El crecimiento en ingresos (+20%e vs guía de doble dígito) vendrá por las últimas adquisiciones en Iberia (El Árbol fundamentalmente, en menor medida las tiendas adquiridas a Eroski), aunque tendrán un impacto dilutivo en márgenes de Iberia (en torno a -1,2 pp), que limitará el incremento en EBITDA a +6% R4e (guía DIA: crecimiento positivo en EBITDA). En Emergentes, se mantendrá un sólido crecimiento orgánico con ligera mejora en márgenes.
La compañía mantiene el objetivo de crecimiento medio anual (TACC) de doble dígito en BPA ajustado por divisa para el periodo 2012-15, que consideramos alcanzable. Como apoyos a un crecimiento rentable: 1) consolidación de las adquisiciones en Iberia, 2) un modelo único de descuento y crecimiento orgánico en Latinoamérica y 3) su propuesta basada en franquiciados (55,6% del total de tiendas, +3,6 pp vs 1T14).
La estructura financiera sigue siendo sólida (DN/EBITDA 1,1x), lo que permite mejorar la retribución al accionista: DPA +13% (RPD 2,2%) y plan de recompra de acciones de 200 mln eur (4,2% del market cap) para su posterior amortización. A pesar del buen comportamiento de la cotización en el año, el programa de recompra de acciones seguirá sirviendo de apoyo (sólo ejecutado en torno al 25% del mismo). La recomendación de inversión de Renta 4 Banco es: Mantener (precio objetivo 7,3 eur/acc).
Destacamos:
Iberia. Mejora progresiva del entorno, como se aprecia en la moderación en las caídas LFL (-4,5% en 1T15 vs -6,7% en 4T14). Mejora de cuota de mercado (+15 pb orgánicos y +65 pb por adquisiciones), hasta el 9% a finales de 2015e, situándose como segundo operador por detrás de Mercadona.
Aunque a corto plazo persistirán las presiones deflacionistas (2% en 1T15), la compañía espera inflación cero/positiva a partir de junio. Asimismo, tono positivo de las ventas en las tiendas reconvertidas (de Schlecker a Clarel, transformación que finalizará este año, y con resultados positivos, LFL>10%; primeros test en tiendas DIA Maxi, donde se está incorporando lo aprendido en las últimas adquisiciones de productos frescos en El Arbol y HPC en Clarel, han supuesto ventas +40%, el objetivo es remodelar >100 tiendas en 2015) y éxito en la integración de El Árbol (mejora en ventas +8pp, 30 mln eur de sinergias ya alcanzados en 1T15 en términos anualizados, reducción en precios -7% y éxito en la introducción y aceptación de la marca privada de DIA, que ya supone más del 20% de las ventas).
Ya se ha iniciado la transferencia de tiendas adquiridas a Eroski (cierre de la operación, 17 abril, por 135,3 mln eur, de los cuales 24,5 mln eur es el valor del real estate), con 41 hasta el momento de un total de 144 supermercados, y la transferencia será gradual hasta finales de julio. Las tiendas más pequeñas se transformarán en DIA y las más grandes y donde no haya tiendas de El Árbol se transformarán en el nuevo formato La Plaza (con mayor presencia de productos frescos y HP). Márgenes operativos estables sin tener en cuenta la incorporación de El Arbol (consolida desde nov-14), que seguirá pesando en los próximos trimestres (-120 pb R4 2015e).
Emergentes. Se mantiene la fortaleza de fondo, con sólidos LFL aunque moderándose (+14% en 1T15 vs +22% en 4T14) por menor inflación en Argentina. Por primera vez en muchos trimestres, la aportación del tipo de cambio es positiva (+6 pp en ventas), lo que junto al crecimiento LFL y a la expansión (+12% vs +10%e) lleva a un incremento de ventas en Emergentes +30%. A nivel de márgenes, estabilidad vs 1T14 (+10 pb interanual). Mejora de cuota de mercado (+50 pb en Brasil, +100 pb en Argentina). Esperamos que para el conjunto de 2015 continúe la tendencia positiva en ventas y ligera mejora en márgenes.
Guía 2015. Reiteran la ofrecida en resultados 4T14: incremento de doble dígito en ventas apoyado por crecimiento orgánico y sobre todo por adquisiciones, mientras que a nivel EBITDA crecimiento positivo. Todo ello a pesar de que se mantienen los retos (entorno deflacionario a corto plazo en Europa, menor crecimiento económico en Brasil y Argentina), a los que harán frente con un plan definido para crecer de forma rentable: 1) consolidando las adquisiciones en Iberia (y sin descartar otras adicionales en el medio plazo, aunque en el corto plazo se centrarán en integrar de forma exitosa El Arbol+tiendas Eroski), 2) un modelo único de descuento en Latinoamérica y 3) su propuesta basada en franquiciados (55,6% del total de tiendas en 2014).
