Alberto Espelosín, gestor del fondo Abante Pangea, analiza las perspectivas de mercado y las oportunidades de inversión para los próximos meses.

Maneja un BPA de 814 euros para 2016, lo que situaría al Ibex 35 en 10.582 puntos, por debajo del nivel de cotización actual. ¿Se ha pasado de frenada el Ibex?
Esta estimación de 814 euros para 2016 es bastante optimista, pues supone que Santander y BBVA tengan unos beneficios cercanos al récord de 2007 y que Telefónica obtenga una cifra de beneficios cercana a los 5.000 millones.

El BPA de 814 euros es inferior a los 1.200 de 2007, pero porque hay más número de acciones. A los beneficios del 2016 le he aplicado un PER de 13x. Que el Ibex 35 se vaya a niveles de 12.000 puntos, es una opción, pero el margen de seguridad como estratega se reduce. Cualquier valoración entre 10.500-11.000 puntos es una zona para vender Ibex.

¿Cree que Grecia podría truncar el recorrido del Ibex 35 en la segunda parte del año?
Grecia va a afectar mucho a los mercados, aunque al Ibex 35 le va a afectar poco, en cambio, sí le va a afectar lo que ocurre en Sudamérica, ya que el 40% del beneficio del índice viene de esa región.

El nivel de sentimiento, en cambio, si es muy grande, y estamos ante un problema con una solución muy larga. El programa de rescate se ha incumplido, no han pagado y a partir de ahora pueden pasar muchas cosas. Si en el referéndum dicen que “sí”, tendrán que renegociar inmediatamente un nuevo plan de rescate y si dicen que “no”, tendrían que empezar a pensar en emitir una moneda nueva. Esto va para el largo plazo y va a afectar al mercado y, si el Ibex cae a una zona 9.800-9.500 puntos, el EuroStoxx a 3.200 ó el S&P 500 a 1.950, sería para comprar.

¿Qué calendario de subida de tipos por parte de la Fed manejan ustedes?
El gran tema de este año y el evento económico de los próximos tres años es la subida de tipos de interés por parte de la Fed. En este sentido, creo que en la reunión del 27 de septiembre podría empezar a subir tipos. La Fed está en una encrucijada, pues ya no tiene sentido tener los tipos tan bajos, pero los salarios no crecen. Creemos que la subida se hará de forma progresiva hasta niveles de 1,5-2%, pues en 2016 en EEUU se van a celebrar elecciones y la Fed no debería intervenir en este proceso electoral. Por ello, la ventana para empezar a normalizar tipos de interés se abrirá en septiembre. Sin embargo, la economía americana no está preparada para soportar una subida de tipos grande, por el tema de los salarios, por lo que se verán ahora las vergüenzas de la economía americana que ha estado subvencionada por la Fed en la parte del capital, pero no de los salarios. Hasta que no suban los salarios, la economía estadounidense son estará salvada, siempre estará dependiente de las inyecciones de la Fed.

Teniendo en cuenta esto, ¿está pensando en modificar la exposición del fondo al mercado estadounidense?
Actualmente estoy largo de Europa y corto de EEUU, toda la posición de contado la tengo cubierta con venta de futuros del S&P 500, porque creo que es el índice más caro de todos los que estoy manejando. Estamos hablando del final del ciclo de beneficios de EEUU y es difícil seguir pagando 19 veces por los beneficios del S&P. de hecho, creo que a finales de este año o principios del que viene, el S&P podría llegar a 1.850 puntos. De hecho, este año ha habido una revisión muy negativa de previsión de beneficios y ahora sólo estamos previendo una subida de beneficios del 2,5%, cuando todos los estrategas nos hablaban de una subida del 15%, fundamentalmente por el sector petrolífero y la revalorización del dólar.

El fondo Pangea está muy expuesto al sector de las telecomunicaciones (Portugal Telecom, KPN, Orange, Telecom Austria…), ¿por qué le ve potencial a este sector?
Creemos que existe mucho valor en estas compañías porque va a haber muchos movimientos corporativos y lo peor en tema de tarifas ya ha pasado, las compañías han pasado un proceso de ajuste muy importante y, por valoración son muy atractivas por generar un free cash flow que puede hacer que paguen un dividendo estabilizado por encima del 3,5-4%

También buscamos ciertos movimientos corporativos, como en Telecom Austria, pues Carlos Slim podría lanzar una OPA de exclusión; también miramos a Portugal Telecom, porque la consolidación en Brasil tiene que existir, al igual que Telecom Italia; y también tenemos compañías puras compañías de dividendo, como Teledanmark o Orange. Estas compañías se podrían comportar muy bien en un escenario de caída del mercado.

También en los últimos tres meses hemos empezado a introducir utilities y creo que GDF Suez, que genera un free cash flow de 3.000 millones de euros, podría llegar a pagar un dividendo de del 5%. Además, RWE y E.On están completamente destrozadas en términos de tarifas y regulación y el reciente anuncio que han hecho en Alemania sobre las plantas de lignito no va a ser tan perjudicial como se creía. Por ello, creo que van a ser una buena oportunidad para el largo plazo.

