Contexto sectorial y cifras de Deoleo en el 1S23
El primer semestre de 2023 no ha hecho otra cosa que dar continuidad y, por tanto, agudizar los problemas que venía registrando el sector del aceite desde hace ya más de un año. La tan deseada lluvia a la que se han atrevido a encomendarse los directivos de Deoleo, no ha llegado y esto ha favorecido, como era de esperar, que los altos precios de la materia prima hayan seguido su camino alcista. Si nos remontamos no hace mucho, la subida del precio del aceite de oliva en origen se aceleró en el segundo semestre del pasado ejercicio, hasta un +66%. Este calentón de precios forzaba el consumo un 6% a la baja en España e Italia en 2022. Pese a este deterioro en la demanda, Deoleo conseguía cerrar 2022 con mejora de su margen, gracias a la fortaleza de sus marcas y al crecimiento de sus cuotas de mercado, cerrando el pasado ejercicio en positivo por tercer año consecutivo. Parece que hasta aquí todo bien, el robusto “pricing power” de Deoleo funcionó a estos niveles. Pero todo tiene un límite y principalmente diría yo, todo producto termina teniendo sustitutivos en la cesta de la compra, solo hay que llegar a ese precio en el que ya, hasta aquí, el consumidor se resigna a prescindir de él o cuanto menos, se resigna a dejar esa marca de preferencia y opta por una marca “blanca”, es decir, más barata. Sustitución por tanto de un producto de calidad y más caro, por otro de peor calidad pero que bien vale para ir tirando. Y aquí es en donde se resiente Deoleo, una compañía líder en su sector precisamente por la calidad de su producto y sus marcas (Carbonell, Koipe, Bertolli,...).
Así las cosas, cerrado el primer semestre y echando la vista un año atrás, tenemos el precio en origen del aceite extra virgen en +98% y del virgen en +89%, nada menos. Y como consecuencia directa, la caída del consumo en este semestre ha sido del 11,7% en España, caída del 11,5% en Italia y más sosegada en EE.UU., -2%. El “princing power” de Deoleo se desinfla. Sus consumidores se dan por vencidos y prefieren menos calidad a tan desorbitado precio. Los volúmenes de venta se desploman, -21,9% de enero a junio, los márgenes se deterioran, pierde cuota de mercado (España - 1,6 puntos porcentuales, en Estados Unidos -1,2 puntos e Italia -1,7 puntos), y la cuenta de pérdidas y ganancias se cierra en rojo (-9,7 millones de euros).
Las cifras de enero a junio de 2023, con un poco más de detalle, empiezan con una cifra de ventas de 400,95 millones de euros, +0,6%, seguido de un EBITDA en los seis primeros meses de 2023 de 12,7 millones de euros, lo que representa una caída del 43% con respecto al mismo periodo de 2022. El margen bruto unitario ha subido ligeramente con respecto al primer semestre del ejercicio anterior, si bien como consecuencia principalmente del efecto volumen, retrocede el margen bruto en un 19,7%. La caída de los márgenes comerciales, unida a un mayor gasto financiero debido en su mayor parte a las subidas de tipos de interés, derivan en pérdida neta, como ya adelantábamos, de 9,7 millones de euros.
SOLVENCIA
El incremento de precios de la materia prima afecta también y muy directamente al consumo de capital circulante (+16,6% de enero a junio), debido principalmente al aprovisionamiento de existencias en 32,6 millones de euros, con una subida de casi el 80% de los precios del aceite de olvida en la campaña 2022/23 y la escasez de aceites de calidad. Este mayor consumo de capital circulante ha llevado a registrar en el 1S23 un aumento de la deuda financiera neta de Deoleo del 12%, hasta los 113,75 millones de euros y frente al cierre de 2022.
VALORACIÓN FUNDAMENTAL
Vistas las cifras, el deterioro de su capacidad de trasladar la escalada de precios de materia prima al precio final de sus productos, el desplome del volumen de ventas, la pérdida de cuota de mercado, el mayor consumo de capital que impulsa la deuda, unido a que persiste la sequía, las previsiones oficiales desde Europa para la nueva campaña auguran una caída del volumen de producción del -27% a nivel mundial y del -40% para productores de la UE con deterioro en calidad del producto, ¿qué más podemos decir? El segundo semestre será todavía más duro y como ya han adelantado desde Deoleo, habrá revisión de su plan estratégico y de objetivos.
Y aquí enlazamos con otro tema muy candente en la compañía. El proceso de salida de accionistas principales, otrora acreedores y que según se deteriora el negocio, la cuenta de resultados y el balance de Deoleo, se complica la operación de salida. Si DCoop, Acesur, Borges o Migasa estaban interesados en hacerse con un pedazo de Deoleo y participar de la salida del CVC (actualmente tienen más del 56% del capital de Deoleo), parece que ahora ya la tarta es menos vistosa y no interesa tanto. O vaya, si sigue interesando es a un precio menor y esto, como comentamos ya en Estrategias de Inversión, hace peligrar el bonus de su presidente. Esta operación de desinversión del fondo CVC que rescató Deoleo en sus horas bajas tiene marcados unos objetivos de negocio que ahora se ven casi imposibles de alcanzar. Veremos qué revisión hace el presidente y CEO de Deoleo a final de año, pero la cosa no pinta bien.
Cotización histórica de Deoleo
En síntesis, deterioro comercial, deterioro de márgenes, deterioro financiero e inestabilidad accionarial. Riesgo por tanto muy elevado para un inversor particular.
La recomendación, bajo criterios de valoración fundamental y para un horizonte de inversión de largo plazo es negativa, mantenerse al margen del valor.
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