Jaume Puig. Director general de GVC Gaesco Gestión: “Aprovechar la volatilidad para incrementar posiciones”
El pulso final en la negociación entre Grecia y la Troika se ha intensificado este fin de semana y ha entrado ahora en su fase crucial. La teoría de juegos está entrando en su fase final. La acción del gobierno griego de convocar un referéndum ha sido la prevista. Se corresponde con la de un gobierno que había efectuado unas promesas a su electorado que no puede cumplir, y que traspasa la responsabilidad de la aceptación del posible acuerdo al pueblo griego.
La reacción de la Unión Europea, no concediendo ninguna prórroga a la fecha límite del 30 de junio, y la del Banco Central Europeo, manteniendo pero no ampliando la asistencia a la banca griega, es de una dureza relativa. Provoca, por una parte, que Grecia puede hacer un default técnico, así como fuerza un cierre temporal de los bancos griegos que podría tener efectos de cara al referéndum convocado para el próximo domingo, pero deja una puerta abierta. Por una parte la Unión Europea anuncia el cierre de negociaciones, pero por otra hace pública su última oferta, formalmente ya no en vigor, para informar directamente al pueblo griego de cara al referéndum del próximo domingo.
En esta ocasión, a diferencia del año 2010, existen muchos partidarios dentro de la Unión Europea, y también dentro del colectivo de gestores de fondos de inversión, de mantener una línea dura con Grecia. Se trata de una corriente de opinión que ha ido ganando adeptos según la cual la zona euro debería ser un club selecto de países que cumplan sus obligaciones, en la cual no tendrían cabida los incumplidores. Especialmente importante es en este punto el tema impositivo, talón de Aquiles histórico de Grecia. Se instalan las opiniones de que si los contribuyentes de los demás países del club pagan impuestos, los griegos también deberían hacerlo, acabando así con un problemacongénito en sus finanzas públicas.
Una gran parte de esta posición de fortaleza que mantiene la Troika se fundamenta, no ya en el escaso peso del PIB de Grecia dentro de la zona euro, un 1,8%, sino sobre todo en el hecho de la ausencia de contagio, de la incapacidad de arrastre que la situación griega tiene en la actualidad sobre el resto de la zona euro. Se supo que se iban a efectuar elecciones en Grecia el pasado día 29 de diciembre, y su más que previsto desenlace se conoció un mes más tarde. Pese a ello y a las duras negociaciones mantenidas desde entonces, el índice eurostoxx-50 ha subido en el año un +15,1%. Curiosamente son los propios mercados, tanto de renta variable como de renta fija y de divisas, en los que se manifiesta la capacidad de arrastre del tema griego. Esperamos que el BCE, en el marco del QE aproveche esta coyuntura para comprar deuda periférica. Por ello, será la reacción que los mercados tengan a lo largo de esta semana la que marcará la debilidad o fortaleza de la posición griega. Los mercados pueden ser pues los árbitros de esta situación Esperamos que en los mercados únicamente se registre un aumento de volatilidad, pero ningún cambio sustancial.
Aprovechar la volatilidad de la semana para aumentar las posiciones en renta variable, disminuir las posiciones en renta fija de largo plazo, y mantener las posiciones en divisas no euro.
Steen Jackobsen, jefe economista análisis de SaxoBank:"No hay plan C para Grecia... pero sí una carnicería en el mercado"
Finalmente hemos llegado a lo que parecía el final del largo camino de Grecia. Como era de esperar, todo terminó en la decisión de un referéndum el próximo domingo. Votar Sí o No a la austeridad o como la oposición en Grecia inteligentemente reformula: Un voto a favor o en contra de la Unión Europea (UE). Por supuesto, sigue habiendo un apoyo del 73% a la permanencia en la UE, pero probablemente haya otro 73% frente a la austeridad.