De hecho, una de las últimas acciones que ha incorporado a cartera es Enel Green Power, ¿qué le ha animado a invertir en ella?
La hemos metido en cartera dentro de la línea de introducir acciones defensivas para la segunda parte del año que creemos que va a ser negativa. La hemos comprado, no por el dividendo, sino por el proyecto de desarrollo de los nuevos parques para los próximos años. Por ello, tiene un perfil de crecimiento interesante. Sus free cash flow no son atractivos porque invierte mucho, pero tiene una sostenibilidad importante.

Tiene en cartera varias compañías relacionadas con el petróleo. ¿Es momento de apostar por la recuperación del sector y del precio del petróleo?
Hicimos una entrada en petroleras importante en el sector petrolero el año pasado aprovechando la caída del precio del crudo, incluso llegamos a tener un 15% del fondo en petroleras y además tuvimos la suerte de que se lanzó la OPA sobre British Gas Group a un 40% por encima del precio al que la habíamos comprado, y ahora nos quedan las posiciones en Gazprom y Galp, aunque las hemos reducido. Pero nos interesan mucho. De hecho, creemos que Gazprom es la compañía energética más barata del mundo, pues en términos de valor implícito de reservas estás comprando una compañía a 0,8 dólares/barril, cuando las transacciones se hacen a 10 dólares/barril. El tema de Rusia es complicado, pero tiene mucho margen de seguridad comprándola por debajo de 5,5 dólares. En el caso de Galp, jugamos el desarrollo de los pozos de petróleo en Brasil y por debajo de 11 euros estamos volviendo a acumular. Cada una puede llegar a pesar un 4% en el fondo porque creo que el precio del petróleo no va a hacer nada especial en lo que queda de año.

Considera que el oro puede ser una de las grandes temáticas en la segunda parte del año. ¿Por qué?
Vivimos en un sistema en el que la gente destroza sus monedas para vivir en un mundo de deuda galopante. La deuda en 2014 en el mundo era de 199 trillones, cuando en 2007 era de 142 trillones, es decir, esta crisis la hemos salvado imprimiendo 57 trillones de divisas, en los cuales, la gente confía. A priori es un mundo sin inflación, porque existe una globalización de los costes unitarios y los bancos centrales controlan la situación. Por tanto, a priori no tendríamos que comprar oro con inflaciones tan bajas, pero creo que los países emergentes, que no pueden imprimir tantas divisas, pueden buscar refugio en el oro y, además, el 55% de la demanda del oro es muy estable y proviene del mundo de la joyería. Además, las productoras de oro están reduciendo su producción y a partir de 2016 nos vamos a encontrar un déficit de oferta, haciendo que el precio del oro suba y sirva de refugio para muchos inversores.

La zona de 1.100 dólares es una zona donde existen bastantes compradores, y la zona de 1.300 existen muchos vendedores. No me extrañaría que si se soluciona el tema de Grecia, la gente está contenta con las subidas de tipos de la Fed y vuelve a euforia al mercado y el oro se fuera por deba de 1.100 dólares, sería momento para acumular posiciones en mineras porque puede subir un 50% en el próximo año. Actualmente tenemos un peso del 3,5% dentro del fondo y, si cae el precio del oro, podríamos incrementar exposición hasta el 5-7%-.

¿Qué recomendaría a los inversores de cara al verano?
Creo que es un momento para leer y, en uno de los últimos Pangea Insight hago sugiero algunas lecturas. Además, creo que hay que pensar que estamos muy complacientes con el mercado y hay que vigilar mucho el mercado de renta fija porque estamos ante una de las mayores burbujas que se conoce en el mundo financiero, y tener cierta prudencia porque llevamos unos retornos muy por encima de la media en el mercado del capital y que no son sostenibles porque todos los condicionantes que les ha condicionado se van a ir diluyendo en el medio y largo plazo.
Además, otra de las cosas que hay que reflexionar es que, si tenemos tipos a 0%, no existen procesos de inversión a largo plazo por parte de las compañías. Además, las compañías, por mucho que tengan cash flow, no se están traduciendo en crecimiento de inversión porque prefieren recomprar sus acciones.

Entonces, ¿debemos cubrir la cartera o reducir posiciones para los próximos meses?
Hay que ser prudente y no dejarse llevar por la complacencia. Si tuviera inversiones en EEUU me preocuparía claramente y estaría bastante protegido para el verano y para lo que queda de año.

En cambio, Europa está más barata y, si el EuroStoxx vuelve a niveles de 3.850-3.800 puntos, hay que vender, pero si por motivos de pánico por Grecia cae a 3.200-3250, hay que comprar. En el caso del Ibex 35, hay que estar prudentes por encima de 11.000 puntos.