¿Cuándo cree que los tipos de interés volverán a una situación de ‘normalidad’? ¿Cuál será el desencadenante que motive a la Reserva Federal para llevar a cabo esta subida?
Creo que las perspectivas para los tipos en Estados Unidos son bastante inciertas ahora, dependen de lo fuerte que sea la economía en los próximos uno o dos años. Los mercados van a seguir centrándose en la tasa de desempleo. Si el desempleo acaba cayendo por debajo del 6,5%, lo que esperamos que suceda en 2014, entonces los tipos de interés comenzarán a subir, pero la rapidez con la que suban o lo lejos que vayan, no lo sabemos. En última instancia esperamos que los tipos de interés se sitúen entre un 4 y un 5%.
¿Vincularía la mejora de la construcción de viviendas en USA a una retirada paulatina de los estímulos a la economía por parte de la FED?
A principios de este año la Fed se centró casi en exclusiva en la tasa de desempleo, pero más recientemente, ha dicho que estaba preocupada por las condiciones financieras. Y por condiciones financieras entendemos que se refería a los tipos hipotecarios. Durante el verano se ha producido un aumento en los tipos hipotecarios y esto ha preocupado a la Fed que considera que estos tipos podrían haber subido demasiado, lo que podría generar algo de debilidad en el mercado de la vivienda.
Hasta el momento éste no parece ser el caso. El mercado residencial es fuerte, los precios de las casas están subiendo más del 10% al año, las casas están mejorando, la venta de viviendas está aumentando. Así que si esto sigue así creo que la Fed comenzará a reducir sus inyecciones de liquidez antes del final de 2013.
¿Qué previsión manejan desde AXA IM para los bonos estadounidenses dentro de los próximos dos años?
La rentabilidad actual del bono americano a 10 años es de 2,75%. Durante los próximos dos años espero que suba hasta el 4%. Esto podría ocurrir lentamente a corto plazo, pero llegado 2014, si la economía sigue creciendo con fuerza y la inflación comienza a repuntar, creo que veremos un aumento más agresivo en los tipos de interés.
A raíz de la volatilidad desatada en los mercados de renta variable por determinados anuncios –prematuros- por parte de la Reserva Federal, ¿diría que está llevando a cabo una buena estrategia de comunicación?
Creo que la FED hizo muy buen trabajo a principios de este año preparando al mercado para una retirada de estímulos. No obstante, el problema es que todo el mundo en el mercado creía que la retirada iba a comenzar en septiembre y luego la atención se centró en la tasa de desempleo como la señal que indicase cuándo empezarían a normalizarse los tipos de interés.
Sin embargo, en la reunión del Comité de Mercado Abierto de septiembre, la Fed confundió a los mercados una vez más. No empezó con el tapering y se volvió en un poco menos clara sobre lo que se necesita en términos de crecimiento de la economía para iniciar la normalización de los tipos de interés. En consecuencia, hay más confusión y más incertidumbre en el mercado. Esto ha llevado a una mayor volatilidad. En mi opinión, hasta que la Fed pueda restablecer esta credibilidad, la volatilidad seguirá siendo bastante alta.
¿Esperan un fuerte impacto sobre la economía real en el momento en el que la FED retire ciertos estímulos a la economía?
Creo que la economía se está fortaleciendo siempre en Estados Unidos. Recuerdo cuando venía de una situación de muy, muy bajos tipos de interés, los fondos de la Fed estaban en un 0%, las rentabilidades a 2 años estaban en los 30 ó 40 puntos básicos, los tipos hipotecarios eran muy, muy bajos.
La normalización se ha iniciado, pero los tipos de interés se encuentran en un nivel increíblemente bajo, por lo que creo que en los próximos uno o dos años el aumento en los tipos de interés no tendrá un impacto muy negativo en la economía de EE.UU. Esperamos que el crecimiento siga siendo muy fuerte.
¿Opina que es el momento de sustituir bonos gubernamentales por títulos corporativos en las carteras?
El mayor desafío para los inversores de renta fija es que los tipos de interés subirán en los próximos 2 a 3 años, lo que tendrá un impacto negativo en la rentabilidad. Por ello creo que una estrategia sensata consiste en tratar de reducir la sensibilidad a los tipos de interés teniendo en cartera emisiones de corta duración, o estando más expuestos a los bonos corporativos que a los bonos del estado.