El referéndum se celebrará el próximo domingo, 5 de julio, y se han establecido controles de capital, a partir de la pasada noche del domingo. Nueva democracia tratará de obtener el voto nulo o formar un nuevo gobierno de coalición con la ayuda del presidente. El Banco Central Europeo (BCE) se ha reunido para discutir la financiación bancaria griega y se espera ampliamente que el BCE no prorrogue el actual nivel de financiación. No hay reglas para un país que sale de la zona euro o la Unión Europea. Ya existe un corralito en los cajeros automáticos (hasta el sábado) y el gobierno pretende ingenuamente que los bancos se puedan mantener a flote hasta el día del referéndum, yo lo dudo. El procedimiento estándar será días festivos o control de capital (ahora aparentemente ya en el lugar). Todavía hay esperanza de alcanzar un acuerdo en el último minuto, pero por ahora, la apertura del lunes es el riesgo más grande. El plan A de la UE para comprar más tiempo ha fallado. El plan B de la UE de utilizar el "palo y la zanahoria" en Grecia ha fracasado. Claramente, el nuevo gobierno de Grecia nunca tuvo la intención de dar un paso adelante. Esto tiene un argumento a su favor, el "perdón" de la deuda debe estar presente en alguna parte del plan C, pero implica tener una disposición a acometer más reformas en algún momento y en algún lugar, ya que es de por sí un problema de Grecia.
El fallo de la UE al no tener un plan C tiene "ramificaciones" o consecuencias más amplias ya que países como Croacia, Hungría y otros nuevos miembros de la UE, sin duda, testificarán también. Todos ellos cantan la misma hoja ya que Grecia quiere seguir teniendo el flujo de dinero de la UE, sin la necesidad, voluntad o capacidad de hacer reformas. La UE se pondrá a prueba durante el período MEXT ante el incumplimiento, algo que ya se está haciendo sentir a medida que viajamos a través de la "nueva Europa".
Sólo puede haber perdedores cuando los mercados no logran llegar a un plan C creíble y esto es un fracaso total de las economías planificadas o macro ... si se quiere decir así.
¿Qué espero de Grecia?
Los mercados permanecerán cerrados el lunes en Grecia con un 25% de probabilidad de que veamos un acuerdo de última hora. Cualquier referéndum será un "Sí" ya que creo que la población griega es demasiado inteligente para Syriza. Syriza jugó a la ruptura y será la ruina. Ningún plan no es un plan. Grecia necesita un gobierno burocrático en el molde de Mario Monti en Italia para establecer un programa de reformas que tiene implica tanto a la política, los negocios y el apoyo popular.
Grecia no cumplirá con su plazo de pago de deuda al Fondo Monetario Internacional (FMI) y el sistema legal se iniciará a toda marcha, pero no hay que olvidar que esto es "sopa política", no algo basado en el mercado. El BCE y la UE estarán en todo el mercado en la apertura, habrá un mercado con exceso de liquidez e intervención, incluyendo incluso el potencial de "prohibir" las ventas en corto de acciones y CFDs en acciones de beta alta. No espero una carnicería total, pero la negociación de las bolsas será muy amplia ante los rumores y volveremos de nuevo a poner a prueba la falta de liquidez. El caso del franco suizo (CHF) tuvo un impacto material negativo como una lección para muchos gestores de riesgos.
El mayor riesgo es siempre el hinchazón de los modelos de Value-At-Risk. La correlación de todos los mercados se moverá hacia 1.
Hugo Anaya, JP Morgan Cazenove: "La única forma de que no se celebre el Referéndum, es que Tsipras piense que lo pierde seguro"
• La convocatoria del Referendum se aprobaba en el Parlamento griego por 178 votos a favor y 120 en contra (además de la coalición de gobierno los Independent Greeks y los del Golden Dawn también votaban a favor).
• A estas alturas es prácticamente imposible que Grecia rectifique y cancele el referéndum del Domingo día 5. En la pregunta que se les hará a los Griegos sobre si aceptan las condiciones o no, no está claro a qué condiciones se refiere exactamente, ya que ha habido varios borradores rechazados.
• Mientras Grecia no pagará al FMI el 30 de Junio, y el segundo programa de ayudas para Grecia termina mañana antes del referéndum del domingo.
• El BCE de momento ha decidido no seguir ampliando el ELA. Pero también el BCE ha dicho que esta “ready to reconsider”, siendo ambiguo sobre la posibilidad de volver a financiar a los banco Griegos en un momento dado. El “corralito” hace que la economía griega va a entrar en caída libre.
