En cualquier caso el default de Argentina parece estar hoy más cerca, afirma el experto que habla sobre la crisis de el país con los fondos buitre.


Mucho se especula respecto del devenir del juicio con los holdouts. No es para menos, el default de la deuda externa emitida a partir de los canjes de 2005 y 2010, aparece cada vez más como un desenlace probable. Los costos de un eventual default no deberían ser minimizados. El país necesita dólares para financiar inversión y recomponer el nivel de reservas. Al mismo tiempo, seguir financiando el déficit fiscal con emisión monetaria mantendrá la inflación en los niveles actuales o superiores. Adicionalmente, el país necesita dólares también para financiar un ajuste fiscal gradual, ya que de hacerlo de manera abrupta sería muy costoso en términos sociales.

Un default no solo privaría al país de acceder a los mercados para refinanciar sus vencimientos y conseguir fondos frescos, cortaría además las líneas de financiamiento de comercio exterior, dificultaría las transferencias y aumentaría las presiones sobre el tipo de cambio. Mas aún, luego que el Gobierno (el actual o el que lo suceda) solucione el nuevo problema y reestructure la deuda externa, sacando al país del nuevo default, pasarán unos años antes de que las empresas, la Nación y las Provincias puedan salir nuevamente a los mercados a tomar deuda. No en vano el dicho: “la confianza huye a caballo y vuelve a pie…”.

Son tan altos y evidentes los costos de un nuevo default, que los inversores internacionales descontaban que, finalmente, la Argentina llegaría a un acuerdo. Sin embargo, hoy asignan al escenario de default una probabilidad implícita del 54% de acuerdo a los contratos de CDS (hace 15 días era del 36%). Los argentinos, más acostumbrados a que todo puede pasar y que los temas no se resuelven necesariamente midiendo costos y beneficios, se tornan cada vez más escépticos. Esta diferente visión y la existencia de controles a los capitales que impide que se arbitren los mercados, explica porque un Boden 2015, emitido bajo Ley Argentina, al que sólo le falta un año y pocos meses para ser pagado y que, se supone, será honrado antes de que este Gobierno termine su mandato, rinde 23.5% en Argentina y 11.8% en el exterior.

¿Que hay detrás de esta suspicacia? ¿Estamos frente a negociadores implacables que quieren obtener hasta el último dólar de beneficio antes de cerrar la negociación el último día a última hora pero al final acuerdan? ¿ Nos encontramos ante combatientes ideológicos que sostienen una lucha contra los fondos buitres y que no piensan dar el brazo torcer porque sienten que los principios y la legitimidad se encuentran de su lado mas allá de los que opine la Justicia Americana? ¿O nos encontramos ante funcionarios temerosos de que un arreglo podría disparar la cláusula RUFO generando incontables juicios de los bonistas que aceptaron el canje, haciendo caer el mismo y, lo que es peor, poniéndolos ante el riesgo de rendir cuentas ante la Justicia Argentina en el futuro por hacer un pago que no implica ni quita, ni disminución de intereses ni alargamiento de plazos?

Lo más probable es que en el proceso decisorio dentro del gobierno convivan los tres “tipos” de características y, seguramente, un tipo u otro va ir prevaleciendo, sobre todo en términos del relato, según avancen los días y los acontecimientos. Lo que parece cada vez más claro es que el miedo al default, si bien es cierto que sí existe en varios funcionarios, puede menos que esta complicada combinación de gesta heroica, negociación implacable y funcionario hiper - prudente.

Los abogados con experiencia en mercados de capitales y que litigan en NY coinciden en que, al no tratarse de una negociación voluntaria sino del cumplimiento de un mandato judicial, no se estaría violando la cláusula RUFO. El Gobierno estaría pretendiendo opiniones legales de estudios de renombre en NY que le garanticen al 100% que no hay riesgo de litigios (“clear legal opinion”) y no las estaría obteniendo. Casi una obviedad, siempre existe algún riesgo de que alguien comience una querella y que algún juez le haga lugar… Sí se conseguirían opiniones legales apoyando la teoría de que la cláusula no está siendo violada y de que, “razonablemente”, no deberían prosperar acciones en tal sentido.

