La hipotética situación en la que BBVA se quede entre el 30 y el 50% de aceptación, en su intento por hacerse con el control de Banco Sabadell, en la OPA Hostil presentada, gana enteros entre los expertos del mercado, e incluso entre los accionistas. Y es la razón por la que hoy ambos bancos pierden posiciones en el mercado.
Y aunque desde el banco que preside Carlos Torres Vila se ha negado, también la mejora de la oferta, que finalmente, y también como esperaba el mercado, se ha producido. En realidad, una de las posibilidades sobre la mesa es que BBVA incluye en su folleto la posibilidad de renunciar al umbral de aceptación del 50% y rebajarlo al 30%. Si eso se produjera, obligaría a lanzar una segunda OPA.
Esta nueva oferta, tendría que ser, obligatoriamente en efectivo o con una alternativa en efectivo- que además debería tener un precio equitativo- y debería lanzarse por la totalidad del capital que no controlase. Incluso de Sabadell indican a los accionistas, tal y como ha hecho estos días su consejero delegado, César González Bueno, esperar a la segunda OPA, porque ahí ve más posibilidades de mejora de precio.
Nueva oferta mejorada de BBVA sobre Sabadell
La nueva oferta, consistente en 1 acción nueva de BBVA por cada 4,8376 acciones de Banco Sabadell, supone un incremento del 10% (calculado con el precio de la acción de BBVA de cierre de mercado del 19 de septiembre (16,41 €/acción) y resulta algo más atractiva para los accionistas de Banco Sabadell:
- La oferta supone valorar la acción de Banco Sabadell a 3,39 euros por acción, es decir, en niveles máximos en más de una década. BBVA ofrecía previamente 1 acción de BBVA por cada 5,5483 acciones de Sabadell y 0,70 euros en efectivo.
- El valor equivalente actual de la oferta se ha incrementado en un 60% desde el día anterior a que se hiciera pública la existencia de conversaciones de fusión, el 29 de abril de 2024, pasando de los 12.200 millones de euros de la oferta a dicha fecha a 19.500 millones de euros actualmente.
- La nueva oferta otorgaría a los accionistas de Banco Sabadell una participación del 15,3% en BBVA, beneficiándose así del enorme valor generado por el proyecto de unión: con la fusión, obtendrán un beneficio por acción (que determina el dividendo por acción) aproximadamente un 41% superior al que lograrían en caso de que la entidad mantuviera su andadura en solitario.
- La prima ofrecida sobre el valor de cotización de Banco Sabadell, "que ya era muy significativa cuando se anunció la operación y muy superior a la de otras transacciones similares en la banca europea (unos 30 puntos porcentuales por encima de la media de estas operaciones)", dice la nota de BBVA, se ve sustancialmente incrementada tras esta subida de la oferta.
La contraprestación en lo que sería la segunda mayor operación bancaria de España por activos pasa a ser 100% en acciones por lo que, con carácter general, los accionistas que tuvieran plusvalías no tributarían en España si la aceptación supera el 50% de los derechos de voto de Banco Sabadell, dado que la operación sería fiscalmente neutra en este caso.
El Consejo de Administración de BBVA ha acordado renunciar tanto a la posibilidad de realizar nuevas mejoras de la contraprestación de la oferta, según lo previsto en el artículo 31.1 del Real Decreto 1066/2007, como a la de ampliar el plazo de aceptación, al amparo del artículo 23.2 del Real Decreto 1066/2007.
Aquellos accionistas de Banco Sabadell que a día de hoy ya hubieran acudido al canje, se beneficiarán igualmente de las nuevas condiciones mejoradas de la oferta. Te interesa:¿Acudir o no acudir a la OPA por Sabadell?
El periodo de aceptación permanecerá suspendido hasta que la CNMV apruebe el suplemento al folleto con la mejora de la oferta. Una vez aprobado, se reanudará el plazo de aceptación durante los días restantes hasta completar los 30 inicialmente establecidos.
Impactos financieros tras la mejora de la oferta para los accionistas de BBVA
Para el accionista de BBVA, la operación también es acretiva en términos de beneficio por acción desde el primer año tras la fusión, con una mejora de aproximadamente un 3% y un elevado retorno de la inversión (ROIC incremental de aproximadamente 17%). Todo ello, con un impacto limitado en el ratio de capital CET1, de aproximadamente -21 puntos básicos al cierre de la operación, que pasarían a ser +40 puntos básicos una vez se cierre la venta de la filial británica TSB y se produzca el abono del dividendo extraordinario aprobado por Banco Sabadell·
La operación, dice BBVA tras la mejora de la oferta, tiene como objetivo "construir un banco más sólido y con mayor escala para afrontar los retos estructurales del sector financiero en mejores condiciones". La lógica estratégica de la operación se ha afianzado en los últimos meses: en un contexto en el que Europa prevé elevar el gasto y la inversión, ha crecido la necesidad de contar con bancos más grandes en la región.
