¿Piensa que nos puede volver a sorprender Draghi en esta cita?

No, creo que Draghi ya ha dicho que va a hacer algo y lo que vaya a hacer no creo que nos sorprenda. Lo que entiendo es que lo que realice no vaya a sorprender al mercado. Es más el sentido de lo que va a hacer que otra cosa. Tiene mucho significado esta ocasión porque podemos estar ante una de las últimas medidas expansivas. Al final el mundo una vez Estados Unidos suba los tipos de interés entrará en una dinámica muy distinta a la que hemos tenido estos años con bajadas de tipos y va a empezar ya una dinámica de subidas de tipos. Algunos países como México va a seguir lo que haga Estados Unidos. Nosotros en Europa no vamos a subir tipos pero estamos en los coletazos últimos de expansión monetaria. Pero cuidado porque cuando el mundo sube tipos pero no creo que en la zona euro tardemos tres años en subir tipos como espera el consenso. Creo que va a ser bastante antes que en los tres años que se prevén a día de hoy.

Fundamentalmente porque muchos analistas dicen que esa subida de tipos con las medidas que está tomando el BCE tampoco lo puede soportar mucho más Estados Unidos. Es decir, con un dólar bastante fuerte, ¿hasta qué punto puede soportar la economía esa situación?

Lo del dólar es importante pero yo creo que hay que matizarlo. Cuando pasó lo de Lehman Brothers, Estados Unidos fue muy rápido en adoptar una política de dólar bajo, lo cual le ayudó en primera instancia a exportar y en segundo lugar a recuperar su consumo interno. Si vemos su consumo interno hoy vas a ver ventas de coches en máximos históricos, precios de las casas desde el año 2012 han subido un 35%. Es una franca recuperación. Una parte se basó en ese dólar bajo. ¿Qué ocurre ahora mismo? El dólar cuando estaba a 1,50 o 1,60 ayudaba mucho a la economía norteamericana pero cuando lo llevamos a la zona euro, nosotros lo teníamos caro. Lo que eran ventajas y comodidades para la economía norteamericana eran inconvenientes para la zona euro. La correcta valoración de la divisa está en el 1,17 que es donde está la paridad del poder adquisitivo. Ahora necesitamos unos años de dólar caro. Es casi como si Estados Unidos devolviera al mundo lo que primero le hemos dado a él. Este dólar caro no debería durar medio año. Debería hacerlo un tiempo suficientemente importante para que la economía euro se pudiera recuperar. Primero en exportaciones, luego en demanda interna y demás. Creo que el dólar está caro, pero creo que va a estar más caro. No lo digo por el día en el que vayan a subir los tipos de interés. Ese mismo día igual el dólar retrocede porque la noticia ya está descontada. El tema importante es que si analizamos el regla de Taylor, que nos dice dónde deberían estar los tipos en Estados Unidos, deberían estar por encima del 3%. Y estamos en el cero. Por tanto para mí lo que va a hacer que el dólar siga caro un tiempo es que no es primero ni el día de subida, ni tampoco el ritmo de subida que va a ser lento. Esta fase de subida creo que será lenta pero mucho más prolongada en Estados Unidos de lo que el mercado a día de hoy piensa. Por eso digo que una vez que lo haga la zona euro, no dentro de tres años pero sí quizá dentro de un par de años u año y medio, podrá tener ya subidas muy moderadas de los tipos de interés.

¿Qué activos pueden ser interesantes una vez suba los tipos de interés la Reserva Federal?

