"¿Invertir ahora en el Ibex 35? ‘Hay oportunidades mucho mejores en midcaps y calidad global”

La bolsa americana está en máximos históricos, ¿es casi inmune al entorno macroeconómico?

Decir que algo es ajeno al contexto macroeconómico es mucho decir, sobre todo en un mundo tan volátil como el actual, no solo este año sino desde hace ya varios. Hoy convivimos con un tipo de incertidumbre compleja: son esos factores que conocemos, pero cuyo impacto desconocemos, los llamados known unknowns. Eso hace que sea complicado construir el contexto económico.

Así, aunque efectivamente el S&P 500 está en máximos históricos, no diría que sus compañías son inmunes al entorno macro. Pero sí es cierto que están ahí porque crecen. Una vez pasa la ansiedad del corto plazo, como vimos tras abril, muchas de estas empresas, especialmente las tecnológicas que más pesan en el índice, siguen publicando buenos resultados. Incluso, la repatriación de beneficios tras la depreciación del euro les está dando un extra, impactando positivamente en los beneficios empresariales.

Ante la inestabilidad global, ¿qué opina del sector defensa? ¿Se sienten cómodos invirtiendo en él?

Desde nuestra filosofía, siempre priorizamos un horizonte de largo plazo y una gestión patrimonial que respeta la política de inversión de cada cliente. En cuanto a temáticas como la del sector de la defensa creemos que hay un efecto estructural por el récord de inversión pública y privada, pero gran parte ya está descontado en precios.

Tras consultar con gestores que llevan décadas invirtiendo en Europa, muchos han reducido posiciones en defensa por prudencia, riesgo y valoración, aunque anteriormente tuvieran en cartera compañías como Rheinmetall. Además, en defensa importa analizar no solo la demanda sino la capacidad de oferta para darle salida. Así que, en este momento, no vemos motivos para recomendar activamente esta temática.

El inversor minorista está mirando a EE.UU., mientras el institucional se va a Europa. El Ibex 35, además, ha tenido un buen semestre. ¿Cuál es su visión y cómo se han posicionado?

Lo importante es evitar el cortoplacismo. Seguir al mercado suele llevar a comprar en picos y vender en pánicos. Hay estudios que muestran la clara correlación entre flujos de fondos y rendimientos pasados.

Por eso mantenemos una estrategia global, ya que EE.UU. sigue siendo el mercado con más y mejores compañías. Dada la incertidumbre macro y la prima de riesgo actual, apostamos por compañías globales de calidad, aunque suponga pagar algo más por valoración, porque ofrecen mayores retornos sobre el capital y visibilidad de beneficios menos cíclica.

Eso lo complementamos con ideas en mid y small caps, y algunas ligadas a compañías relacionadas con materias primas, donde vemos valoraciones deprimidas. Así, reforzaríamos la parte de la cartera más centrada en títulos de crecimiento  con oportunidades que puedan elevar la rentabilidad.

¿Cómo está influyendo ahora la inseguridad geopolítica y jurídica en sus decisiones?

En el comité de inversiones tratamos de basarnos siempre en datos. La geopolítica no es un dato exacto, pero eleva las primas de riesgo, lo que implica exigir mayores retornos.

En renta variable mantenemos la estrategia global, pero en renta fija hemos sido más cautos. Hemos reducido exposición a deuda norteamericana, derivándola hacia Europa. Como inversores en euros, preferimos asumir solo el riesgo del carry, no el de divisa ni duración americana, sobre todo tras el déficit y los estímulos fiscales en EE.UU. Además, mantenemos posiciones estructurales como un 5% en oro, que, entre otros, sirve de colchón ante estos riesgos.

A corto plazo, el mercado parece inmune: ni guerras ni deuda están afectando. ¿Cuánto puede durar este escenario antes de tener que rotar carteras?

Los mercados pueden mantenerse irracionales más tiempo del que nosotros podemos permanecer invertidos. El S&P 500 está en máximos, los indicadores de riesgo en renta variable y renta fija, el VIX y el MOVE, en mínimos, la curva de tipos estable; las primas de riesgo bajas... Es sorprendente con el contexto que vivimos.

A corto plazo, esto puede cambiar con la temporada de resultados. En EE.UU., la anterior fue buena pero con poco guidance. Ahora que empieza la banca a publicar, tendremos más visibilidad, especialmente sobre márgenes, que están en máximos. Esto es clave, aunque muchos prefieren hablar solo de geopolítica.

Por eso, aunque monitorizamos la macro, el foco está en el crecimiento y beneficios de las compañías. La inteligencia artificial, por ejemplo, ni siquiera está recogida en los modelos de crecimiento global, pero sabemos que será un driver relevante. Sin embargo, el gran problema estructural sigue siendo el endeudamiento, que limita el crecimiento potencial de las economías y, por tanto, los retornos esperados a largo plazo.

¿Tienen exposición directa a inteligencia artificial o cuesta entrar por valoraciones?

Recibimos preguntas sobre IA casi a diario. La tesis de Nvidia, por ejemplo, es sólida: monopolio en un mercado creciente. Pero las valoraciones no compensan el riesgo.

Preferimos aproximarnos indirectamente, invirtiendo en compañías industriales que forman el ecosistema: por ejemplo, empresas que mejoran la refrigeración de data centers o la eficiencia energética. Estas no están tan “en precio” como Nvidia, pero tienen un binomio rentabilidad/riesgo más atractivo.

Hablemos de deuda e inflación. ¿Cómo ven el escenario inflacionario? ¿Qué rentabilidad es aceptable hoy para la renta variable?

La inflación ya no es el problema estructural que temíamos. El mercado laboral de EE.UU. sigue fuerte pero moderándose, los salarios bajan lentamente y los break-evens a cinco años están ligeramente por encima del 2%.

Hoy, para carteras conservadoras en euros, podemos construir combinaciones de crédito y gobiernos a 3-5 años que baten la inflación por un punto. En renta variable, los earnings yields del S&P ya no lucen tanto. Creemos que hay que moderar expectativas: veremos retornos más en línea con la historia, no como los dobles dígitos de la última década.

¿Y el riesgo en la renta fija si los tipos siguen bajando?

Ahí diferenciamos. La bajada de tipos está descontada. En crédito no vemos tanto riesgo de reinversión. Sí en monetarios, por eso desde finales del año pasado aconsejamos mover posiciones a duraciones algo mayores. La foto para un inversor conservador hoy es mucho mejor que antes del Covid, con tipos cero o negativos.

Para terminar, ¿qué grandes tendencias ven cara al futuro?

En renta fija, principalmente Europa, bien combinada entre gobierno y crédito. En renta variable, carteras globales, poco expuestas ya a España directamente. Si España aparece, es por estar dentro de fondos europeos.