• Sin la financiación del BCE, los bancos Griegos no van a poder abrir, por lo menos hasta que desde el punto de vista administrativo se organice e implemente el control de capitales. Quizá no se consiga que abran ni en toda la semana. Incluso si se establece el control de capitales, los bancos griegos están tan justos, que sin algo de liquidez del ELA del BCE quizá no aguantarían ni con control de capitales.
• Un tema muy importante será cómo va a afectar el cierre de los bancos al sentimiento de los griegos de cara al referéndum del domingo. El mercado se va a mover en parte a golpe de lo que digan las encuestas sobre el Referendum del domingo.
• Por un lado, Tsipras va a decir que el cierre de los bancos es una más de las formas de humillación que Europa está imponiendo a Grecia. Por otro lado, la población será mucho más consciente de lo sería que es la situación, y lo complicada que puede ser la situación si se quedan fuera del Euro.
• En estos momentos las encuestas dan como vencedor al “si” (con un 14% de ventaja), pero pueden cambiar muy rápidamente según la reacción de los griegos cuando se encuentren los bancos cerrados esta semana y con Syriza apoyando el “no”. En las últimas semanas en las encuestas se ha ido reduciendo en número de griegos que preferían quedarse dentro del Euro (que daban ventaja a lo que respondían que querían quedarse en el Euro por un 30%).
• Varoufakis ha sugerido que el referéndum podría cambiarse/cancelarse si antes de que se celebre Europa cambia los términos, pero eso no va a ocurrir ya. Quizá la única forma de que no se llegue a celebrar el referéndum es que Tsipras empiece a pensar que lo pierde seguro y decide cancelarlo.
Departamento de análisis de Bankinter: "Esta semana será casi tan difícil como lo fue el verano de 2011"
Esta semana será la primera de un verano difícil por Grecia, como anticipamos. Mientras no se solucione Grecia, el resto de factores quedan en 2º plano: Fed, política, China, etc. La situación es muy tensa porque a la incertidumbre sobre Grecia se une el impago de Puerto Rico (su gobernador ha admitido que no podrá atender su deuda y que “los acreedores deberán compartir sacrificios”) y otra bajada de tipos en China (4,85% vs 5,10%) y del coeficiente de reserva de los bancos (-50 p.b.) después de que se haya demostrado que los sobreprecios alcanzados son resultado de un monetarismo extremo que no puede solucionar unilateralmente el agotamiento del modelo de crecimiento.
Esta semana será casi tan difícil como lo fue el verano de 2011, pero no perdamos la perspectiva: Grecia celebrará el domingo un referéndum sobre la propuesta de asistencia de CE/BCE/FMI (extender el actual programa en 16.300M€ a cambio de unos objetivos de superávit primario y de gasto) sencillamente porque si el Gobierno actual lo aceptase, caería. Los bancos y la bolsa de Atenas cerrarán hasta conocerse el desenlace. Las retiradas en efectivo se limitan a 60€/día y quedan bloqueadas las transacciones con el exterior. La única cuestión que interesa ahora es: ¿saldrá o no Grecia del euro?. Creemos que la probabilidad de que salga es reducida por 3 razones:
(i) Geoestrategia. Estados Unidos no permitirá que Grecia entre en la órbita de influencia de Rusia, como lo impidió durante la guerra fría, cuando Grecia era una isla política rodeada de países de la órbita de la antigua URSS. Bajo este enfoque el dinero es un factor secundario y probablemente eso le habrá recordado Obama a Merkel este fin de semana. Conviene no olvidar que la UEM/UE es un proyecto político con medios económicos y no un proyecto económico de adaptación política.
(ii) La salida de Grecia del euro cuestionaría la existencia del propio euro por el efecto arrastre sobre otros, lo que políticamente es inasumible.
(iii) Es más barato un mal acuerdo con Grecia que una “buena” salida del euro, en caso de que eso exista. Estimamos el riesgo de la UEM con Grecia en 400.000M€, de los cuales unos 90.000M€ son ELA y 99.000M€ Target 2 (Alemania la principal prestamista).
Los desenlaces alternativos más probables son:
(i) Grecia dice SÍ en el referéndum. Se salvan unos meses y después se cierra probablemente definitivo: respeto al nominal de la deuda, plazos de amortización muy largos (¿50/100 años?) y primer vencimiento muy lejano (¿10/20 años?). En este caso, el más probable (60%), reabren los bancos y la bolsa de Atenas el lunes 6, con subidas, y la situación se normaliza poco a poco.
