- A nivel macroeconómico hay muchas incertidumbres como la inflación y la subida de tipos para combatirla, la guerra de Ucrania y la posible recesión, ¿con qué escenario trabajan para 2023?

 El escenario en el que vamos a trabajar en 2023 viene muy influenciado por 2020. Hemos tenido una pandemia que nos obligó a estar en nuestras casas, los Bancos Centrales tuvieron que actuar inyectando una cantidad enorme de dinero y esto nos ha hecho, junto con otros problemas que ha producido la pandemia como los cuellos de botella, que estemos en una este elevado período de inflación. En 2020 el precio del petróleo se fue a términos negativos porque se pensaba que no se iba a consumir más petróleo en los próximos años, ese parón de producción ha derivado en una escasez de materias primas, energía y que hayamos tenido un shock de precios y subidas demoledoras que estamos teniendo a día de hoy. La forma en que los Bancos Centrales están actuando sobre esa inflación es con medidas sobre la demanda para intentar acompasar con la oferta. En cuanto se ralentice la demanda veremos cómo las cadenas de producción se van acompasando, permitiendo producir bienes y servicios a la velocidad que se necesita y veremos cómo se reduce la inflación. Esperamos que los Bancos Centrales sigan actuando hasta que veamos que la inflación ha tocado pico. 

- El año está siendo muy complicado tanto para los inversores más conservadores como para las carteras más dinámicas o agresivas... ¿Qué balance hacen de lo que va de año?

Una cartera mixta de renta fija y renta variable que sólo ha sufrido caídas de doble dígito en tres de los últimos 50 años, ha visto cómo este año ha sido uno de los que ha registrado esas caídas porque ha caído tanto la renta fija como la renta variable. No ha habido refugio. El inversor en renta fija ha sufrido, ya veníamos avisando en los últimos años de la necesidad de tener duraciones cortas para protegernos de posibles subida de TIRes , no era normal vivir en un escenario en el que no se remuneraba a los inversores, pero ahora el ahorrador se verá remunerado. Lo vemos en los bonos ligados a la inflación en EEUU, que ofrecen rendimientos reales por encima del 1% . 

- ¿Qué activos o temáticas sobreponderan en renta variable e infraponderan?

A nivel general el escenario es complicado porque la inflación elevada puede erosionar los márgenes. En este tercer trimestre estamos viendo una gran disparidad de resultados pues hay compañías que son capaces de trasladar la subida de precios a sus imágenes y hay otras que se están resintiendo. Vemos oportunidades en aquellas compañías capaces de mantener esos márgenes. Estamos apoyando la inversión en compañías de dividendos, aquellas con un gran histórico de reparto de dividendos, que son capaces de demostrar que en cualquier período pueden hacer crecer el dividendo y encontramos compañías tanto en compañías quality, como Coca Cola que tienen estabilidad, crecimiento de dividendo y nos protege en este entorno. También encontramos oportunidades en compañías de valor, aunque aquí es más complicado porque las compañías cíclicas cuando la economía se da la vuelta suelen sufrir. Por eso creemos que es bueno apostar por compañáis cuyo equipo de gestión haya demostrado ser capaz de mantener el reparto de rentas en entornos complicados. 

También encontramos oportunidades en el sector de crecimiento en compañías tecnológicas, que normalmente hemos infraponderado, que generan beneficios y crecimientos como Microsoft, a per 20-25x que estimamos que crezca en torno al 25% en los próximo años o en compañías de semiconductores que son parte y solución del problema que tenemos actualmente. Los semiconductores son necesarios para cualquier producto que usemos en nuestra vida cotidiana porque casi todo usa tecnología y componentes electrónicos. También cotizan a unos PER atractivos de 10-12x. 

Recientemente hemos visto oportunidades por un tema técnico que había en el mercado, pues los planes de pensiones tuvieron necesidad de grandes cantidades de liquidez ante los margin calls fruto de los movimientos que hemos visto en los bonos ingleses y en la divisa, esto ha hecho que hicieran liquidez en renta fija y luego en las reits. Ahí han vendido infraestructura social y nosotros hemos aprovechado nuestras posiciones en liquidez para incrementar exposición a este tipo de compañías que estructuralmente siguen siendo muy atractivas. 

La última oportunidad que hemos visto en renta variable la hemos visto en seguridad energética. En el futuro esperamos que la transición energética sea favorable a las energías limpias y dentro de nuestro fondo de infraestructuras somos conscientes que necesitamos abordar la transición energética pues no se puede hacer de golpe, en el camino necesitamos usar gas que es sustitutivo del carbón e invertimos en regalías a largo plazo que explotan terrenos de gas y petróleo, compañías que hacen regasificación de los conductos o centros de almacenamiento a centros de licuación del gas. 

- ¿Y en renta fija?

La buena noticia de que hayan subido las TIRes de los bonos es que tenemos unos cupones muy atractivos. En las emisiones grado de inversión estamos viendo en torno al 5% de TIR, en compañías de mayor riesgo vemos retornos en torno al 10%. Históricamente cuando partimos de esas rentabilidades en el próximo año hemos ganado un 8-10% y en high yield del 10-15%. Con lo que partimos de un punto atractivo. Si bien pensamos que las subidas de tipos seguirán sucediéndose y podremos seguir cogiendo duración,  pensamos que a 2-3 años tendremos rentabilidades reales positivas, los bonos ligados a la inflación pagan retornos sobre la inflación del 1-1.5%. En grado de inversión vemos oportunidades en el sector financiero, en bancos bien saneados, que han hecho los deberes y después de la crisis de 2008 hayan mejorado su solvencia y que se irán beneficiando de las subidas de tipos. Es verdad que estamos en un período de menor crecimiento con potencial recesión, que por ahí pueden sufrir sus balances y están haciendo mayor provisiones de fondos, pero en meto serán más positivas las subidas de tipos y el impacto en el margen financiero. 

También vemos oportunidades en crédito Investment Grade de corta duración, 0-3 años, porque la prima de temporalidad que suele haber por invertir a más plazo no lo estamos viendo, la curva está invertida y los inversores están pagando más por el corto plazo que por el largo. Es una disfunción del mercado y creemos que es beneficioso para obtener retornos atractivos por encima del 3%. Este fondo además tiene la capacidad de invertir en ABS, donde existe una prima por complejidad. Una inversión que requiere de grandes equipos de análisis que sean capaces de acceder al management de la compañías, conocen bien sus vectores y son capaces de discernir qué compañías son capaces de crecer y de pagar esos cupones. Para inversores más arriesgados existe una oportunidad en los bonos flotantes de High Yield, son bonos que no tienen duración - creemos que las TIREs seguirán sabiendo y queremos aislarnos del movimiento en precios - se resetea el cupón trimestralmente con las subidas de tipos, así que veremos un mayor cupón sobre el 8.5% que tenemos hoy,  y tienes más orden de prelación, son bonos senior secured y en caso de que la economía fuese a peor hemos mirado mucho tener ese respaldo de activos que pueden hacer frente a ese impago.