hacia la calidad ha derivado en una profundización de la dinámica bajista en TIR hasta el soporte que citábamos la semana pasada del 4,30% en el bono alemán a 10 años. Mientras persistan las dudas en el segmento subprime y su posible traslado a otros sectores, la presión bajista puede continuar. Sin embargo, las perspectivas de fondo siguen siendo de repuntes en los tramos largos de las curvas, en un contexto inflacionista que podría deteriorarse de la mano de un precio del petróleo en zona de máximos. EL EURO A las señales técnicas de sobrecompra que empezaban a surgir en el cruce euro/dólar se ha sumado la redistribución global del deterioro del mercado de crédito para favorecer una apreciación del dólar hasta niveles de 1,3602. Aún es pronto para descartar un nuevo episodio de debilitamiento de la divisa americana, pero estratégicamente seguimos apostando por su fortalecimiento en lo que resta de ejercicio. Además, hay que reseñar, por un lado, que el yen japonés empieza a responder a los estímulos de una volatilidad creciente en mercados y, por otro, el buen funcionamiento de la libra como fuente de diversificación de riesgo en carteras. RENTA VARIABLE Aunque las correcciones han alcanzado niveles relevantes (por debajo del 14.600 en el caso del Ibex 35), pensamos que los resultados empresariales y un reforzamiento adicional del ciclo global podrían ser suficientes para dar soporte a los principales índices mundiales. ESTRATEGIA El hecho diferencial respecto al episodio más reciente de aversión al riesgo (el de febrero) ha sido la ampliación de spreads en el mercado de crédito (con un claro exponente en el repunte del iTraxx Crossover de 80 p.b. en la última semana, hasta alcanzar los 420 p.b., nivel que supera al de febrero de 2007 ó mayo de 2006). ¿Nos sorprende esta reacción del mercado de crédito?. Sólo de forma parcial, ya que tanto en la variable diferenciales como en la volatilidad no estamos más que asistiendo a un proceso de normalización (reajuste del riesgo), manteniéndose todavía en niveles reducidos con una perspectiva histórica (con la excepción de aquellos activos más expuestos al mercado hipotecario subprime ). A pesar de que este proceso de normalización podría continuar a muy corto plazo, los fundamentales siguen apoyando un escenario alcista de fondo para las bolsas, lo que nos invita a lanzar un mensaje de relativa tranquilidad, sin olvidar, no obstante, que la volatilidad no se va a ir de la noche a la mañana y que el mes de agosto no ha sido estacionalmente propicio para las revalorizaciones. ¿Qué nos tranquiliza? Básicamente, que los fundamentales no han cambiado. El ciclo económico sigue mostrando una notable solidez a nivel global (basta recordar que el avance del crecimiento del PIB en EEUU durante el segundo trimestre de 2007 vuelve a situarse en línea con el potencial, 0,8% intertrimestral), el earnings momentum positivo continúa (el 65% de las compañías que han publicado resultados dentro del S&P 500 ha arrojado sorpresas favorables, con un crecimiento del BPA del 8,2% interanual) y las valoraciones, después de las últimas correcciones, siguen otorgando un margen alcista razonable para los principales índices de aquí a final de año. Por tanto, mientras no veamos un claro peligro de credit crunch y un impacto notable en el crecimiento económico estadounidense que derive un escenario recesivo (no apostamos por ello), el mensaje sería de relativa tranquilidad, ya que los pilares en los que deben apoyarse las bolsas a medio plazo siguen siendo sólidos. Esta semana, la robustez del ciclo económico a nivel global podría recibir un nuevo espaldarazo de los datos de empleo estadounidenses correspondientes al mes de julio (las expectativas apuntan a una creación de empleo en el entorno de 150.000 puestos de trabajo), lo que inyectaría tranquilidad a los mercados por las implicaciones positivas que seguiría teniendo sobre la variable clave del crecimiento americano, el consumo privado. En el terreno de la política monetaria, el jueves se celebra Consejo de Gobierno del BCE. No hay rueda de prensa programada, pero el comunicado oficial que acompañe a la decisión podría preparar al mercado para una nueva subida de 25 p.b. en la reunión de septiembre.