Ayer después del cierre de mercado la compañía decidió por sorpresa realizar un avance de sus resultados 2015 (que se publicarán el 29 de febrero): adjudicaciones 6.800 mln eur (+51% vs 2014), cartera de pedidos 12.100 mln eur (+44%),ventas 4.180 mln eur (+33% interanual y +2% vs consenso), EBIT 86 mln eur (-45% interanual y -56% vs consenso 191) y Beneficio Neto 60 mln eur (-55% interanual y -60% vs consenso) y posición de caja neta 530 mln eur. El Beneficio Neto 2015 recoge el impacto de los sobrecostes extraordinarios que se han producido en el proyecto de la Mejoradora de Alberta en Canadá para Canadian Natural Resources Limited
(CNRL).
La ejecución de este proyecto se ha visto influida por factores específicos de la región de Alberta, relacionados con la inestabilidad de la industria del petróleo provocada por la reducción drástica de su precio. Esto ha provocado un mayor retraso del esperado en la entrega de los últimos módulos, trabajos excepcionales en el emplazamiento para completar esos módulos antes de su montaje y un mayor coste por los altos precios de la mano de obra en Canadá. El compromiso de Técnicas Reunidas para cumplir con la finalización del proyecto en junio de 2016 y mantener su reputación como contratista fiable y de calidad ante clientes y principales subcontratistas le ha llevado a tomar las medidas necesarias para completar la planta, absorbiendo los costes asociados.
Respecto al año en curso, 2016, la compañía quiere reafirmar a sus inversores que su cartera actual, que incluye otros proyectos en Canadá, se está ejecutando de manera satisfactoria. El alto nivel de adjudicaciones recientes, el continuo volumen de ofertas a las que se presenta la compañía, unido a su capacidad de ejecución, garantizan un crecimiento rentable.
Prevén para 2016 unas ventas de entre 4.300 y 4.600 mln eur (+6% vs cifra record de 2015 y en línea con consenso), pero con un margen EBIT muy inferior al previsto, en torno a 4% (vs 4,5% de consenso y 4,9% R4e). Confían en la continuidad en la distribución de dividendos (ya abonado el dividendo a cuenta en enero, confían en pagar el complementario en julio alcanzando un DPA total con cargo a 2015 igual al de 2014, 1,396 eur/acc, RPD implícita en efectivo del 4,8%, considerando el ajuste de Canadá como un "one-off"). Buena evolución por tanto de las ventas, apoyadas en una elevada cartera de pedidos, pero con unos márgenes muy inferiores a los previstos por el consenso, al considerar prudente adoptar una política de reconocimiento de márgenes más conservadora, e incrementar el nivel de contingencias en los proyectos. Este nivel de márgenes con mayores contingencias ofrece una mayor protección frente a desviaciones potenciales. Respecto al futuro, parece existir escasa visibilidad respecto al momento de recuperación de los márgenes, dependerá de la evolución del mercado y situación de los clientes.
En cuanto al nivel de adjudicaciones, afirman que ya tendrían en torno a 700 mln eur aseguradas para 2016 y estarían trabajando en otros 400 mln eur, por lo que un nivel en torno a 2.000 mln eur para el conjunto del año parecen razonables (vs 6.800 mln eur en 2015). En este sentido, hay que tener en cuenta el entorno actual en el que TRE desarrolla su actividad, donde la inestabilidad global del sector del petróleo está generando una fuerte presión en toda la cadena de valor, con un impacto en la inversión mundial hasta unos niveles nunca vistos en los últimos 30 años. Aún así, la diversificación de productos y de geografías, así como la recurrencia de los clientes de TRE, han permitido a la compañía alcanzar un elevado volumen de adjudicaciones a pesar del deterioro de los precios del petróleo.
Conclusión
Con una caída desde máximos de 2015 cercana al 40%, parte de la noticia referente a menores márgenes debería estar en precio, pero aun así esperamos reacción negativa de la cotización tanto al "one off" de Canadá como a la guía de menores márgenes. Revisaremos nuestros números. Con la guía ofrecida de ventas 2016 de 4.450 mln eur y margen EBIT 4%, estimamos que TRE estaría cotizando a un PER16e en torno a 12x vs 15x de media en el periodo 2010-14.A falta de mayor detalle, el nuevo precio objetivo se situaría en niveles en torno a 33 eur/acc (potencial en torno al 15%). Como apoyos para mitigar la caída que esperamos hoy: una cartera de pedidos en máximos, una sólida posición de caja (530 mln eur, 33% del market cap) y una RPD cercana al 5% en efectivo. Rebajamos recomendación a Mantener (anterior Sobreponderar).
