“La estabilidad política en España y Portugal sería una buena noticia para los mercados”

Acabamos de asistir un episodio muy marcado de volatilidad en los mercados mundiales. En su opinión, ¿qué factores lo han provocado?
En la transición hacia 2016 habíamos previsto un repunte gradual de la volatilidad y episodios de volatilidad. Pero, lo que nos pilló por sorpresa fue, en realidad, la rapidez con la que ha estallado en lo que va de año. Y, en este caso, han sido dos los catalizadores que han propiciado esta volatilidad. Uno es China: ¿qué está pasando en este país en cuanto a la devaluación de su divisa, en la fase de su recuperación económica y también en lo referente a sus reservas de divisas, en qué nivel se encuentran y qué sugiere esto en el plano de las salidas de capitales? Y el segundo catalizador es lo que está ocurriendo en el mercado del petróleo, en el que hemos asistido a una notable corrección, a pesar de que las tensiones en Oriente Medio en realidad han aumentado.

Así que, en términos superficiales, parece que no cuadran las cuentas: ¿cómo deriva la intensificación de las tensiones en una corrección del precio del crudo? Pero si lo abordamos desde la perspectiva de un posible acuerdo en el seno de la OPEP sobre la oferta fomentado por un aumento de la tensión en Oriente Medio, vemos que, en realidad, los precios del petróleo cayeron ante la menor probabilidad de que esta organización llegara a algún tipo de acuerdo en este sentido. Estos dos catalizadores han provocado en gran medida la corrección vivida por el mercado en lo que va de año. Estamos en un contexto en el que, aparentemente, la confianza pesa más que los fundamentales en lo referente a las reacciones del mercado y, en mi opinión, para que pasemos a una coyuntura más centrada en los fundamentales es necesario que se registre una estabilización tanto en China como en el sector petrolero.

¿Qué buenas noticias podrían hacer cambiar de parecer a los inversores y hacer que volvieran a comprar, que regresaran al mercado?
Qué bien suena eso… que todos volvieran a comprar… Creo que esas buenas noticias podrían clasificarse en dos: la ausencia de malas noticias y las buenas noticias en sí mismas. En lo relativo a la ausencia de malas noticias, hay que centrarse en los catalizadores de la volatilidad en lo que va de 2016: China y el petróleo. Si la situación no empeora, si a China se le concediera el beneficio de la duda en lo referente a las intenciones que se esconden tras algunos de sus anuncios, se podría producir una estabilización en el mercado. En lo referente al petróleo, si el panorama no sigue empeorando y se contiene su caída, esto también podría estabilizar al mercado. Si estos dos factores se calman, sería una buena noticia. Otro factor en el que nos centraríamos en cuanto a un punto de inflexión en la confianza son los beneficios empresariales. Estamos en plena temporada de resultados para el cuarto trimestre en Estados Unidos y en Europa, y es vital intentar ver si toda esa liquidez se ha traducido en una mejora de la rentabilidad para las empresas. Vemos indicios de que está siendo así en Europa y Japón y creemos que, para que los mercados sigan priorizando estas posiciones, tenemos que ver una mejora en los beneficios corporativos… ésta sería otra buena noticia en la que fijarse.

Y hay más, si nos centramos en los riesgos que se perfilan en el horizonte, como el riesgo político, el de formación de gobierno en España y Portugal, el debate que se mantiene sobre el Brexit y que probablemente ganará fuelle más avanzado el año… Si resulta que éstos se quedan en meros riesgos extremos (tail risks) y los mercados dejan de centrarse en ellos para mirar hacia delante, también sería algo muy positivo en términos de confianza.

