Técnicas Reunidas fue uno de los valores que más penalizó al fondo en el primer semestre del año. La corrección de su cotización, a nuestro parecer desproporcionada, originó una oportunidad clara de compra que pudimos aprovechar, como detallamos en nuestro anterior informe semestral: “Sus acciones han caído con fuerza debido al
profit warning anunciado por la compañía, por un retraso de un proveedor de módulos para el proyecto de upstream que se está realizando en  Canadá  para  Canadian    Natural Resources Limited (CNRL), y en el que Técnicas Reunidas ha decidido asumir los sobrecostes para ejecutar el proyecto dentro de los plazos acordados con el cliente.  A este hecho se une el  guidance
negativo que ha dado la compañía por la mala situación del sector. Creemos que en Canadá no ha habido un problema grave de ejecución, sino que los problemas se han generado por la especificidad del proyecto y por ser un nuevo país para Técnicas Reunidas. Desde nuestro punto de vista, se genera una buena oportunidad de inversión que hemos aprovechado para aumentar nuestra posición en la compañía”.

En cuanto a Aperam, la compañía presentó unos resultados en el segundo trimestre que volvieron a demostrar su gran capacidad de generación de caja, lo que animó a distintas casas de análisis a mejorar su recomendación en el valor y alimentó aún más el buen comportamiento del valor en el periodo. Hemos reducido paulatinamente nuestra inversión en la compañía, según ha ido perdiendo gran parte de su potencial.

Por último, la tercera inversión que más positivamente ha contribuido en el trimestre ha sido Talgo, otro valor muy penalizado en el comienzo de año. El anuncio de un contrato en Estados Unidos y el optimismo de las autoridades de la India con las pruebas realizadas por Talgo en este país, explicarían esta buena evolución. Seguimos pensando que la compañía cotiza a niveles extraordinariamente atractivos, por lo que, aunque hemos aprovechado para reducir algo nuestra posición, la mantenemos como una de las principales inversiones de nuestro fondo. En el lado negativo, destacan valores como Lar España Real Estate SOCIMI (explica un -0,7% del 6,0% de rentabilidad del fondo), Altia Consultores (explica un -0,3%) o Secuoya Grupo de Comunicación (explica un -0,2%).

Entre las que más contribuyeron negativamente…

Con respecto a Altia y Secuoya, el peor comportamiento no viene justificado por ninguna noticia relevante. Sin embargo, ninguna de las dos se ha situado en niveles suficientemente atractivos para que incrementemos nuestra inversión en las mismas. Es interesante destacar que Secuoya ha realizado un spin-off de su división de televisión. Esta nueva compañía se mantendrá privada y Metavalor será también accionista de la misma. En cuanto a Lar España, el equipo gestor de la compañía decidió realizar una ampliación de capital con un descuento muy significativo sobre el NAV de la empresa, lo que penalizó (merecidamente) al valor en bolsa.

Esta decisión, a todas luces injustificada, nos llevó a vender la totalidad de nuestra inversión en la compañía. Al tratarse de una inversión tan representativa en nuestros fondos Metavalor y Metavalor Internacional, decidimos, de manera excepcional, comunicar los motivos de nuestra venta antes del cierre de trimestre: “Hace dos años invertimos en LAR REAL STATE, SOCIMI especializada en la gestión de centros comerciales. Factores como el potencial suelo del mercado inmobiliario español y la capacidad demostrada por el Grupo LAR en la gestión de sus activos, la convertían en una idea de inversión especialmente atractiva en esos momentos. (Ver: ¿Han perdido los gestores la confianza en las Socimis?)



En relación a movimientos significativos en la cartera del fondo, este trimestre se han producido más cambios de los habituales, especialmente en la parte del fondo destinado a invertir en compañías de la zona euro.  Esto se debe a que Metavalor está inmerso en un cambio de política de inversión por el que dejará de ser un fondo de renta variable española y pasará a ser un fondo de renta variable ibérica (acciones de España y Portugal), como le detallaremos una vez se haya formalizado dicho cambio. Con esta modificación estamos convencidos de que aportaremos una mayor creación de valor para nuestros partícipes en el largo plazo.

Por este motivo hemos vendido la totalidad de nuestra inversión en las compañías francesas productoras de embalajes Groupe Guillin y PSB Industries, para iniciar una posición en las empresas portuguesas Sonae, CTT-Correios de Portugal e Ibersol.

