El mercado de valores de Shanghái ha experimentado recientemente fuertes ventas, un movimiento que, en nuestra opinión, ha venido impulsado por los datos preliminares del PMI de agosto que apuntaban a un 47,1, cifra inferior a la registrada en julio (47,8) que ya fue vista como un dato muy débil. 

Esta tendencia negativa sorprendió a los mercados y provocó su caída, dado que esperaban una recuperación macroeconómica en la segunda mitad del año. Sin embargo, ¿por qué los mercados se sorprendieron tanto por los débiles datos del índice PMI? Durante el verano, varios indicadores avanzados sugirieron que la economía disfrutaba de una estabilización positiva:

- Los precios domésticos del cemento, el carbón y el acero se han estabilizado desde mediados de julio.

- De hecho, el consumo de carbón por los sextos productores más grandes del país ha aumento en julio y agosto, después de caer en junio.

- Las ventas de viviendas crecieron un 6% en términos interanuales en los siete primeros meses de 2015 comparado con una caída del 16%, también interanual, registrada solo en enero. El inventario de viviendas sin vender en las 29 principales ciudades chinas ha caído a 12 meses o por debajo de su media histórica.

- El gasto gubernamental creció un 24% interanual en comparación con el 3% alcanzado en mayo y el 14% en junio. Creció un 13,4% en los siete primeros meses de 2015, un verdadero esfuerzo para estimular la economía teniendo en cuenta que las facturas fiscales solo aumentaron un 7,5%. El gasto fijo de capital llevado a cabo por el gobierno se incrementó un 20% en el mismo período, acelerándose de forma significativa durante el verano, en comparación con el 9% de los siete primero meses de 2014.

- El recorte en los tipos de interés y los menores ratios de reserva constituyen buenas noticias incluso aunque los mercados no hayan reaccionado inmediatamente.


 
Era bastante lógico, por tanto, apostar por una estabilización de la economía china o incluso una recuperación a final del tercer trimestre, durante el último trimestre y en 2016. Ciertamente, los datos PMI de agosto minan las expectativas de que se produzca una recuperación en el tercer trimestre, pero seguimos siendo optimistas para los próximos meses por las razones anteriormente mencionadas.

Ante este escenario, ¿por qué no se están recuperando los indicadores macroeconómicos chinos?
 
La fuerte corrección experimentada por el índice de Shanghái a finales de junio y principios de julio tuvo un fuerte impacto sobre los inversores chinos que habían sido grandes compradores durante muchos meses. Las repentinas demandas de fondos adicionales (margin call) y el rápido avance de las pérdidas impactaron en los planes de gasto, inversión y consumo. No cabe duda de que los datos de agosto reflejaron la magnitud del shock y la consiguiente corrección desencadenó la apatía y decepción de los inversores. Los inversores domésticos representan el 80% de los volúmenes negociados en Shanghái y en su mayoría son seguidores de tendencias que prestan poca atención a las valoraciones. Sin embargo, dado que los préstamos para comprar acciones se están reduciendo y las demandas de fondos adicionales también han disminuido, esperamos que el índice Shanghái Stock Exchange Composite se estabilice en el rango entre 2.700 y 3.000. Si el índice se sitúa en 2.700 puntos eso significaría unas ganancias del 22% en los últimos 12 meses, una rentabilidad que muy pocos mercados de renta variable pueden igualar.

Las provincias chinas, un importante componente del crecimiento del país, están atravesando en este momento importantes dificultades económicas. Las ventas de tierra para el desarrollo inmobiliario, su principal fuente de ingresos, cayó un 38% entre enero y julio de 2015 y la financiación procedente de un nuevo programa de emisión de bonos está tomando forma, aunque todavía se está desarrollando lentamente. Como resultado, la inversión en las provincias ha disminuido. Un repunte en la demanda inmobiliaria y la aceleración en la emisión de bonos deberían contribuir a la mejora de la situación en el último trimestre y en 2016.

La caída de las exportaciones también está afectando. Una mejora gradual en la demanda europea y norteamericana impulsada por un mayor gasto de los hogares y por unos niveles más altos de renta disponible deberían ayudar a mejorar la tendencia, incluso aunque China no sea una economía tan competitiva en todos los segmentos del consumo. No pensamos que la depreciación de un 3% del Renminbi signifique el comienzo de una política de devaluaciones de gran envergadura, guiada por movimientos de pánico encaminados a apoyar las exportaciones. Con un escenario de tipos de interés a la baja en China y una posible subida de tipos en Estados Unidos, es lógico que Pekín haya ajustado su moneda. Y el primer ministro ha dicho que este movimiento no es de ninguna manera una competición en devaluaciones con otros países emergentes si no simplemente un cambio para reflejar la realidad económica del país.

Vista desde ahora, la intervención forzada de Pekín en medio de la tormenta de julio parece contraproducente. La decisión gubernamental de no intervenir de forma directa para frenar las ventas puede resultar negativa en el corto plazo, pero será positiva en el medio a largo plazo pues permite a las fuerzas del mercado alcanzar su propio equilibrio. De hecho, constituye otra señal de que Pekín está avanzando hacia políticas liberales.
¿Qué catalizadores podrían impulsar la recuperación?

En primer lugar, la publicación de mejores resultados macro en los próximos trimestres. Podemos esperar que los datos del tercer trimestre reflejen la fuerte volatilidad que hemos visto en las últimas semanas, pero los del último podrían albergar algunas sorpresas positivas.

Los programas de reformas fundamentales en curso deberían empezar a dar su fruto sobre todo dado que las compañías de propiedad estatal, que suponen un gran porcentaje de la economía y de los índices bursátiles, empiezan a hacer frente a sus reestructuraciones. Muchas empresas importantes están cotizando en múltiplos muy bajos. La puesta en marcha de significativas reformas corporativas debería impulsar el crecimiento y restablecer la confianza de los inversores minoristas. Un buen ejemplo podría ser el caso de China Eastern Airlines que acaba de incorporar en su accionariado a Delta Airlines, otorgándole al grupo un puesto en su consejo de administración. La actual crisis solo podrá acelerar el proceso de reformas y el posible cambio de gobierno en septiembre podría constituir una buena señal.

Los resultados corporativos, en particular de las empresas que operan en la nueva economía (internet, salud, medios de comunicación, logística y educación, etc.) también deberían ser positivos dado que la inversión debería superar de forma significativa al crecimiento del PIB y la rentabilidad será alta. Además, los precios de cotización están en niveles particularmente atractivos.

David Gaud, gestor de fondos Senior en Edmond de Rothschild AM (France)