La unión con Banco Sabadell es un proyecto de crecimiento que incrementará la capacidad de financiación a empresas y familias tras la fusión en 5.400 millones de euros adicionales al año. Además, BBVA ha asumido unos compromisos sin precedentes con la CNMC que muestran su firme apoyo a las pequeñas y medianas empresas y autónomos, ya que contarán con garantías sobre el mantenimiento de volumen de crédito a futuro que no tendrían en ausencia de esta operación. “Los accionistas de Banco Sabadell que acudan participarán en una entidad con mucho mayor potencial de crecimiento y creación de valor, con capacidad de obtener un beneficio por acción un 41% superior al que obtendrían en caso contrario. Les invitamos a que juntos construyamos un proyecto tan beneficioso para los clientes, empleados y accionistas de ambas entidades y para la sociedad en su conjunto”, ha añadido Onur Genç, consejero delegado de BBVA.
El consejero delegado de Banco Sabadell, César González-Bueno, ha señalado en una entrevista en 'Onda Cero', que los consejeros contarán con un plazo de cinco días desde que la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) apruebe el suplemento del folleto de la OPA de BBVA para realizar su nueva recomendación. Sabadell ya emitió un informe el pasado 12 de septiembre rechazando de manera unánime la oferta y recomendado a sus accionistas que no acudiesen al canje. Ahora deberá de nuevo emitir su opinión, para lo que tendrá esos cinco días. Posteriormente, y tal y como ha hecho con el primer informe, realizará visitas a los inversores institucionales para transmitir su postura.
¿Qué pasa si no alcanza el 50%? ¿Cuál es la mejor opción para los accionistas de Sabadell?
Tras conocer la oferta, las acciones de Sabadell sufrieron una fuerte penalización en la sesión de ayer. A estas horas, cotiza con una subida del 0,4% que le lleva a los 3,22 euros. Por su parte, BBVA sube un 0,6%, hasta los 16,08 euros. Ahora la pregunta es si esta mejora de las condiciones de la OPA son los suficientemente atractivas como para que el inversor de Sabadell acuda a la misma.
Los expertos de Jefferies creen que "la decisión de BBVA de reducir el umbral de aceptación dependerá en última instancia del resultado de la oferta, ya que cuanto más se acerque al 50 %, más manejable será el seguimiento desde el punto de vista del capital. La nueva oferta valora ahora a Sabadell con una prima del 3% tras la evolución del precio de ayer. Se espera ahora que el incremento del beneficio por acción (EPS) (tras la fusión) sea del 3 % para los accionistas de BBVA (frente al 5 % anterior), y se espera que el impacto en el CET1 sea de 21 pb (frente a 34 pb anteriormente) si la tasa de aceptación es del 100 %, y de 41 pb si la tasa de aceptación es del 50 %".
Si la empresa decidiera finalmente reducir el umbral al 30%, dicen los expertos de Jefferies, estaría obligada a lanzar una oferta de seguimiento por todo el capital restante a un precio justo (acordado con la CNMV), ya sea en efectivo o en papel, pero con un equivalente en efectivo. Tasa de aceptación, determinante para retirar el umbral del 50%. Una oferta obligatoria de seguimiento para cualquier participación restante de entre el 50 % y el 70 % requeriría un mayor consumo de capital que la operación actual, que se espera que sea de entre 21 y 41 puntos básicos. Nuestros cálculos sugieren un déficit de capital de entre 1000 y 5000 millones (por debajo del 12 % del CET), suponiendo unas tasas de aceptación del 50 % y del 30 %, respectivamente. BBVA dispone de algunas palancas para liberar capital adicional (por ejemplo, cancelar los 1000 millones de euros de SBB ya deducidos del CET1), lo que hace que la posible oferta en efectivo por el 50 % restante sea más realista si la tasa de aceptación se acerca al 50%".
Desde el Departamento de análisis de XTB creen que "este incremento de la oferta supone un golpe en la mesa de BBVA. El atractivo de la oferta es ahora mucho mayor para el accionista de Sabadell, tanto por el incremento del 10% en el precio implícito como por la eliminación del pago fiscal por las ganancias de sus acciones. En total, las nuevas condiciones suponen un incremento total de la propuesta de al menos un 30%, dependiendo del momento de compra y del tramo fiscal de cada inversor. Pensamos que esto incrementará el número de accionistas que aceptarán la OPA, aunque seguimos teniendo dudas del sentido global de la operación por el veto de la fusión durante los primeros años y los múltiplos a los que se realiza la OPA. Con el precio implícito de 3,39€, BBVA está pagando más de 9,5 veces beneficios por Sabadell, mientras que su PER medio de los últimos 3 años es de 6,9 veces, lo que supone pagar casi un 40% más de sus múltiplos medios". En su opinión, "esto reduce el atractivo para el accionista de BBVA. en cualquier caso, creemos que esta propuesta asegura a BBVA alcanzar al menos el 30% del Sabadell, pero seguimos viendo con dudas que alcance el 50%".