Es una pregunta interesante, porque cambia el panorama. Lo que desde luego no es interesante es la renta fija. Con tipos negativos no solo a corto plazo, sino a largo plazo. Si usted coge el tipo a 10 años de los bonos más importantes no encaja con ninguna de las previsiones de inflación. No encaja con la propia previsión del FMI para los próximos años, no encaja tampoco con la inflación subyacente que tenemos hoy y tampoco encaja con las previsiones de inflación que se hacen dentro de los propios mercados. Entonces la renta fija sí o sí es el peor activo en subidas de tipos con lo que puede estar mucho tiempo cayendo. Entonces, ¿qué activos están baratos? A día de hoy baratas siguen las bolsas. Están cotizando por debajo de lo que valen. A excepción de la bolsa norteamericana que está cerca de lo que vale. Pero la bolsa europea está barata, la bolsa emergente está barata, y la bolsa española está barata. Ahora bien, la subida de tipos no va a impedir que las bolsas sigan subiendo. Llevamos siete años muy buenos bursátiles si analizamos los últimos siete años. Entonces van a seguir subiendo, pero sí va a afectar a qué sube. Las primeras subidas de tipos son buenas para los mercados de renta variable. Lo que sí cambia internamente son los sectores. En este entorno de subidas de tipos no todos los sectores lo van a hacer bien y puede haber una cierta rotación de sectores. Por ejemplo en subidas de tipos debería hacerlo bien el sector industrial, el sector tecnológico, el sector turístico o sectores como consumo cíclico. Los más propensos o los más ligados a la actividad cíclica. En cambio hay otros sectores más defensivos que se han basado mucho en tener una rentabilidad por dividendo muy alta. Esos sectores creo que van a seguir subiendo, pero creo que van a situarse detrás. Pienso que el dilema para el inversor no va a ser bolsa sí o no, pero sí sectorialmente puede ser muy importante la diferencia. Aunque las pequeñas empresas y medianas empresas cotizadas lo han hecho mejor que las grandes las subidas de tipos son muy favorables para las pequeñas compañías. Con lo cual podría alargarse que las pequeñas empresas lo hicieran mejor.

¿Las SOCIMIS podrían ser unas empresas a tener en cuenta?

Este es un punto interesante. El sector del inmobiliario en general no le gustan las subidas de tipos. Es un sector que paga una renta y tiene un cierto comportamiento como de un bono. Esto quiere decir que cuando los tipos suben puede quedarse atrás. Así como los tipos van a generar una caída de los bonos, con lo cual es un sitio para perder dinero, no creo que exactamente la misma medida en las inmobiliarias y en las SOCIMIS. En estas compañías sí la subida de tipos hace caer el valor actual, pero esperamos subidas de rentas para los próximos años. Yo creo que en el caso de SOCIMIS lo único que va a ocurrir es que su rentabilidad inmediata va a quedarse por detrás de la rentabilidad del mercado. Ha habido REITS que en Japón o Alemania mismamente han tenido años gloriosos, pero todo esto con subidas de tipos cambia el panorama.

¿Qué tipo de activos en este caso podría haber interesantes en Europa en este escenario?

Creo que un QE ahora no tendrá el efecto de los QE’s anteriores. No es lo mismo un QE cuando el mundo está bajando tipos que un QE en la zona euro cuando Estados Unidos simultáneamente está subiendo tipos. Creo que el efecto ahí no va a ser tan grande como en Estados Unidos. A mí lo que me hace estar muy tranquilo aquí sencillamente es que yo no he creído en el QE nunca como causa de las subidas. Es un catalizador. La bolsa norteamericana está en máximos históricos porque los beneficios están en máximos históricos. La bolsa europea o la bolsa española no está en máximos históricos porque nuestros beneficios empresariales no están en máximos históricos. Entonces yo creo que en estos años la bolsa europea y la bolsa española pueden ser muy buenas para estar porque vamos a ver una ampliación del margen empresarial. Todavía una subida de ventas. Es decir, estamos en una fase que Estados Unidos ya tuvo. Con lo cual creo que ahora mismo estamos en un momento muy bueno. Antes de que el margen empresarial también llegue a su máximo y las mismas fuerzas que lo amplían lo compriman. Las bolsas suben por beneficios altos. Entonces el QE es un catalizador que lo que hace es que la bolsa que está barata alcance su valoración. En el caso de las bolsas europeas o de emergentes no han alcanzado el valor.

En el caso del mercado español, ¿qué podemos esperar de aquí a final de año sobre todo con el proceso electoral que tenemos aquí abierto y de cara al año que viene qué previsiones manejan para el Ibex 35?

