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Los precios del petróleo han vuelto a situar a la Reserva Federal (Fed) en el punto de mira. Pero para los inversores, la clave más importante ya no es simplemente si el aumento de los precios de la energía provocará otra subida de los tipos de interés.
La crisis del petróleo choca con varias fuerzas que podrían mantener bajo presión la inflación y los tipos a largo plazo: la fragmentación de la cadena de suministro, los déficits fiscales, la desglobalización y la enorme cantidad de capital necesaria para financiar la inteligencia artificial y las infraestructuras.
En conjunto, apuntan a un reto más amplio: las fuerzas que determinan el coste del capital se están multiplicando, y es posible que las fuentes tradicionales de diversificación no respondan a ellas como lo han hecho en el pasado.
El petróleo es el catalizador, pero no explica todo
El cierre del estrecho de Ormuz interrumpió una vía marítima por la que normalmente circula aproximadamente una quinta parte del comercio mundial de petróleo por mar. La situación se complicó aún más después de que Arabia Saudí cerrara su oleoducto Este-Oeste tras un ataque con drones. Ese oleoducto transportaba entre 4 y 5 millones de barriles al día y constituía una ruta fundamental para que el crudo saudí eludiera Ormuz.
En este contexto, el crudo Brent cotizaba en torno a los 107-109 dólares estadounidenses el 14 de septiembre, tras haberse mantenido por debajo de los 70 dólares tan recientemente como en junio.
El problema más grave no es simplemente que los precios del petróleo sean más altos. Los mercados deben plantearse cada vez más si se producirá realmente una normalización significativa en 2026.
Las crisis petroleras son especialmente difíciles para los bancos centrales porque el aumento de los tipos de interés no puede solucionar el problema subyacente de la oferta. Unos tipos más altos pueden enfriar la demanda, pero no pueden reabrir las rutas marítimas, reparar las infraestructuras dañadas, reducir los costes de los seguros de los petroleros ni generar más petróleo.
Esto deja a la Fed ante una disyuntiva incómoda: el aumento de los precios de la energía puede ralentizar el crecimiento al tiempo que empuja la inflación al alza.
La cuestión de la inflación se centra ahora en el efecto de transmisión
Los últimos datos sobre la inflación muestran el efecto de primer orden. Los precios al consumo subieron un 0,4% en agosto y un 3,4% en el último año. Los precios de la energía subieron un 2,1% durante el mes, mientras que la gasolina subió un 3,9% y representó más de un tercio del aumento mensual.
La inflación subyacente se mantuvo considerablemente más moderada, situándose en el 2,4% interanual.
Esa distinción es importante. Si los precios del petróleo caen con relativa rapidez, gran parte del impacto de la inflación podría seguir concentrándose en la inflación general y, con el tiempo, desaparecer.
El mayor riesgo es que el aumento de los precios del petróleo y el gasóleo se traslade a los costes de transporte de mercancías, los viajes aéreos, la industria manufacturera, la agricultura y otros costes de los insumos. Si las empresas comienzan a repercutir esos costes y los hogares y los mercados empiezan a esperar que la inflación se mantenga en niveles más altos, el problema de política económica se complica.
La economía estadounidense es más eficiente desde el punto de vista energético y es un productor de petróleo mucho mayor de lo que era durante las crisis petroleras de la década de 1970, lo que podría mitigar el daño derivado de una determinada fluctuación del precio del petróleo.
Pero la resiliencia puede ser un arma de doble filo. Si el crecimiento y el empleo se mantienen mientras la inflación sigue elevada, la Fed podría tener más motivos para seguir centrándose en la inflación.
Los tipos a largo plazo cuentan una segunda historia
La política de la Fed es solo una parte del panorama de los tipos. El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años alcanzó brevemente el 5% a mediados de septiembre, ya que los mercados exigían una mayor compensación por la inflación y el riesgo de duración. Con los niveles actuales de rendimiento de los bonos, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años tendría que superar el 5,5% para que los inversores perdieran dinero el próximo año. En otras palabras, los bonos ofrecen un margen de seguridad, pero solo si los inversores están dispuestos a ampliar sus horizontes temporales.
Los rendimientos a largo plazo reflejan las expectativas de inflación, la oferta de bonos del Tesoro, la prima que exigen los inversores por mantener bonos a largo plazo y la competencia por el capital por parte de la inversión privada.
Este último factor está cobrando cada vez más importancia. Los centros de datos, la generación de energía, la inversión en la red eléctrica y otras infraestructuras relacionadas con la IA requieren enormes cantidades de capital.
La IA, por tanto, no es solo una cuestión de renta variable, sino también de coste de capital.
Una empresa tecnológica con gran liquidez que financia sus inversiones con su propio balance se encuentra en una posición muy diferente a la de un promotor que depende del acceso reiterado al crédito privado o a la financiación de proyectos.
Para los inversores en renta variable, la cuestión es si las empresas pueden obtener una rentabilidad de ese gasto superior al mayor coste del capital. Para los inversores en deuda, el flujo de caja, las garantías, el apalancamiento y la flexibilidad de financiación cobran una importancia fundamental.
La oportunidad que ofrece la IA puede recompensar tanto la selección como la exposición.