Desde RBC creen que "la oferta revisada de BBVA para el rival español Banco Sabadell es justa y suficientemente atractiva para que la mayoría de los accionistas del objetivo la acepte", dice Benjamin Toms de RBC Capital Markets. Los nuevos términos abordan directamente dos preocupaciones para los accionistas de Sabadell, al eliminar un elemento en efectivo y descartar mejoras adicionales, señala el analista. "La eliminación del elemento en efectivo de la oferta significa que los accionistas de [Sabadell] no estarán sujetos a impuesto sobre las ganancias de capital en España, siempre que el nivel de aceptación supere el 50% de los derechos de voto de [Sabadell]", dice RBC. El nivel de incertidumbre ha disminuido después de que BBVA dijera que renunciaría a la posibilidad de realizar más mejoras en la oferta y de extender el período de aceptación, dice el analista.
Por su parte, Renta 4 cree que la nueva oferta supone una prima del 1,6% respecto al cierre de Sabadell del pasado viernes. Según sus cálculos, "esta modificación supondrá para BBVA un consumo de capital de 41 puntos básicos (asumiendo aceptación del 50%), que tras la venta de TSB y el dividendo extraordinario se reduciría a 4 pb con aceptación del 50%". La entidad cree que "la eliminación del componente en efectivo de la ecuación de canje, convirtiendo la contraprestación en 100% acciones, supone para los accionistas de Sabadell que tengan plusvalías no tributar en España, si la aceptación supera el 50% de los derechos de voto, dado que la operación sería fiscalmente neutra en este caso", añaden.
Gustavo Martínez, profesor de Finanzas de la Universidad Francisco Marroquín y analista de Mercados cree que la mejora del precio representa un giro estratégico clave en esta OPA sin precedentes. Al elevar la contraprestación a una acción de BBVA por cada 4,8376 de Sabadell —frente al canje anterior de 5,5483 acciones más 0,70 euros en efectivo—, BBVA no solo incrementa el valor implícito a 3,39 euros por acción de Sabadell, sino que lo hace íntegramente en acciones para neutralizar el impacto fiscal en España, siempre que supere el 50% de aceptación. Esto podría inclinar la balanza hacia los accionistas indecisos, que ahora evitan tributar plusvalías y participan directamente en un BBVA potenciado, valorado en unos 19.500 millones de euros". Si (BBVA) logra el umbral mínimo del 50% de derechos de voto, "la operación crearía un gigante bancario con 800.000 millones en activos, un ROIC del 17% y un BPA mejorado un 3% para accionistas de BBVA desde el primer año. De lo contrario, podría derivar en una guerra de opas o en la retirada de BBVA, aunque analistas ven probable una prórroga implícita si el apoyo flaquea.Esta jugada fiscal y de prima histórica posiciona a BBVA como líder en la consolidación europea, pero el éxito depende de la respuesta de Sabadell y el escrutinio regulatorio".
Por su parte, Rafael Ojeda, analista independiente cree que la deriva a la que ha tomado la Bolsa, que ha subido de una manera muy significativa fundamentalmente por el sector financiero, entre otros motivos gracias a esta OPA, ha llevado a que "por muy generosa que pueda ser la oferta de BBVA, el accionista de Sabadell no haya acudido para perder dinero. Esta mejora de la oferta es la única forma en que los pequeños accionistas de Sabadell pueden vender sus acciones, canjeen y se conviertan en accionistas de BBVA".
Antonio Castelo, analista de iBroker, señala que la OPA hostil de BBVA sobre el Banco Sabadell sigue siendo un tema central. BBVA ha mejorado su oferta, todo en acciones, pero según Castelo, esta mejora del 10% sobre el precio de cierre del viernes sigue siendo insuficiente para los accionistas de Sabadell, ya que la prima es mínima (1,6%, calculada el día 22 de septiembre) y no compensa la dilución para los accionistas de BBVA, ni las limitaciones impuestas por el gobierno. Entre lo positivo, señala que la oferta en acciones evita la tributación por plusvalías para los accionistas de Sabadell, pero no mejora sustancialmente el precio objetivo de consenso, por lo que considera que no valora como debería a la entidad que preside Josep Oliú.
