- El fondo Aberdeen Standard SICAV I - European Equity Fund apuesta por la calidad y mira con lupa el ESG, ¿las valoraciones son exigentes cuando se compran este tipo de compañías?

Las valoraciones para ese tipo de negocios han subido repentinamente en los últimos 10 años y probablemente en particular en los últimos 3 o 4 años, pero creo que es importante recordar los retornos implícitos de las inversiones que tenemos en nuestros fondos. Siempre buscamos un rendimiento implícito de al menos dos dígitos, que debería ofrecer un margen cómodo sobre el rendimiento a largo plazo de las acciones. Cuando pagamos múltiplos altos, solo lo hacemos cuando vemos que las ganancias de hoy son resistentes y que el crecimiento que esperamos en el futuro se cumplirá. Si bien tenemos empresas con altos múltiplos también tenemos mucha confianza en la cartera actual, y en las perspectivas de futuro de las compañías y, por supuesto, hay confianza en un fondo centrado en la calidad y en el ESG. Creemos que el ESG es un gran activo en el entorno actual, aunque es algo que en realidad apenas está comenzando, y en general, pensamos que las tendencias que recoge el fondo son positivas para el largo plazo.

- Apuntan que la recuperación está siendo mejor de lo esperado y sólo les ha decepcionado Heineken, ¿siguen confiando en la cervecera?

Heineken ha decepcionado en los últimos tiempos, pero creo que es importante ponerlo en contexto. El precio de las acciones ha caído alrededor del 20% desde el inicio de la crisis del Covid-19, por lo que no es bueno, pero en comparación con muchas otras empresas de su mercado no es un desastre. Heineken se ha visto afectada por el cierre del comercio que efectivamente son bares y restaurantes y sus altos niveles de exposición a mercados emergentes lo dejan más expuesto a países como México, Sudamérica, que experimentaron cierres completos de ventas de alcohol en esos mercados. A largo plazo, creemos que Heineken está realmente bien posicionado, tiene posiciones muy sólidas en algunas de las economías de mayor crecimiento en el mundo, tiene un valor de marca muy fuerte y está muy bien posicionado en la tendencia de bebidas sin alcohol con productos como Heineken 00 y vemos oportunidades para que ellos también se expandan a nuevos mercados. En Brasil, recientemente ha tenido éxito, y está también posicionándose en China a través de una compra. Heineken ha vivido un período de tiempo difícil durante la pandemia, solo tenemos que retroceder 8 o 9 meses, pero Heineken probablemente sea la empresa de productos básicos europeos que más rápido crece y estamos seguros de que en el medio plazo Heineken volverá a tener buenos niveles de crecimiento orgánico. 

La compañía también tiene un nuevo consejero delegado y creemos que será decisivo en optimizar el negocio e impulsar la eficiencia de costes, lo que creemos que también podría contribuir al resultado final. Todavía tenemos mucha confianza en Heineken, es cierto que en el corto plazo presenta algunos desafíos, pero creemos que a largo plazo va a seguir teniendo un buen rendimiento para nosotros.

- En agosto explican que ha habido repunte en los sectores más penalizados durante la pandemia como autos o hoteles, ¿cree que este movimiento tiene continuidad?

Bueno, es interesante cuando miras lo que ha sucedido desde marzo. Este año, cuando realmente tocamos suelo por las caídas, hemos visto una diferenciación bastante escarnecedora en términos de rentabilidad entre los diferentes sectores, por lo que creo que debemos ser bastante específicos sobre la dinámica que se observó en agosto con los activos cíclicos industriales que rebotaron con mucha fuerza. De hecho, las compañías automovilísticas se recuperaron muy bien, principalmente debido al repunte de la economía de China, pero también debido a que los datos macroeconómicos mejoraron en otros lugares. Ha habido otros sectores como viajes y ocio que se han comportado particularmente bien en agosto, y en general hemos visto un pequeño repunte en empresas que están muy sobrevendidas. Mis expectativas son que a medida que se normalice la situación de la pandemia, a medida que la vacuna llegue... es posible que veamos una recuperación continua en algunas de estas compañías que se han visto tan afectadas por el Covid-19. Cuando miramos algunos de esos sectores más cíclicos ya han protagonizado un rebote bastante significativo, pero aún tienen mucho que recorrer teniendo en cuenta que las valoraciones son muy modestas y es posible que se vea una recuperación adicional con una expansión de los múltiplos. Creemos que el mercado hizo un gran progreso en términos de recuperación desde marzo, y si las economías se van abriendo hay posibilidades de que se recuperen del todo.

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- Como gestora británica llama la atención la infraponderación del Reino Unido, ¿no ven oportunidades o se debe al Brexit?