Sonae es un holding multinacional portugués controlado por la familia Azevedo (53% de las acciones) que gestiona una cartera de negocios que incluyen: distribución de alimentación en Portugal y no alimentación, tanto Portugal como internacional, gestión de inversiones y activos de retail. Adicionalmente, Sonae cuenta con participaciones en Sonae Sierra (centros comerciales) y NOS (operador de telecomunicaciones). La fuerte corrección de la acción los últimos meses y la típica dificultad del mercado para valorar una compañía con negocios tan diferentes, generan a  nuestro entender una excelente oportunidad de inversión que hemos decidido aprovechar.

Con respecto a CTT, se trata de la principal empresa de correos de Portugal, la antigua empresa pública que fue privatizada en entre 2013 y 2014 y que empezó a cotizar en bolsa en 2013. La compañía opera tres negocios bien diferenciados: correo tradicional, paquetería y financiero. Esta última división está viviendo un profundo cambio con la reciente conversión de la misma en entidad bancaria. A nuestro entender, el proceso de reestructuración de la compañía está originando una importante ineficiencia en el mercado, situando a la cotización de CTT en niveles que arrojan un potencial a la inversión muy interesante. Por último, la última incorporación portuguesa a nuestra cartera sería Ibersol, compañía operadora de restaurantes y franquicias en Portugal, España y Ángola. Ibersol cuenta, entre otros, con acuerdos con empresas tan conocidas como Burger King, Pizza Hut o KFC. Se trata de un negocio con gran capacidad de generación de caja, oculta los últimos años por la crisis económica de sus principales mercados y sus importantes inversiones en expansión del negocio.

Además de estos movimientos en la parte de acciones no españolas, destacar la entrada en Global Dominion Access y la venta total de nuestra posición en ArcelorMittal, Prosegur y la ya comentada Lar Real Estate SOCIMI. Dominion es un proveedor de servicios y soluciones tecnológicas para los sectores de Telecomunicaciones & Tecnología, Industrial y Energías Renovables que se escindió de CIE Automotive, compañía multinacional española auxiliar de la industria de automoción.

Se trata de un negocio en el que la eficiencia y control de costes deben ser el imperativo en su gestión. Algo que, a nuestro parecer, el equipo gestor de Dominion tiene muy presente en todas las decisiones que toma. Esta gestión y el atractivo de su valoración, han sido los dos factores determinantes para iniciar esta posición en la compañía. Tanto en el caso de ArcelorMittal, como en el de Prosegur, la salida se ha producido al quedarse ambas inversiones sin un margen de seguridad suficiente, fruto de la excelente evolución de la cotización de ambas compañías. Dentro de los incrementos de posición en el fondo, nada relevante que destacar.

La buena evolución de nuestros valores ha impedido que encontremos oportunidades atractivas para incrementar nuestras posiciones en ellos. En cuanto a reducción de peso de inversiones del fondo, resaltar Talgo, Aperam y Altia Consultores, todas ellas comentadas con anterioridad.

Liquidez

Con respecto a la liquidez, se situó al cierre de trimestre por encima del 20%, nivel muy superior al 8% del cierre de semestre. Esta liquidez ha oscilado de manera importante durante el trimestre, situándose incluso cerca del 25% en determinados momentos del periodo. La continua subida de los valores que tenemos en cartera y la falta de nuevas oportunidades en el mercado español, han desencadenado este gran incremento de nuestros niveles de liquidez. Como ya sucedió a principios de año, esperaremos pacientemente a que las grandes oportunidades de inversión afloren para utilizar esta tesorería disponible. Esta disciplina a la hora de invertir es la que nos permitirá seguir generando valor de manera sostenible y continuada a nuestros partícipes.



Potencial del fondo

Por último, en cuanto a la valoración de la cartera, el PER medio normalizado del fondo se sitúa en el entorno de 8,5x, otorgando un potencial teórico a Metavalor del 48%. El potencial es inferior al del segundo semestre de 2016. Este potencial equivaldría a una rentabilidad anualizada teórica del 14,0% para los próximos tres años. Por tanto, aunque no sabemos qué van a hacer los mercados a futuro (no tenemos ninguna bola de cristal), sí tenemos claro que, a pesar de los movimientos de corto plazo que puedan afectar a los mercados, la calidad de nuestras inversiones y el potencial de las mismas, nos señalan que el margen de seguridad en la inversión para nuestros actuales y futuros partícipes sigue siendo importante en el largo plazo.

Metavalor es uno de los fondos que forma parte de la Cartera de Fondos de Estrategias de inversión.