(ii) Grecia dice NO. Los bancos y la bolsa siguen cerrados y se empieza a negociar un acuerdo a plazo, en los términos del “acuerdo definitivo” aludido… que finalmente se cerraría, pero después de causar un daño inmenso a la economía griega (por ej., el turismo, 17% del PIB, se detendría, etc). En este 2º escenario, menos probable (40%), el mercado sufrirá durante todo el verano porque el desenlace no tendría lugar hasta julio/agosto.
Hoy las bolsas y el euro caerán y mantendrán esa línea durante la semana, pero será menos duro de lo que parece ahora. ¿Qué hacer? Reducir algo exposición de forma táctica, pero no salirse del mercado. El rebote del día después a Grecia merecerá la pena. Conviene no olvidar que Chipre ya pasó por esto en 2013, el mercado sufrió mucho pero no mereció la pena salirse. ¿Qué Grecia es más grande? Tampoco tanto más. Conviene elevar la perspectiva y, si es posible, mantener la sangre fría.
Joaquín Casasús, director general de la gestora de Abante Asesores: "Creemos que habrá acuerdo con Grecia y tras el nerviosismo inicial hay oportunidades con la vista en el medio plazo”
El escenario de las negociaciones con Grecia ha cambiado el fin de semana debido a la decisión de Alexis Tsipras de convocar un referéndum el próximo 5 de julio sobre el acuerdo con los líderes europeos. La semana pasada vimos que se habían acercado posturas en las negociaciones, pero para el primer ministro griego las condiciones planteadas por los socios europeos eran muy difíciles de ‘vender’ en casa y muy complicado conseguir que el Parlamento las aprobase.
El gobierno griego ha preferido traspasar la responsabilidad de votar sí al acuerdo propuesto por la Comisión Europea, el Banco Central Europeo y el Fondo Monetario Internacional. Tiene que escenificar estar en contra de las exigencias europeas, pese a que ellos mismos dan un alto grado de posibilidad al sí. Si cierras los bancos y limitas las posibilidades de retirada de efectivo es muy difícil que la mayoría vote no al acuerdo.
Por su parte, Europa no puede ablandar su postura, para evitar más países ‘díscolos’ en el futuro. Pero a nadie, ni a los socios europeos, ni a Grecia, ni al BCE les interesa una salida de Grecia del euro. Tampoco interesa un contagio y el BCE tiene las herramientas necesarias para evitarlo. Estamos viendo que los inversores distinguen a Grecia de otros países como España y aunque haya nerviosismo y volatilidad en los mercados durante los próximos días, creemos que finalmente se alcanzará un acuerdo.
Se ha dado hasta ahora mucha importancia a la irreversibilidad del euro y era la carta que estaba jugando Grecia. Pero es mucho más importante que los países que estén en el euro se atengan a las normas que nos hemos autoimpuesto. Todos tenemos que cumplir, no hacerlo sería lo que más debilitaría a la unión monetaria. La firmeza de los socios europeos en las negociaciones con Grecia constituye un buen cortafuegos contra determinadas propuestas que van en contra de las normas del euro, para evitar determinadas derivas o exigencias en otros países no asumibles por el conjunto de la Unión Europea.
No descartamos que estos días haya incertidumbre en los mercados. Es posible que se debilite el euro y que aumente la prima de riesgo, si bien pensamos que se mantendrá en niveles razonables y en todo caso muy alejada de las cotas alcanzadas en 2012, cuando la crisis afectaba a todos los periféricos. También es muy probable que caiga la bolsa, que como ya hemos visto en otras ocasiones es la válvula de escape más usada por los inversores cuando quieren reducir riesgo en sus carteras, aunque los fundamentales de las compañías no hayan cambiado.
En todo caso, de producirse estas caídas consideramos que son una buena oportunidad de compra, ya que aún después de lo sucedido este fin de semana seguimos pensando que lo más probable es que Grecia siga dentro del euro y que en el caso de producirse un accidente, éste sería negativo principalmente para los griegos pero no necesariamente para el resto de Europa.
