En un contexto económico como el actual, donde las divergencias entre países en materia de política monetaria empezarán a ser notables en un futuro no muy lejano, las ampliaciones de los diferenciales de tipos de interés constituirán un elemento determinante del comportamiento de los tipos de cambio.


El intento de aprovechar las diferencias de tipos de interés entre divisas da lugar a la proliferación de las estrategias de carry trade. Este tipo de estrategia consiste en captar financiación en una divisa con tipos de interés bajos para después invertir esa cantidad de dinero en otra divisa con tipos de interés más altos, produciéndose la consiguiente venta de divisas del país donde se capta la financiación (depreciación) y la compra de divisas del país donde se invierte (apreciación). De esta manera el beneficio no sólo se limita al diferencial del tipo de interés, sino también a la ganancia de valor de la divisa de inversión. Precisamente, a la hora de llevar a cabo una estrategia de carry trade resulta muy útil analizar la recompensa (diferencial de tipos de interés entre la divisa de inversión y la de financiación) ajustada por riesgo asumido en las estrategias de carry trade, lo que se aproxima por la volatilidad del tipo de cambio.

La condición indispensable para que las estrategias de carry trade funcionen es que la inestabilidad de los mercados sea reducida. En el gráfico adjunto se representa un índice del yen que recoge la evolución de una cartera totalmente financiada en yenes e invertida en divisas con tipos de interés elevados (rupia indonesa, baht tailandés y won coreano), en el que se pueden distinguir varios periodos bien diferenciados. El primero de ellos, durante la parte central de la década del 2000, la cual estuvo marcada por un contexto de reducida volatilidad en los mercados financieros, debido al entorno de robusto y diversificado crecimiento de la economía mundial, y en donde el yen, debido a su condición de divisa con tipos más reducidos, fue objeto de carry (depreciación de la divisa japonesa). El segundo, entre 2007 y 2009, en donde la primera consecuencia del estallido de la crisis subprime fue un notable incremento de la inestabilidad en los mercados financieros, cuyo efecto inmediato fue el cierre de posiciones cortas en yenes. Algo similar pasó con la crisis de la zona euro (zona 4), y recientemente (zona 6), la volatilidad que ha supuesto el potencial final de la política monetaria expansiva de la Reserva Federal también ha provocado el cierre de operaciones de carry trade, con impacto notable en las divisas emergentes. Y es que, el problema que plantea el incremento de la volatilidad es que la diferencia de tipos de interés puede verse más fácilmente compensada por la evolución del tipo de cambio, en comparación con un entorno en el que apenas hay inestabilidad en los mercados.

Índice de carry trade en JPY



Fuente: Elaboración propia a través de datos del BCE

Si se confirma que estamos en un entorno de recuperación de la economía a nivel mundial, la más que probable materialización de divergencias en el signo de la política monetaria de determinados países puede impulsar la proliferación de estrategias de carry trade, y no limitándose el universo de divisas receptoras de capital a las emergentes. El yen y, especialmente el euro, pueden ser objeto de este tipo de operaciones toda vez que el ciclo económico en Japón y Área euro es más débil y donde es más probable que permanezcan los tipos de interés en niveles reducidos durante un periodo prolongado de tiempo. Sin considerar el universo de divisas emergentes, el dólar estadounidense, dólar australiano y dólar neozelandés pueden verse favorecidos por su diferencial de tipos siempre y cuando la volatilidad de los mercados no repunte de forma importante.

¿Hasta donde puede llegar un hipotético cruce EUR / USD si este escenario se confirma? Cuando se trata de buscar un nivel de referencia en el medio y largo plazo, a mi me gusta tomar como referencia la PPA (paridad del poder adquisitivo). Esta medida de tipo de cambio de equilibrio es muy habitual, siendo comúnmente utilizada como referencia a largo plazo, ya que, a pesar de las evidentes desviaciones que se producen a lo largo del tiempo, se suele producir una reversión a este nivel. Como se puede observar en el siguiente gráfico, la PPA del EUR / USD está en 1,22.

Cotización del EUR / USD y nivel de equilibrio según la PPA

Fuente: Elaboración propia a través de datos del BCE