¿Por qué deuda corporativa emergente ahora?
Creemos que desde principios de 2019 hay una clara tendencia divergente entre las empresas emergentes y las empresas de Estados Unidos. Las compañías estadounidenses se están apalancando y las compañías emergentes se están desapalancando. Hemos visto que esto ha sucedido en los últimos años. Además, la situación macroeconómica de los países emergentes es mucho más estable de lo que lo era en 2018, cuando tuvimos una crisis en Argentina y en Turquía y ahora esos países tienen una situación macro mucho más estable, la balanza comercial se han ajustado. Van a estar en recesión este año, pero esto era algo que esperábamos. Tenemos países como Brasil cuyo entorno político es mucho más fuerte de lo que ha sido en años anteriores. Es difícil poner reformas en marcha en Brasil, pero se han producido mejoras en la economía. A nivel general, la situación macroeconómica -bueno, no puedo decir aquí que 2019 va a ser un año de un fuerte crecimiento económico en los emergentes-, pero creemos que es bueno si se compara con otros mercados como Estados Unidos, que el año pasado experimentaron un fuerte crecimiento económico. La pregunta que se hace el mercado es si este ritmo se va a poder repetir. También con relación a la Eurozona, donde están teniendo problemas para crecer. Los emergentes parecen realmente estables si se comparan con otras economías.
¿Cuáles son los principales riesgos?
A principios de año hubiéramos dicho que los principales riesgos para nuestro mercado eran la FED, la guerra comercial entre China y Estados Unidos o un dólar fuerte. Estos eran los tres principales riesgos que hemos tenido. La decisión de la FED en enero de no subir los tipos de interés durante los próximos seis meses o así, es una clara señal para nosotros de que es momento de tomar algo de riesgo en el mercado. Con respecto a la guerra comercial con China creemos que estamos más cerca de un acuerdo de lo que lo estuvimos en 2018. En 2019 hay una reunión clave en marzo, a finales de mes. Creo que va a haber alguna clase de acuerdo entre China y Estados Unidos, ya que considero que es lo que los dos líderes quieren que ocurra. Y en relación a la fortaleza del dólar, sin la persistencia de algunas de las medidas de estímulo temporales de la economía estadounidense en 2018, que no son susceptibles de continuar en 2019, realmente necesitaríamos un rebote del crecimiento en la eurozona para que el dólar se debilitara. Por otro lado, siempre estamos preocupados por el riesgo ligado a las elecciones, y en 2018 hubo algunos comicios clave tanto en Brasil como en México. Esto es una gran parte de nuestro universo, por lo que es algo que suele redireccionar el sentimiento del mercado en general en los mercados emergentes. Este año tenemos elecciones en Argentina y esto conlleva riesgo, pero en este caso, se trata de un mercado que ocupa un porcentaje muy bajo del índice de deuda emergente, no como Brasil o México. Así que es un riesgo, pero no un gran catalizador del sentimiento dentro de esta clase de activo.
¿Pero se trata de una clase de activo con tanto riesgo como considera el inversor medio?
Creemos que la prensa puede estar publicar algunas ideas equivocadas con respecto a esta clase de activo. El Financial Times suele ser bastante negativo con respecto a la deuda corporativa emergente y algo que siempre se produce junto a la idea de que estas compañías se financian en dólares y que sus divisas son muy débiles así que, “¿cómo pueden pagar su deuda en dólares”? Nosotros siempre decimos que en una compañía pueden suceder dos cosas. Por un lado, que la divisa emergente sea débil y que su balance esté muy apalancado. Si se dan a la vez estos dos factores, entonces sí, puede haber riesgo con los pagos. Pero, de hecho, lo que hemos visto en los mercados emergentes es que las compañías, que saben que sus divisas no son estables, tienen unos bajos niveles de endeudamiento, equipos directivos muy conservadores que suelen gestionar los balances de forma muy conservadora. Hay que observar los niveles de impagos entre las compañías emergentes 1,4% a pesar de lo que ocurrió con las divisas locales. Así que nosotros pensamos que los riesgos en la deuda corporativa emergente son mucho menores de lo que los inversores piensan. A menudo, un bono corporativo puede tener un rating de mejor calidad que el del bono de su país.
¿Hay valor en esta clase de activo?
En términos de diferenciales de crédito no estamos en mínimos. Los mínimos en el spread de crédito en la deuda corporativa emergente se produjeron a principios de 2018. En febrero de ese año se produjeron los mínimos en términos de diferenciales en el índice y ahora no estamos cerca. Tenemos unos 100 puntos básicos menos y una rentabilidad de alrededor del 5,5%, incluso algo más, de hecho, así como un 5,8% en el índice. Los spreads de crédito B están alrededor de 5,8%, en BB alrededor del 3,5% y creemos que puede producirse otro estrechamiento de los diferenciales por la fortaleza de los fundamentales en esta clase activo. También porque no hay mucha oferta; el flujo de fondos que llega a esta clase de activo es positivo, pero en términos de oferta no hay nuevos emisores. Así que el equilibrio de oferta-demanda es bastante favorable para que se estrechen los diferenciales entre 50 y 100 puntos básicos hacia los mínimos del año pasado.
¿Qué bonos le gustan más en términos de rating, geografías, sectores?
De forma general, nosotros favorecemos compañías que proceden de países con rating en el entorno de B y BB. Por ejemplo, de una empresa con rating B en Estados Unidos pensaríamos que tiene mucho de riesgo asociado al crédito ya que está muy apalancada. En el caso de las empresas de países emergentes, lo que tenemos son firmas que están en países como, por ejemplo, Argentina, o Ucrania con un rating B. Estas empresas tienen asignada una calificación crediticia de B porque hay algo de riesgo político asociado a ellas, aunque su riesgo crediticio es muy bajo. Se trata de compañías con balances conservadores, bajo endeudamiento y a menudo han demostrado que se comportan mejor que los bonos soberanos de sus países. Por ejemplo, cuando Ucrania ha entrado en crisis, sus compañías han pagado su deuda en dólares, sin importar lo que ocurre con el bono soberano. Nos gusta este tipo de bonos y por eso siempre hay high yield en el fondo, ya que creemos que hay muchos bonos corporativos con un precio indebidamente ajustado en el universo de B y BB de los mercados emergentes. Tenemos 50 países para elegir ya que tenemos un índice muy diversificado en el que invertir.
¿Cuál es el perfil del inversor que puede estar interesado en este activo?
En nuestro fondo gestionamos alrededor de 1.800 millones a una estrategia puramente dedicada a los bonos corporativos emergentes. Tradicionalmente, muchos de nuestros clientes son fondos de pensiones del norte de Europa, grandes patrimonios, selectores de fondos. Pero ahora estamos encontrando más interés en esta clase de activo de clientes que jamás se habían fijado en ella. Por ejemplo, clientes japoneses que se centran más bonos corporativos emergentes con grado de inversión o, incluso, de Estados Unidos. Estamos recibiendo muchas peticiones de due dilligence de un nuevo tipo de cliente ya que las rentabilidades han sido muy bajas en los mercados desarrollados durante tanto tiempo, que conforme nos hemos ido educando en los mercados emergentes todo indica que la deuda corporativa emergente no es un activo con tanto riesgo como se podría esperar. Es, actualmente, una clase de activo con grado de inversión y por eso estamos recibiendo más interés de clientes que han sido tradicionalmente más conservadores, pero que quieren tomar algo más de riesgo en esta clase de activo.
