“Tras décadas, la inflación ha regresado para vengarse de los consumidores, personas con menores recursos, ahorradores e inversores”, reflexiona Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM. De hecho, “una de las grandes lecciones de 2022 es que la inflación perjudica a todos los activos financieros”.
“La inflación ha llegado a ser la mayor de 40 años. Las carteras que parecían diversificadas no lo eran, ni la deuda soberana ‘segura’. Los bonos del Tesoro de EEUU a 30 años perdieron 44% de máximo a mínimo y los alemanes casi 50%, incluso más que en la era de alta inflación de los 70 y 80 a partir de rentabilidades a vencimiento de solo 2%, en comparación con 10% a principios de los 70”, recuerda el experto.
Sin embargo, no todo son malas noticias. “A diferencia de los años 70, la inflación actual es cíclica”. Por ello, “nuestras expectativas son de moderación mundial de presiones de precios, con pruebas, cada vez más evidentes, de que la inflación en EEUU y Europa ha tocado techo, buena noticia para activos de más riesgo. En Europa se ha traducido en perspectivas económicas más positivas y confianza de los consumidores”. “Además, no esperamos que la reapertura de China reavive presiones inflacionistas globales, como con la reapertura de EEUU y Europa, pues en China no hubo transferencias fiscales a los consumidores durante la pandemia. Asimismo, las rigideces en el suministro se han atenuado y no hay presiones salariales como en EEUU”.
“La inflación sigue siendo alta pero ha dado señales claras de haber alcanzado su pico y estar en proceso de reducción”, abunda Miguel Ángel Rodríguez, experto de mercados de Capex.com. “Aun así, este proceso será lento y los niveles objetivos (en torno al 2%) tardará todavía un tiempo en alcanzarse”, hasta el punto de que “probablemente hasta el año próximo no lo veamos”.
¿Ha llegado el momento del oro?
En otras palabras, los inversores tendrán que acostumbrarse durante un tiempo a tasas elevadas de inflación. En ese escenario, (y sacando de la ecuación a la Bolsa) la gran pregunta es qué clase de activos pueden suponer no solo una cobertura contra el aumento de precios sino incluso proporcionar una jugosa rentabilidad. “Con las subidas de tipos de interés de los principales bancos centrales muy cercanas a finalizar, hay dos activos que ofrecen protección y rentabilidad”, cree Rodríguez. Por un lado, “el oro, que se verá beneficiado por la previsible corrección a la baja del dólar estadounidense, con el que mantiene una correlación negativa”. Y por el otro, “los bonos del Tesoro, como es el caso del bono a diez años americano, que ofrece una rentabilidad cercana al 4% y cuyo precio podría experimentar subidas en el futuro si los tipos de interés se estabilizan y/o se comenzara anticipar algún recorte de tipos de interés por caída de inflación o por una desaceleración profunda de la economía”.
“Hay activos que históricamente proporcionan rentabilidad positiva en períodos inflacionarios. Es el caso, desde 1950, de las materias primas, oro y vivienda”, añade Paolini, que recuerda que “los períodos de alta inflación y bajo crecimiento son especialmente favorables para materias primas, oro y deuda del Tesoro de EEUU”. En el escenario actual, el experto de Pictet cree que “puede haber valor en materias primas y oro. También en algunos mercados inmobiliarios, aunque hay que ser muy selectivo”.
En lo que respecta especialmente al oro, Paolini recuerda que en este comienzo de 2023 “los ganadores del año pasado han perdido terreno y los rezagados son lo que más ganan”. “El oro, gracias en parte al debilitamiento del dólar, ha salido bien parado tras su mediocre comportamiento en 2022. Es una clase de activo a tener cuando los bancos centrales dejan de endurecer su política monetaria y el dólar cae”.
Los bancos centrales tendrán la última palabra
Un aspecto clave será por tanto que por fin la Reserva Federal y el Banco Central Europeo (BCE) levanten el pie del acelerador. De hecho, según muestra un reciente informe del Banco de España (‘La efectividad de los distintos tipos de activos como cobertura frente a la inflación’) en el actual periodo inflacionista los metales preciosos y las materias primas industriales (como el cobre) han registrado hasta ahora rentabilidades reales negativas.