Del tema electoral no cabe esperar mucho solo por un tema. Los mercados como sabe miran las encuestas y de momento no se ve una combinación de gobierno disruptiva. Es decir, no se prevé nada disruptivo. Igual yo soy un poco escéptico entre lo que la política puede hacer en la economía. Creo que no va a pasar mucho a no ser que los resultados fueran muy distintos a lo que las encuestas están diciendo. En el tema del Ibex 35, digamos si miramos este año ha subido menos con respecto al resto de bolsas europeas. La causa de este comportamiento peor del Ibex 35 es básicamente Latinoamérica y luego los bancos. El índice bancario europeo ha subido un 11%, mientras que el índice bancario español ha bajado un 13%.

Quizá esa exposición a Latinoamérica le ha pesado al sector en especial a Santander…

Está claro que a Santander le afecta Brasil, pero cuando digo el 13,5% de caída de media aritmética están todos. Popular, Sabadell, Caixabank, Liberbank, Bankia… Es decir, la media. Entonces el tema más importante que tiene la banca española por resolver es que todavía tiene un lastre inmobiliario muy fuerte. La capitalización de la banca española no es completa. A mí me gustaría y creo que sería bueno para los bancos propios que los créditos fiscales garantizados por el Estado se acabe y los bancos lo que hicieran es levantar capital. Capitalizarse debidamente porque nadie puede pretender una recuperación rápida y potente sin los bancos debidamente capitalizados. Estoy convencido de que esta medida, que sería impopular, pero sería una medida que obligaría a los bancos a capitalizarse y no de esta forma con este aval garantizado y que con un banco más potente la recuperación económica sería más potente y más rápida. A mí me gustarían medidas de este estilo. Si la banca no está debidamente arreglada, lo que hay detrás de este comportamiento malo no es Latinoamérica. Lo que quiero decir es que el tema está interno. No hemos resuelto debidamente la crisis inmobiliaria ni todas sus secuelas y creo que es un momento para abordarlo. Esto que le estoy diciendo no lo he visto en ningún programa electoral de ningún partido.

¿Pese a todas estas correcciones del sector bancario entonces no sería momento de entrar, no?

No. Mire, nosotros en banca doméstica española que sabemos la problemática que arrastra inmobiliaria hace siete años que no tenemos ninguna acción y no tenemos ninguna intención de comprar. Los bancos van a verse sometidos a nuevas recapitalizaciones o nuevas fusiones. Hay muchas empresas buenas y baratas que lo están haciendo bien que cómo vamos a invertir en un sector que sabemos que tiene una problemática que es real y además la conocemos directamente. Hay muchas empresas…

¿Cuáles por ejemplo?

Estamos invirtiendo mucho en Prosegur, en Mapfre, y de bancos el único que tenemos es BBVA. También tenemos Talgo o BME. Hay muchas empresas sanas y que pueden subir. Aún así si juntamos todo el valor correcto de Ibex 35, teniendo en cuenta el fundamental y valorando cada una de las empresas, nos sigue dando 13.250 puntos. Muy por encima de donde estamos. El año que viene nos daba 16.000 de valor real y ahora está en 13.000 hay unos 3.000 puntos de diferencia que se han perdido de verdad. En el Eurostoxx esta medida nos da el valor actual al que está cotizando sobre 4.200 o 4.400.

¿Cómo ve la situación de Abengoa a corto y medio plazo?

Para nosotros hay un tema muy importante que es el gobierno corporativo. El día que Abengoa introduzco las dos clases de acciones, nosotros consideramos que no era un momento de entrar para el inversor minorista y olvidado. Es decir, no la hemos seguido más ni la hemos seguido. Dicho esto yo creo que el accionista aquí lo tiene muy mal y el bonista también. Al final lo que veo, con independencia de si hay temas contables o no, es que muchos de los temas renovables eran un gran negocio cuando estaba el petróleo a 120 o 110, pero con el precio del petróleo a 40 y algo muchos de los renovables dejan de tener esa ventaja competitiva. Con lo cual si te dedicas a eso es muy complicado. Luego hay otro problema que es el “Proyect Finance”. Es decir, los bancos han prestado dinero a Abengoa, pero hay una parte muy relacionada con proyectos. Entonces vamos a ver qué va a pasar si los bancos empiezan a quedarse los proyectos que han financiado con “Proyect Finance”. Espero y deseo que haya una solución para que continúe la empresa y que el trabajador lo tenga bien.