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Con el mapa actual de tipos de interés y el ciclo de desaceleración/crecimiento, ¿cuál es el escenario central que manejáis para este tramo final del ejercicio y qué evento o dato consideráis que tiene mayor probabilidad de forzar una rotura de correlaciones a corto plazo?
Es importante, sobre todo, separar las políticas que se siguen a ambos lados del Atlántico. Ahora mismo vemos una volatilidad bastante alta en los pares de divisas. Hemos comprobado cómo el yen, tras la intervención necesaria por parte de la Fed, ha experimentado movimientos abruptos. Por otro lado, en la relación euro-dólar, observamos que cuando la política de la Reserva Federal se muestra un poco más hawkish en cuanto a tipos de interés, el dólar consigue remontar un poco, aunque sigue siendo deficitario respecto al euro.
La clave estará en la afectación de cada reunión de los bancos centrales. Se da por descontado que la inflación continuará al alza y que se necesitarán subidas de tipos; el asunto es qué ritmo impondrá cada entidad. La Fed tiene un doble mandato, por lo que debe actuar con más cuidado, sumado a que su presidente no se muestra demasiado favorable a nuevos incrementos de tipos, mientras que en Europa podrían darse mayores subidas y hacer que el dólar siga perdiendo terreno frente al euro. Por último, la campaña de resultados empresariales está siendo potente. Lo que más asusta al mercado es el elevado gasto en inteligencia artificial y si este se traducirá en beneficios, pero las empresas continúan generando dinero. Además, la potencia energética de Estados Unidos en el mapa geopolítico actual les otorga un salvoconducto de ingresos muy relevante.
Históricamente el bono ha sido el colchón natural de la RV, pero hemos vivido episodios recientes donde la correlación pasó a ser fuertemente positiva. En vuestros estudios actuales de cartera, ¿estáis viendo ya una vuelta a la descorrelación estructural entre ambas clases de activo o sigue exigiendo una gestión mucho más táctica de la duración?
Es importante entender por qué se han dado estos episodios y cómo se han corregido. Se han suavizado mediante aportaciones de liquidez por parte de los Estados tanto en el mercado de renta variable como en el de renta fija, lo que explica esa correlación positiva entre ambos. De momento continúa habiendo una intervención fuerte, por lo que dicha descorrelación no es del todo real: cuando el bono a 10 años roza el 5% o el de 30 años se sitúa en el 5,3% - 5,4%, la situación se vuelve inestable y se producen intervenciones.
También hay que vigilar la economía real y métricas que la Fed observa muy de cerca, como la barrera de los 5 dólares por galón en la gasolina. Actualmente no estamos en la correlación negativa tradicional ni en una correlación positiva tan extrema. Vamos más de camino hacia una correlación negativa, a no ser que se produzca un conflicto o un parón drástico de la economía como el vivido en 2022, que fue lo que alteró toda la dinámica.
Muchos inversores creen estar diversificados porque tienen fondos o ETFs distintos, pero al cruzar las matrices de correlación se observa un solapamiento brutal. ¿Dónde estáis detectando los mayores puntos ciegos o las correlaciones "trampa" en las carteras minoristas y de banca privada ahora mismo?
A menudo se piensa que tener muchos activos equivale a estar diversificado, cuando en realidad la correlación puede ser altísima. Las mayores ineficiencias las encontramos en fondos de inversión y ETFs. Al tratarse de cestas muy amplias, se suele desconocer la ponderación exacta del gestor o la composición del índice, lo que genera triples exposiciones involuntarias.
Por ejemplo, un inversor puede tener acciones directas de grandes compañías (como firmas suizas del tipo Nestlé o grandes tecnológicas estadounidenses), ponderar además ETFs que replican esos mismos índices y, a su vez, contar con fondos donde los gestores tienen contratados los mismos valores para mantener el rendimiento. Asimismo, hay que analizar la utilidad de cada producto: si se paga la comisión de un fondo de inversión que mantiene una beta muy alta respecto a su índice de referencia, es mucho más rentable replicarlo a través de un ETF. Es fundamental exigir que el gestor aporte una gestión activa y descorrelacionada real.
Cuando la cartera clásica 60/40 no es suficiente para aislar el ruido de final de año, ¿qué activos están ofreciendo una correlación verdaderamente asimétrica en vuestros modelos? ¿Sigue siendo el oro el rey de la cobertura o estáis incorporando estrategias cuantitativas, gestión alternativa líquida o exposición a divisas?
Queda claro que se necesita mayor diversificación en activos alternativos. No nos referimos únicamente al oro, sino a materias primas como el cobre, con fuerte implicación comercial en la disputa entre China y Estados Unidos, así como al petróleo y al gas.
También conviene posicionarse en empresas capaces de trasladar la inflación al cliente final, como las utilities reguladas o el sector de consumo básico (Unilever, Nestlé, Costco o Kroger). Son compañías defensivas que ayudan a descorrelacionar. La estructura 60/40 ha quedado atrás por el intervencionismo actual y la dinámica del mercado, lo que obliga a incorporar materias primas y romper con ese esquema rígido.
Si tuvieras que sentarte con un cliente que no ha tocado su asignación de activos en los últimos meses, ¿cuál sería la primera métrica de correlación o riesgo que le exigirías auditar para preparar la cartera antes de que termine el año?
Lo primero es revisar la exposición a Estados Unidos, que suele estar sobreponderada en la mayoría de los perfiles. Después, verificar que los sectores y divisas integrados aporten una descorrelación real.
Respecto a las divisas, no solo hay que atender a la moneda de cotización del activo, sino a la divisa en la que opera su negocio subyacente. Un ejemplo es ACS: cotiza en euros dentro del entorno europeo, pero su mayor impacto de negocio procede del dólar. Por lo tanto, hay que gestionar y mitigar esos riesgos cambiarios. En resumen, se debe mantener una cartera descorrelacionada a nivel sectorial, que combine protección defensiva con exposición al crecimiento de empresas que, aunque presenten volatilidad, mantengan una tendencia alcista a largo plazo.