Y, teniendo en cuenta todo esto, ¿cuáles son sus perspectivas para el mercado de cara al resto de este año? 
Es complicado ser positivos después de la elevada volatilidad que hemos vivido en el cambio de año pero, a pesar de esto, somos prudentemente optimistas sobre lo que los mercados pueden depararnos en 2016, y digo esto porque los catalizadores de rentabilidad en los mercados (por ejemplo, los bancos centrales) siguen estando vigentes. Aún contamos con medidas de estímulo por parte del BCE, del BoJ, del PBOC… incluso aunque la Fed ya haya comenzado a subir tipos, prevemos que este ciclo de ajuste sea gradual, más gradual de lo normal. Éste es el contexto al que asistimos en 2015 en cuanto a los bancos centrales y, por lo general, seguirá siendo similar y este importante catalizador nos hace pensar que 2016 podría no ser muy diferente a 2015 en este plano. Y desde el prisma de los fundamentales, vemos crecimiento, por supuesto por debajo de la media, no estamos ante una recuperación en V (una perspectiva que no sería muy realista en cualquier caso). Pero es importante poner en perspectiva que el crecimiento no está cayendo en picado, definitivamente no en Estados Unidos, ni en Europa… ni siquiera en China. Por tanto, sí pensamos que en 2016 podríamos ver rentabilidades en diversas clases de activos, especialmente tras la corrección registrada en lo que va de año. Muchas posiciones se han revalorizado, quiero decir, ahora son una opción más interesante que a principios de año. Eso sí, está claro que el potencial alcista es más limitado que antes. Y, por supuesto, volveremos a ver episodios de volatilidad porque actualmente nos movemos en este contexto.

Así, en esta situación, en este contexto, ¿en qué regiones y mercados son más optimistas?
Priorizamos la renta variable de la zona del euro, la renta variable japonesa y la deuda corporativa europea. Y, en términos del horizonte de inversión que tenemos en mente, tenemos que poder analizar el episodio de volatilidad actual, en el que la confianza parece estar superando a los fundamentales, por lo que, si aún nos encontramos en este contexto de aversión al riesgo, la renta variable europea y japonesa no registrará el mismo comportamiento que hemos observado hasta ahora. Sin embargo, una vez la atención se centre de nuevo en los fundamentales, consideramos que estas regiones cuentan con muchos factores positivos. En cuanto al apoyo de los bancos centrales —BCE y BoJ—, éstos se encuentran aún en una fase acomodaticia y cuentan con margen para ampliar estas políticas de estímulo; el momento elegido para hacerlo será una difícil decisión, pero pueden hacer más si quieren o si la situación así lo requiere. Así, la posición acomodaticia de estos bancos centrales se diferencia de la de Estados Unidos. Si, una vez más, pensamos en el comportamiento de la renta variable, es importante tener en cuenta los beneficios, y hemos visto cómo éstos han mejorado tanto en Europa como en Japón de una forma más significativa.

Así, desde el punto de vista tanto macroeconómico como microeconómico, estamos observando indicios que nos permiten sentirnos cómodos con la renta variable en estas dos regiones, que es por lo que creemos que, una vez salgamos del actual episodio de corrección, podrían ser posiciones que definitivamente nos plantearíamos. En cuanto a la deuda corporativa europea, creemos que el efecto de afianzamiento del programa de compra de bonos del BCE beneficiaría a la deuda corporativa, ya que ha hecho que los inversores tradicionales en deuda pública hayan aumentado la duración y reducido su exposición al riesgo, lo que les permite comprar más instrumentos de deuda corporativa, lo que, a su vez, impulsaría los precios. Por lo tanto, definitivamente la deuda corporativa europea.

¿Cuáles son sus recomendaciones? ¿Cuáles son sus estrategias de inversión favoritas en esta situación?
En esta situación, ¿ahora mismo o a medio plazo? A medio plazo, concretamente, nos gusta la renta variable de la zona del euro y de Japón. No creemos que el repunte de las acciones japonesas dependa realmente de la debilidad del yen, porque, en nuestra opinión, con los actuales niveles de esta divisa, los beneficios están mejorando y el apoyo del banco central seguirá impulsando a los activos nacionales de riesgo, es decir, la renta variable. En concreto, en lo que respecta a Japón, observamos una dinámica en la que las instituciones del país y los inversores particulares se están exponiendo a la renta variable en mayor medida, y eso también sería favorable… éstos son los factores positivos que está experimentando el mercado. En cuanto a los mercados emergentes, es difícil hablar de ellos como un conjunto, porque no todos son iguales: algunos se beneficiarán de la corrección del precio del crudo, mientras otros se verán penalizados, en términos de importadores de petróleo frente a exportadores. Por lo tanto, creemos que es importante diferenciar los diferentes mercados emergentes y, en cuanto a las regiones, priorizamos, en términos relativos, los países asiáticos, que son mayoritariamente importadores de petróleo y han mejorado en el plano comercial frente a Latinoamérica y Europa del Este en cuanto a regiones.