Los bonos corporativos también se verán afectados por los tipos de interés al alza, pero el rendimiento extra compensará esto un poco más. En Estados Unidos la rentabilidad extra en bonos corporativos es de alrededor de 150 puntos básicos, y esto proporcionará un amortiguador que compensará a los inversores por el aumento de las rentabilidades en el mercado de deuda pública.
¿Cuántos años deberá esperar Europa para ver al Banco Central Europeo subir tipos de interés?
Creo que el entorno al que se enfrenta BCE es muy diferente al de la Fed. La economía europea sigue estando muy débil. Estamos viendo algunas señales de mejora del crecimiento y claramente los mercados tienen mayor confianza que hace 6 meses. Pero todavía hay riesgos, riesgos de caída que vienen de una consolidación fiscal en muchos países, pero también del desapalancamiento que tiene lugar en el sistema bancario. Así que el crecimiento va a ser inferior al 1% durante el próximo año con un nivel de inflación que sigue bajo.
En consecuencia, pensamos que el BCE mantendrá los tipos de interés a niveles extremadamente bajos. Además, podría tomar medidas adicionales para mantener estos tipos a nivel bajos, reduciendo los tipos de refinanciación o mediante la introducción de otra operación repo a largo plazo para proveer fondos al sistema bancario. Pasarán muchos años, creo, antes de que el BCE aumente los tipos de interés.
En caso de que el BCE decida hacer públicos los resultados de los test de estrés de la banca europea, ¿cree que veremos grandes debilidades en el sector financiero italiano?
En mi opinión, los bancos europeos han hecho un buen trabajo en el proceso de desapalancamiento y en el fortalecimiento de sus balances. Hemos visto un gran aumento de capital y una reestructuración del pasivo para mejorar su situación financiera. Soy bastante optimista en cuanto a las perspectivas de los grandes bancos. Es en relación a los bancos de segundo nivel en Europa donde aún puede haber algún problema.
Hay bancos que están más expuestos a una pequeña o mediana parte de la economía europea, y cuando se analiza una economía como Italia, que en realidad no está creciendo desde hace varios años y que tiene una fuerte dependencia del sistema bancario para la financiación del sector corporativo creo que podría haber algunos problemas. Por tanto, la revisión de la calidad de los activos hecha en los test de 2014 podría ilustrar algunos puntos débiles en el sistema bancario italiano y en este sentido podría poner de manifiesto las necesidades de recapitalización para algunos de los bancos que inicialmente tenían que depender del Estado italiano.
Por ende, podría producirse algún impacto negativo en Italia. En España creo que ya se ha hecho buena parte del trabajo, se ha producido una reestructuración a gran escala del sistema bancario y una importante recapitalización. Como resultado, el riesgo para los bancos españoles es mucho menor que para los italianos.
Ustedes lo han mantenido este trimestre, pero ¿por qué creen que no existe mejor oportunidad dentro de su subsector que invertir en bonos de deuda españoles?
Creo que los bonos del Estado español tuvieron muy buen comportamiento durante los últimos seis meses. Un rendimiento del 4,5% para los bonos a 10 años sigue siendo muy atractivo y supone un nivel sostenible de rentabilidad. Por tanto, creo que para los inversores españoles, que son inversores conservadores, el mercado de deuda pública sigue siendo muy atractivo.
Sin embargo, en cualquier estrategia de inversión siempre hay una necesidad de diversificar y el crédito corporativo en Europa sigue siendo, creo, una alternativa atractiva frente a la deuda pública. La rentabilidad puede ser ligeramente inferior a la de los bonos del gobierno español, pero se puede lograr una mayor diversificación y los fundamentales de los mercados de bonos corporativos siguen siendo muy fuertes.
Por lo tanto, diría que la deuda pública española sigue siendo un activo central en las carteras de los inversores españoles, pero que hay oportunidades de diversificación en crédito corporativo, en bonos corporativos con grado de inversión, e incluso para algunos inversores, en bonos europeos de alto rendimiento que ofrecen una rentabilidad muy por encima del 5% en este momento.
