Los resultados 1S15 no han dado sorpresas: EBITDA -10% y Beneficio neto +1%. El EBITDA sigue afectado por la reforma gasista (en vigor desde 2S14), por lo que la comparativa mejorará en el segundo semestre (ya homogénea). 

El Beneficio neto crece ligeramente, apoyado por la extensión de vida útil de los activos de transporte (amortizaciones -13%), la mayor contribución de las inversiones internacionales (puesta en equivalencia supone ya un 8% del BAI vs 4% en 1S14) y la reforma impositiva (26% vs 29%). Cubre el 65% de las inversiones previstas para el conjunto del año, a partes iguales entre domésticas e internacionales.

Los resultados colocan a Enagás en la buena línea para cumplir con los prudentes objetivos 2015: Bº neto +0,5%, DPA 1,32 eur/acc, capex 430 mln eur y mantenimiento de ratings apoyado en una estructura financiera prudente (DN/EBITDA 4,2x). La compañía mantiene unos objetivos 2015-17 que en términos de beneficio neto podrían superarse, con el añadido de que es previsible una aceleración de resultados a partir de 2018, cuando se verá ya el retorno de muchas inversiones.

En España disfrutará de un crecimiento orgánico razonable, en base a un entorno regulatorio estable, aunque lo que aportará crecimiento será el mayor peso del negocio internacional (13%e del Bº neto 2017 vs 3% en 2014). Uno de los apoyos de la tesis de inversión de Enagás sigue siendo su sólida y atractiva política de dividendos: 1,32 eur/acc con cargo a 2015, RPD en metálico del 5% y +5% anual en 2016 y 2017.

Enagás cotiza en línea con su principal comparable (REE) en términos de PER y EV/EBITDA 15e y ha reducido su prima frente a comparables europeos al 10-15%, por lo que reiteramos Mantener.

ENAGÁS RESULTADOS

Destacamos:
Los resultados 1S15 están totalmente en línea con las estimaciones de consenso en todas las partidas. El EBITDA (-10%) sigue afectado por la reforma gasista (aplicada desde 2S14, por lo que en la segunda parte del año la comparativa será homogénea). El impacto es algo menor a nivel EBIT (-8%) por la extensión de vida útil de los activos de transporte (amortizaciones -13%). El Bº neto se ve apoyado por la mejora de los resultados financieros (gastos financieros -16%) y una mayor contribución de las inversiones internacionales (puesta en equivalencia supone ya un 8% del BAI vs 4% en 1S14).

Inversiones 280 mln eur, cubriendo un 65% de los objetivos anuales (430 mln eur, al 50% entre inversión doméstica e internacional), de los cuales la mitad se ha invertido en España (incluye 10% BBG y 30% Saggas) y la otra mitad en inversiones internacionales (50% Swedegas y 4,34% de TgP).

Deuda neta se sitúa en 3.851 mln eur, -4% vs 1T15, DN/EBITDA ajustado de los últimos 12 meses de 4,2x, en buena línea para cumplir con la guía 2015 (4.240 mln eur, DN/EBITDA ajustado por los dividendos de las filiales de los últimos 12 meses de 4,3x).

Las últimas emisiones (dos por importe de 1.000 mln eur en 1S15: 10 años al 1,25% y 8 años al 1%) han permitido extender la vida media de la deuda de 5,3 (dic-14) a 6,4 años y reducir ligeramente el coste estimado para 2015 (de 3,1% a 3%), a la vez que se optimiza el perfil de vencimientos (no hay vencimientos importantes en los próximos dos años y medio). Sin problemas para financiar el plan de inversiones: recursos suficientes para cubrir necesidades de financiación, con una liquidez de 2.933 mln eur (+8% vs 1T15). El coste medio de la deuda se sitúa en 3% vs 3,1% en 1S14 y vs objetivo anual de 3% en 2015. Del total de deuda, un 63% es mercado de capitales, el 35% es con ICO y BEI y el 2% banca comercial. Más del 80% es a tipo fijo.