El fondo europeo de apoyo temporal para mitigar los riesgos de desempleo en caso de emergencia (SURE, por sus siglas en inglés) echó a andar esta semana con su primera emisión de deuda. Esta primera vez, la UE subastó un bono a una década y otro a 20 años.
Vimos una demanda muy fuerte para ambos tramos (la demanda alcanzó los 145.000 millones para la emisión a 10 años y los 88.000 millones para la de 20). El atractivo de los bonos SURE viene respaldado por su calidad crediticia (‘AAA’ Moody's & Fitch y ‘AA’ S&P) frente a la mayoría de los bonos soberanos europeos y, en particular, a las OAT francesas (obligaciones del Estado francés). Además, a pesar de contar con un elevado rating, estos bonos también tienen un rendimiento más alto que las OAT francesas de menor calificación. Por el lado de los riesgos, al margen del crediticio (recordemos que los bonos de la UE sólo comparten parcialmente el riesgo y la calificación crediticia es efectivamente un promedio ponderado de la de los Estados miembros) es la perspectiva de la oferta.
Es probable que la financiación del SURE se convierta en regular en lo que queda de año y durante la mayor parte de 2021. No obstante, es importante señalar que la mayoría de las emisiones de la UE vendrán a través de los 750.000 millones de euros del NextGenEU (plan Nueva Generación UE o también conocido como fondo de recuperación) que se espera que esté activo entre 2021 y 2027, pero que se financiará por adelantado hasta 2024. El riesgo es que la oferta supera a la demanda. Sin embargo, en un mundo hambriento de rendimiento y duración y con un Banco Central (BCE) muy activo comprando una cantidad significativa de bonos supranacionales a través del APP y el PEPP (QE), no prevemos ningún problema.
No es descartable que la deuda de la Unión Europea se convierta en el nuevo activo refugio de referencia en el futuro, aunque en la actualidad la UE simplemente no tiene suficiente deuda pendiente como para ser considerada una alternativa viable a los bonos soberanos de los Estados centrales y semicentrales. Los requisitos previos para ser un "activo refugio" son la calificación crediticia y la liquidez. La UE tiene sólo uno de los dos en la actualidad. Antes de los acuerdos de esta semana, la UE sólo tenía 50 mil millones de euros pendientes de pago frente a 1,25 billones de Bunds y 1,8 billones de OAT. Incluso con los 100 mil millones SURE y los 750 mil millones NextGenEU la cantidad de deuda de la UE pendiente seguirá siendo menor que la de los Bunds. Además, hasta ahora el NextGenEU ha sido presentado como un caso aislado. Como tal, la cantidad pendiente no crecerá más allá de 2027, a diferencia de los Bunds y otros bonos soberanos.
Por la razón anterior, las emisiones de la UE no tendrán un impacto material a corto plazo en los precios y las curvas de los bonos soberanos europeos. No obstante, cuando la cantidad se dispare para financiar el NextGenEU, sí existe la posibilidad de que la duración extra que llegue al mercado sí pese sobre la deuda soberana europea elevando los rendimientos.
