¿Cuál es la filosofía de los fondos Echiquier Patrimoine y Echiquier ARTY?
Estamos gestionando dos fondos diversificados que se complementan bien uno a otro: Echiquier ARTY es un fondo diversificado europeo que puede invertir 0-50% de sus activos en acciones y 0-35% en bonos high yield. Echiquier Patrimoine es más cauteloso en sus participaciones, sean acciones y bonos y teniendo en cuenta su muy superior pila de equivalentes de efectivo. Estos dos fondos son “selectores de la estructura de capital”: lo que hacemos es valor relativo en la estructura de capital de las compañías, y nuestra preocupación diaria es: “¿qué apoyo de inversión de una compañía creemos que se ajusta mejor al fondo en términos de riesgo-retorno: acciones, bonos senior, con respaldo de colateral, subordinados… o ninguno?”. Básicamente aplicamos nuestros conocimientos de renta fija (en este caso, todas las valoraciones son relativas) a la gestión de los fondos.
 
Sobre la asignación sectorial, llama la atención la exposición que poseen al sector financiero. ¿No consideran que este sector es muy arriesgado?
En realidad la cartera de renta variable de Echiquier ARTY infrapondera los bancos pero sobrepondera los seguros en estos momentos. ¿Por qué? Los test de estrés salieron a finales de julio y los bancos europeos comenzaron el ejercicio con dos puntos porcentuales más de ratio de Common Equity Tier 1 (una medida de su solvencia) que en 2014. Nosotros (y el regulador) creemos que el sector está mejor capitalizado que en el pasado y tiene una base de activos menos arriesgado. Sin embargo, las curvas de tipos planas y los tipos por debajo del 0% del Banco Central, entre otros, han pesado significativamente en su rentabilidad. Esta es la principal razón por la cual en renta variable el sector nos apetece menos.
 
¿Qué bancos tienen en las carteras?
Estamos infraponderando los bancos en el lado de la renta variable (manteniendo sólo Société Générale y Credit Suisse) mientras los sobreponderamos en el lado del crédito, con posiciones bastante concentradas en los “campeones nacionales” de gran capitalización. Nuestras exposiciones de renta fija están centradas en los bancos franceses, BBVA, Unicredit e Intesa Sanpaolo.
 
¿Se plantean reducir el nivel de liquidez e incrementar la exposición al mercado?
Mientras mantener liquidez ahora tiene un costo (¡0,4% ó cerca!), todavía somos cautelosos. El momentum de las ganancias no es estelar de momento en la Eurozona y no vemos razones para que las acciones se disparen en este contexto. Pero la elección relativa de acciones frente a crédito sigue siendo fuerte: es decir, el crédito con alta calificación se está acercando a un rendimiento del 0% en los vencimientos a medio plazo, mientras los rendimientos por dividendos son mucho más elevados. El mismo argumento podría ser utilizado para el crédito frente al efectivo.

No queremos sentirnos forzados a comprar renta variable. A veces pagar la tasa de depósitos del BCE puede ser la mejor elección para encontrar un mejor punto de entrada. Como tal, nuestros niveles de efectivo no son ni considerables, ni cortos.
 
¿Dónde encuentran valor en renta fija?
Durante los últimos 18 meses, hemos encontrado que los valores financieros presentaban un valor significativo. Invertimos en deuda subordinada a finales de 2014 y es un negocio que ha funcionado muy bien, aunque este año ha sufrido una volatilidad más elevada. Sin embargo, ciertas partes siguen recompensando, como la parte muy subordinada del capital, especialmente en comparación con las acciones de bancos. Por el contrario, la parte media de la estructura de capital bancario (Lower Tier 2, deuda senior no garantizada) parece menos atractiva que en el pasado.

Hemos comenzado a desenvolver las posiciones en deuda subordinada recientemente y ahora estamos cambiando al high yield europeo, o los híbridos corporativos donde encontramos valor debido al estrechamiento de las primas senior gracias al programa de compras del sector corporativo (CSPP).

Sobre todo, creemos que cada día más la movilidad es un factor de retorno importante, cualquiera que sea el subyacente. Los mercados de renta fija han crecido en los últimos años y con menos liquidez esto genera oportunidades a diario como por ejemplo el “arbitraje” de la curva o estructura de capital de un mismo emisor.
 
En este punto, ¿cómo les afecta el programa de compra de deuda privada del BCE?
Nuestros fondos están principalmente posicionados en exposiciones en la zona inferior de la clase “investment grade”, muchas de las cuales son elegibles para el CSPP y por lo tanto han visto un impulso importante en los últimos meses. Afortunadamente (para nuestros bonos en cartera) y desafortunadamente (¡cuando miramos al futuro!), las curvas de tipos de los emisores de mayor grado se han vuelto tan planas que actualmente es difícil conseguir rendimientos positivos de estos emisores en bonos de vencimiento hasta el 2020. Por ende, el interés relativo por el high yield creció con fuerza. Aunque la volatilidad todavía está presente en este segmento dado que el BCE no es comprador efectivo de esos bonos, el desplazamiento de los inversores en búsqueda de retorno ha traído un comportamiento muy bueno.
 
¿Qué piensa sobre la situación política en España? ¿Les ha influido a la hora de invertir en nuestro país?
Lo lamentable de la situación política española es la incertidumbre prolongada que crea. Es bien sabido que a los inversores no les gusta la incertidumbre. Nos hemos vuelto un poco menos constructivos en nombres con buena salud como BBVA, con el que de otra manera estaríamos mucho más cómodos hoy en día.
 

 

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