Los mercados han visto el peor escenario desde que introdujimos cautela hace tres meses: inflación a pesar de endurecimiento monetario en muchos países emergentes; contagio de deuda soberana en Europa y crecimiento limitado en EEUU.

De hecho los mercados se han mostrado altamente disfuncionales ante la restricción de liquidez a nivel mundial -que hace necesaria una respuesta global para restaurar apetito por el riesgo-. En este entorno conviene la paciencia, con cautela extrema a corto plazo y búsqueda de oportunidades de compra. Tras el sentimiento negativo las valoraciones cuentan con el apoyo de las sobreventas.

EEUU repuntará la segunda mitad del año

A pesar de datos más débiles la economía estadounidense probablemente está pasando por una corrección de medio ciclo y evitará una nueva recesión. Las interrupciones en la cadena de suministro causadas por el terremoto de Japón del pasado marzo se han aliviado y los precios de la energía caído -el del petróleo hasta 20 por ciento por debajo de máximos de abril-. Creemos que esta economía repuntará la segunda mitad del año, con recuperación del consumo y ritmo de crecimiento cerca del tres por ciento. Mientras persisten los problemas, en particular en el mercado de vivienda, con escaso crecimiento de empleo.

De todas formas la producción industrial en Japón ha rebotado, especialmente en automóviles, superando expectativas.

En Europa los inversores han concluido que sólo una nueva crisis financiera puede generar voluntad política

Por su parte en Europa los inversores han concluido que sólo una nueva crisis financiera puede generar la voluntad política necesaria para enfrentar los problemas estructurales de la Zona Euro. Además se ha producido una rápida desaceleración económica. El cambio de política del BCE respecto a eliminar exceso liquidez y subir tipos de interés es alentador, aunque insuficiente. La reducción de liquidez en el mercado interbancario ya caracterizó la crisis financiera de 2007-08 y hay posibilidad de repetición si aumentan los temores sobre la solidez de los balances bancarios. Mientras el BCE ha quedado como mecanismo de apoyo principal al mercado y hay peligro de que los mercados, poco convencidos de avances en el tratamiento de la crisis, impulsen nuevamente al alza la rentabilidad de los bonos y se extienda el contagio. El programa de estabilidad EFSF creado en 2010 para hacer frente a los problemas de deuda soberana de la Zona Euro tiene fondos insuficientes para restaurar la confianza y los mercados seguirán testando el compromiso del BCE con compras de deuda y su voluntad de abastecer los mercados con suficiente liquidez.

En renta fija la Unión Europea ha mantenido a Grecia solvente por ahora, lo que proporciona una ventana de oportunidad que permite aumentar riesgo a corto plazo. Además aunque en Italia la deuda sobre PIB supera el 120 por ciento su situación fiscal es mucho más sólida que Grecia o incluso España y su perfil de vencimiento, de promedio siete años, proporciona menor presión el próximo año. El aumento de su diferencial respecto a la alemana ha reflejado problemas de liquidez a corto plazo más que de solvencia

La prima de riesgo en renta variable ha aumentado a máximo de 40 años

En cualquier caso los precios de las acciones están descontando considerable cantidad de malas noticias. La prima de riesgo en renta variable ha aumentado a máximo de 40 años y los mercados están históricamente baratos. Sin embargo son vulnerables a la revisión a la baja de las previsiones de beneficios y la agitación puede provocar una reevaluación en los planes de inversiones de las empresas. En este entorno los sectores defensivos como consumo básico han proporcionado cierta protección, pero apenas ha habido sectores intactos.

De manera que los inversores cada vez más han buscado activos de elevada rentabilidad por dividendo, dadas sus características defensivas y la escasa rentabilidad de otros activos. De hecho este tipo de empresas se ha colocado en el cuartil superior de mejor comportamiento. Es posible que algunos inversores se salgan de la baja rentabilidad de los bonos hacia estas acciones, especialmente en servicios públicos, si se estabiliza el sentimiento del mercado. Sin embargo es demasiado pronto para reintroducir posiciones en acciones, pues la liquidez es menor y conviene la precaución.

El crecimiento mundial continuará con apoyo de mercados emergentes

El crecimiento mundial continuará con apoyo de mercados emergentes, particularmente Asia. Además la liquidez puede mejorar con la adopción de políticas monetarias más neutrales.

Mientras, a pesar del vigoroso crecimiento y ausencia de presiones fiscales las acciones de mercados emergentes han cedido bruscamente con la reducción de riesgo en las carteras. Aunque se hayan revisado a la baja las previsiones de beneficios en sectores expuestos a demanda global, como tecnología, las de consumo doméstico siguen subiendo. Además las valoraciones y relación cotizaciones/previsión de beneficios están históricamente baratas y se puede crear oportunidad fuerte de compra.

A corto plazo seguimos neutrales en acciones, entre empresas con características defensivas, visibilidad de beneficios y elevada rentabilidad por dividendo, especialmente en telecomunicaciones.

Conviene un enfoque táctico

La coyuntura actual sigue favoreciendo un enfoque táctico. Entre acciones conviene una posición defensiva, centrada en menor volatilidad y rentabilidad por dividendo. En acciones sobre-ponderamos Japón y EEUU y valor frente a crecimiento, energía, sectores industriales y servicios públicos. En renta fija sobre ponderamos en algunos casos deuda emergente en moneda local. Además sobre-ponderamos oro y petróleo.

Estamos neutrales en acciones de países emergentes –hay divergencias geográficas y las perspectivas de beneficios empresariales reflejan fuerte actividad de bancos y consumo básico. Además conviene vigilar cuestiones de gobierno corporativo. También estamos neutrales en consumo discrecional y básico y salud; deuda ligada a inflación en euros y deuda emergente en dólares. Infra ponderamos acciones de Europa, Pacífico y de mediana y pequeña capitalización y en sectores de materiales, finanzas y telecomunicaciones.

La deuda pública de países desarrollados ha recuperado estatus de valor refugio y conviene una exposición neutral. En deuda privada, cualificada y de alta rentabilidad la mayoría de la revalorización ya ha pasado pero conviene sobre ponderar deuda empresarial en EUR. Sobre ponderamos en algunos casos deuda emergente en moneda local.

Además favorecemos productos de retorno absoluto mixtos con pasaporte europeo y liquidez diaria.