Si el tipo de personalidad que domina actualmente la posición del Gobierno es la del “funcionario temeroso”, nada que no le dé un 100% de seguridad es aceptable. Ninguna opinión legal favorable por el 99% (hablando figurativamente) ni ninguna aclaración del Juez respecto de que en su sentencia ya está claro que el pago no es voluntario y que no se violenta la cláusula RUFO son suficientes. Nada que no sea la caducidad de cláusula a fin de año lo dejaría tranquilo. En su cabeza los riesgos son mayores que las consecuencias de un default; típico caso de costo individual (el propio) versus costo social (el que ve como uno mas de 40 Millones de Argentinos). La insistencia a favor del “Stay” pareciera abonar la alternativa de que este es el “tipo” que domina actualmente el proceso decisorio. Incluso en la audiencia del 27/02/2013, el abogado de Argentina respondió presuroso a la Jueza Raggi cuando le preguntó si no iba a acatar una sentencia que implicara algo distinto a lo que el país propuso como forma de pago a los Holdouts, “nosotros no vamos a obedecer voluntariamente una orden semejante”.

Quizás esta mirada estrecha no le permita ver al eventual “funcionario temeroso” que además de los riegos por hacer, existen los riesgos por no hacer. ¿O acaso estaría libre de responsabilidades legales si, al no cumplir con la sentencia para evitar el “riesgo RUFO”, lleva, por inacción, al país a un nuevo default generalizado de la deuda reestructurada. El “no hacer” tiene también sus consecuencias. El 30 de Julio expira el período de gracia para el pago del cupón del Discount. Si nada sucede, o el juez aplica el pari passu a los fondos que están en el BONY (distribuye los fondos entre NML y los bonistas en forma proporcional a los montos vencidos) por lo que los bonistas no cobran todo el cupón y se dispara la cláusula de default del bono, o si el juez sigue inmovilizando los fondos en cuyo caso los bonistas no cobran nada también se produce el default.

Con el 25% de los bonistas (en montos) se puede pedir la inmediata aceleración del bono, lo que lo transforma inmediatamente en vencido y cobrable por el 100% del capital más intereses. Este default activa las cláusulas de cross-default de todos los otros bonos del canje con ley extranjera a partir de lo cual Argentina tiene 60 días para subsanar el problema, sino una serie de asambleas de bonistas (una por cada serie emitida a ser llamada por al menos el 10% de los bonistas –por monto-), con mayoría simple (quorum de más de la mitad del monto emitido en la primera y sino con el 25% en el re-llamado) pueden acelerar los otros bonos.

Dependiendo de cómo reaccione el mercado a un eventual no pago a fin de mes, todo el canje puede ser acelerado en 60 días (el Discount de inmediato) dejando aparentemente cubierto al “funcionario temeroso” pero con la deuda externa renegociada en un limbo. Los bonistas pueden ser “piadosos” y no accionar judicialmente hasta que finalice el año, abriendo la posibilidad de que, si Argentina paga todos los cupones atrasados, no persisten más eventos de default y se pagó a NFL porque expiró la temida RUFO, asambleas con el voto de más del 50% (en monto) de bonistas para cada serie podría votar por un “Waiver” y volver todo a la normalidad. Así el funcionario habría logrado un “auto-Stay”.

Alternativamente, se analiza la posibilidad de someter a votación de los bonistas del canje la eliminación lisa y llana de la cláusula RUFO que, por figurar como “materia reservada” en los prospectos de emisión, requiere de la aprobación del 85% de los bonistas de cada serie y del 66% del total de bonos emitidos con ley extranjera.
Eso sí, si nadie se apiada de Argentina y todo sale mal, la culpa será de buitres, jueces, bancos, especuladores, etc.; y el combatiente ideológicoaparecerá para exponer su relato épico.

Claro que con un poco de presión (parece que al Juez no le agrada que lo desobedezcan ni que el equipo de funcionarios locales se dedique a la retórica en vez de negociar) y ayuda (algún “Stay” por 24 Hs. para ganar algo de tiempo y encontrar una salida y/o una interpretación clara del juez respecto de la cláusula RUFO) posiblemente Argentina evite el default y el negociador implacable nos termine explicando como todo esto fue, a fin de cuentas, una maniobra estratégica sin precedentes.

Más allá de la complicada situación en la que se encuentra el país, lo difícil que resulta entender por qué llegamos hasta aquí o qué tipo de personalidad es la que domina el ánimo del equipo negociador, lo que surge claro es lo difícil que resultó llevar adelante los canjes 2005 y 2010 y lograr que casi el 93% de los bonistas aceptaran canjear un dólar vencido por 25 centavos a pagar en el tiempo (aun considerando el paliativo del cupón PBI). El posible nuevo default de la deuda reestructurada ofrece un riesgo adicional a los mencionados: Aquellos que pensaron que se podría haber hecho un canje más ventajoso para Argentina volverían a la carga (como de tan duro terminó fracasando, hagámoslo mas duro…). En este escenario no es descartable que además propongan incluir en la nueva y más dura reestructuración a los bonos con Ley Argentina que, hasta aquí, no se verían afectados.

Esperemos no llegar a este escenario.