Somos selectores de acciones de abajo hacia arriba (‘bottom up’) y tenemos una cartera muy concentrada, por lo que solo tenemos 31 acciones en la cartera. En el fondo tratamos de seleccionar las mejores ideas de acciones para el fondo y solo diría que en este momento encontramos oportunidades menos atractivas en el mercado de Reino Unido frente al resto de Europa continental. Aunque eso podría cambiar muy fácilmente si encontráramos oportunidades, podríamos tener una sobreponderación en el Reino Unido, pero actualmente estamos infraponderados, teniendo en cuenta que el Reino Unido es el mercado más grande dentro del índice paneuropeo, por lo que, todavía tenemos un peso significativo en Reino Unido. No tenemos una opinión sobre el Brexit, y en general compramos compañías que operan a nivel internacional, por lo que no esperamos que el Brexit suponga un gran cambio para este tipo de empresas. En todo caso, probablemente esperaramos que un resultado positivo del Brexit fortalecería a la libra esterlina, lo cual no es tan bueno para las empresas multinacionales que tenemos y probablemente se verá como algunas de las grandes compañías nacionales del Reino Unido puedan repuntar. El Brexit no juega un papel clave en nuestra selección de valores, y esa infraponderación está realmente condicionada a la selección de valores.

- ¿Temen que el euro siga subiendo en el corto plazo?

Creo que una de las cosas que he aprendido durante casi 20 años en Aberdeen Standard Investments, los últimos cinco años dirigiendo el fondo, es que, en términos generales, cuando se trata de divisas, no estoy seguro de que nadie sepa realmente lo que está pasando. En realidad, tomar una especie de visión a largo plazo de que el promedio prevalecerá es probablemente una posición sensata. No hace mucho tiempo la gente me decía que el dólar estaría en paridad con el euro y ahora claramente se ha fortalecido de manera bastante significativa frente al dólar, por lo que el error es bastante fuerte. Quizá una de las razones que explican este movimiento, y que los diferenciales de tipos de interés hayan reducido el atractivo por la avalancha de euros, sea por la percepción de que Europa ha manejado la crisis un poco mejor tras la puesta en marcha de un fondo de recuperación tan importante que apoya la economía europea. Desde nuestra perspectiva estamos relativamente relajados, porque un euro fuerte es un viento en contra para todos, los ingresos europeos en particular están denominados en dólares estadounidenses, pero no es algo que nos preocupe particularmente en este momento más allá del viento en contra para la cartera en el corto plazo. Europa continúa superando relativamente a Estados Unidos en términos de desempeño económico.

- No compran ni bancos, ni petroleras, constructoras ni materiales básicos, ¿esto explica el margen de rentabilidad respecto a su índice de referencia?

Nos centramos mucho en empresas que tienen buenos rendimientos, buenos márgenes, perspectivas de crecimiento sostenible a largo plazo y que cuentan con balances generales sólidos, de modo que partimos desde ese punto de partida y lo que no vamos a hacer es dar marcha atrás. Nosotros hemos hablado con compañías petroleras pero claro estamos buscando compañías que cumplan unos requisitos para entrar en cartera, y algunos de esos sectores no llegan a cumplirlos y por ellos están infraponderados. No partimos de la posición de excluir sectores y eso es algo que creo que es realmente importante, ceñirnos a nuestro proceso, que es encontrar empresas realmente sólidas que impulsen nuestra rentabilidad, lo que nos han permitido alcanzar los 300 millones por primera vez en septiembre, lo cual es genial para conseguir algo de tracción con los clientes en España y en toda Europa. Es una cifra maravillosa, pero se trata de mantener nuestra estrategia, ceñirnos a un proceso y asegurarnos de que estamos invertidos en los negocios correctos que creemos que podrían generar rentabilidad a largo plazo. Por eso estamos un poco infraponderados y no tenemos participaciones en algunos de los sectores que comentas, pero si encontrásemos un banco, una empresa cementera… que tuviera el tipo de características que estamos buscando, entonces felizmente invertiremos. De hecho admiramos a algunas empresas de estos sectores, FinecoBank sería un ejemplo, es un banco, pero tiene características que nos gustan bastante, no lo poseemos hoy, pero está en mi lista de observación. 

También podríamos ver empresas dentro del espacio de la construcción, no lo excluiríamos sólo porque está en el espacio de la construcción. Amadeus, por ejemplo, es una de nuestra participaciones en el fondo, este 2020 ha sido difícil para la empresa, pero creemos que es una buena posición para el fondo más allá del sector de aerolíneas en el que opera y creemos que sigue contando con buenas perspectivas a largo plazo.

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