“Uno de los factores que podría haber detrás de la evolución de la rentabilidad de los metales preciosos sería el incremento de los tipos de interés, lo que reduciría su demanda, ya que estos activos no generan intereses”, apunta en este informe el autor, Alberto Fuentes Mendoza. “En el caso de los metales industriales, su menor rentabilidad vendría justificada por una reducción de la demanda ante las dudas sobre el crecimiento económico, e incluso la posibilidad de que se produzca una recesión económica en distintas áreas, así como por las restricciones en China vinculadas con la pandemia de Covid-19”.
El petróleo ante la guerra en Ucrania
En el lado opuesto, los resultados del período inflacionario actual muestran que “las materias primas energéticas han sido el activo que ha proporcionado unas mayores rentabilidades reales, algo que también sucedió durante la crisis del petróleo de los años setenta”.
Pero el gran momento de la energía podría haber pasado ya, creen los analistas. “El extraordinario repunte de los precios de las materias primas energéticas (petróleo, gas natural) se debió a acontecimientos muy concretos como fueron la rápida vuelta a la actividad económica después del casi cierre total provocado por la crisis pandémica y la guerra de Ucrania”, explica Rodríguez.
El experto de Capex.com apunta a que “el primer caso ha pasado ya y no tiene por tanto ninguna repercusión en el mercado y el conflicto de Ucrania, en cuanto a su influencia en el precio de la energía, no se espera que afecte en el medio plazo dado que los niveles de almacenamiento de gas natural siguen en niveles muy altos y el mercado de petróleo está suficientemente abastecido, a pesar de sanciones, embargos y topes al precio del petróleo ruso”.
“La guerra en Ucrania es horrenda por coste humano y sufrimiento, pero los precios del petróleo, gas natural y trigo ya están por debajo del nivel de hace un año”, recuerda Paolini. “El caso es que los acontecimientos en Ucrania han cambiado las expectativas y escenarios mundiales y las naciones productoras de materias primas se benefician, como en Latinoamérica”.
El analista de Pictet cree que “incluso en 2023 la energía puede ser cobertura en caso de que el resto salga mal, siendo la valoración todavía atractiva”. “Ahora bien, no es previsible que el precio del petróleo supere los 95 dólares por barril”. “Se espera que los precios de estas materias primas se mantengan estables e incluso con una leve tendencia a la baja hacia niveles de precio más normales”, piensa Rodríguez. “En el largo plazo (próximo otoño/invierno) todo dependerá del desarrollo del conflicto entre Rusia y Ucrania”.
Naufragio de los bonos ligados a la inflación
En un entorno inflacionario como el actual uno de los activos que a priori parecen llamados a suponer una cobertura efectiva son los bonos ligados a la inflación. Estos activos “pueden ser útiles como cobertura frente a la inflación, ya que presentan rentabilidades reales positivas durante los períodos inflacionarios, con una ‘tasa de éxito’ del 60%”, apunta el Banco de España. “Durante la crisis del petróleo de los años setenta se alcanzó una rentabilidad real del 13%, lo que podría estar relacionado con una caída en el rendimiento real durante ese período”.
Sin embargo, en el escenario actual “los bonos indiciados a la inflación muestran rentabilidades negativas, aunque mucho menos que las de los bonos convencionales”. “Esta evolución podría explicarse tanto por el hecho de que los rendimientos reales de estos activos partían de niveles negativos (especialmente, en la UEM) como por el incremento que ha mostrado esta variable durante el período reciente, que se ha traducido en una caída de sus precios”, señala el autor.
“Los bonos ligados a la inflación TIPS tuvieron un buen desempeño durante todo el tiempo que la inflación iba al alza, su precio está ligado a la inflación, y ofrecían una rentabilidad atractiva con respecto a los bonos del Tesoro”, añade Rodríguez al respecto. “Una vez que los tipos de interés han subido y la inflación retrocede, los bonos ligados a la inflación no ofrecen ninguna ventaja comparativa y van perdiendo interés para los inversores”.