Por qué la diversificación tradicional podría necesitar refuerzos
Durante gran parte del periodo posterior a la crisis financiera mundial, las carteras se beneficiaron de un patrón habitual: el crecimiento se debilitó, la inflación cayó, la Fed adoptó una política monetaria expansiva, los rendimientos bajaron y los bonos ayudaron a compensar la debilidad de la renta variable.
Una crisis inflacionista impulsada por la oferta puede presentar un panorama diferente.
La inflación puede aumentar incluso cuando el crecimiento se vuelve menos seguro. La Fed podría mantener una política restrictiva, mientras que los rendimientos a largo plazo se mantendrían elevados o seguirían subiendo.
Esto puede ejercer presión sobre la renta variable debido al aumento de las tasas de descuento y al debilitamiento de los márgenes, al mismo tiempo que los bonos nominales se ven perjudicados por el aumento de los rendimientos.
Esto no significa que los bonos hayan dejado por completo de diversificar la renta variable. En una desaceleración convencional del crecimiento, los bonos del Tesoro a largo plazo pueden seguir ofreciendo una protección útil.
Pero sí significa que la diversificación quizá deba evaluarse menos en función de las etiquetas de las clases de activos y más en función de los riesgos económicos que cada inversión está diseñada para abordar.
Cinco consideraciones sobre la cartera en un mundo con un mayor coste del capital
1. Ser más prudente con la duración
Los bonos de larga duración pueden seguir desempeñando un papel fundamental, sobre todo si una crisis del petróleo acaba debilitando el crecimiento. Pero no deben considerarse el amortiguador por defecto de la cartera.
Una mayor volatilidad de la inflación, una elevada emisión de bonos del Tesoro y una prima de plazo potencialmente más alta pueden favorecer un perfil de vencimientos más equilibrado, en lugar de una gran apuesta direccional por los tipos de interés.
La distinción clave radica en el motivo por el que se mueven los tipos de interés. Una crisis de crecimiento y una crisis inflacionista o fiscal pueden tener implicaciones muy diferentes para los bonos a largo plazo.
2. Incorporar una sensibilidad explícita a la inflación
Si los bonos nominales no pueden cubrir todas las perturbaciones inflacionistas, puede merecer la pena considerar otras fuentes de resistencia a la inflación.
Los bonos indexados a la inflación, las materias primas y determinados activos reales pueden responder de forma diferente cuando la inflación sorprende al alza. Las infraestructuras también pueden desempeñar un papel importante, en los casos en que los activos tengan poder de fijación de precios o ajustes contractuales por inflación.
Sin embargo, no existe una cobertura universal contra la inflación. La selección sigue siendo importante.
3. Centrarse en la solidez del balance
Un mayor coste del capital no afecta a todas las empresas por igual.
Las empresas con poder de fijación de precios, un sólido flujo de caja libre, márgenes resistentes y un apalancamiento manejable pueden estar mejor posicionadas para absorber los mayores costes de la energía, el transporte y la financiación.
En el ámbito crediticio, los planes de refinanciación, el apalancamiento, la generación de efectivo y la flexibilidad del balance pueden cobrar cada vez más importancia, ya que los prestatarios más débiles se enfrentan a mayores costes de financiación.
4. Ampliar las fuentes de diversificación
Si las crisis inflacionistas pueden afectar simultáneamente a las acciones y a los bonos nominales, las carteras pueden beneficiarse de fuentes de rentabilidad adicionales.
En función de los objetivos y las restricciones, estas podrían incluir enfoques macroeconómicos, de rentabilidad absoluta, long/short o multiestrategia, así como activos reales seleccionados y valores indexados a la inflación.
El objetivo no es encontrar un único activo que cubra todo, sino evitar que una sola asignación en bonos tenga que compensar todos los riesgos de la cartera.
5. Mantener la liquidez
En un mundo en el que la inflación, los tipos de interés y el crédito pueden sufrir cambios rápidos, la liquidez tiene un valor que va más allá de su rentabilidad.
El efectivo, las letras del Tesoro y otros activos de renta fija de alta calidad y corta duración pueden ofrecer a los inversores margen para reequilibrar sus carteras, cubrir sus necesidades de gasto y actuar cuando surjan oportunidades sin tener que vender otras posiciones bajo presión.
Fomentar la resiliencia para más de un resultado
Ninguna de estas consideraciones exige acertar con exactitud en una previsión macroeconómica.
Las diferentes exposiciones pueden desempeñar distintos papeles en función de la crisis: bonos de larga duración si el crecimiento se deteriora, activos de corta duración cuando la inflación y el riesgo de prima de plazo son elevados, activos sensibles a la inflación cuando predominan las crisis de oferta, y empresas con balances más sólidos cuando la financiación se encarece.
La idea general es que es posible que la próxima crisis no se parezca a la anterior.
La reciente crisis del petróleo ha vuelto a centrar la atención en la inflación y en la Reserva Federal, pero su mayor importancia puede residir en lo que revela sobre un cambio mucho más estructural: la energía, la política fiscal, la oferta de bonos del Tesoro, la fragmentación geopolítica y la inversión privada influyen todas ellas en el coste del capital.
Para los inversores, la pregunta más útil podría ser, por tanto: ¿En qué medida depende mi cartera de que baje la inflación y se reduzcan los tipos de interés? Si la respuesta es "mucho", eso podría indicar una vulnerabilidad que merece la pena examinar.
