Una pausa para reflexionar Cuando hablo a los clientes actuales y potenciales, es evidente que ellos están bien informados acerca de los potenciales peligros de invertir en EE.UU. Varias razones válidas han persuadido a los inversores a infraponderar sus inversiones en la economía más grande del mundo en los últimos años. Éstas incluyen: la debilidad del dólar, el largo ciclo de alzas en los tipos de interés en los EE.UU., las valoraciones más altas con respecto a otros mercados y las preocupaciones con respecto a la sostenibilidad del crecimiento. En parte, como resultado de estos factores, recientemente EE.UU. no ha logrado buenos rendimientos en la mayoría de los otros mercados – por ejemplo en el de libras esterlinas. Sin embargo, creemos que ahora los inversores tienen razones de peso para reconsiderar sus posiciones en el mercado estadounidense. En primer lugar, está el caso del dólar, actualmente más equilibrado de lo que ha estado últimamente. Por otro lado, existen todavía algunos riesgos para la divisa dada la ralentización de la economía y la probabilidad de venta técnica adicional ya que los bancos centrales en China y Oriente Medio diversifican sus holdings de divisa extranjera. Sin embargo, el dólar ya se ha debilitado de manera considerable con respecto a la mayoría de las divisas más importantes en los últimos tres años y ahora parece tener buena posición en una base de igualdad de poder adquisitivo contra el euro y la libra esterlina. En términos de tipos de interés, un sabio y usual consejo para la inversión es nunca "luchar contra la Fed", una recomendación que ciertamente ha sido válida en los últimos años. Pero tras 17 aumentos consecutivos de la tasa, la preocupante inflación ha alcanzado el máximo y los tipos de interés se han estabilizado. Efectivamente, esperamos que en algún momento este año la Reserva Federal reduzca los tipos de interés. Volviendo a la economía, ciertamente el crecimiento se ha enfriado en gran parte como resultado de las condiciones deterioradas del mercado de la vivienda. Sin embargo, la mayoría de las compañías siguen obteniendo buenos rendimientos -sosteniendo la inversión- y las exportaciones también se mantienen a flote. Mientras el crecimiento debe ralentizarse hasta los niveles de 2006, creemos que la economía crecerá aún más con una tasa aceptable de alrededor del 2,5% en 2007 – una tasa que conduce todavía al crecimiento de las ganancias-. Compañías con valoraciones más atractivas Las valoraciones de las compañías estadounidenses son ahora mucho más atractivas que hace algunos años para otros mercados globales tanto en términos absolutos como relativos. Las ganancias de las compañías estadounidenses han crecido el doble durante cuatro años consecutivos. Y mientras, el mercado de valores ha subido casi un 70% en valor dólar desde su caída en 2003; este aumento no ha logrado mantenerse al ritmo de la tasa de crecimiento de las ganancias ni al incremento de las valoraciones vistas en el resto del mundo. En consecuencia, el ratio de ganancias de precio ha caído en ambos términos, absoluto y relativo, para la mayoría de los otros mercados de valores. En efecto, si hacemos ajustes para que cada sector de EE.UU. cuente en la misma proporción que el mercado total cuenta en Europa, los valores de renta variable de EE.UU. se negocian con una valoración semejante a sus contrapartes al otro lado del atlántico. El mercado de EEUU tiene todavía algunos riesgos. El crecimiento de las ganancias se ha ralentizado tras haber mantenido una tasa muy robusta y esperamos que siga siendo así, no sólo a causa del retraso en el crecimiento económico sino también porque los márgenes de las compañías probablemente han alcanzado el máximo. Sin embargo, todavía esperamos que el crecimiento de las ganancias se mantenga positivo ya que tenemos otras razones para ser optimistas acerca del sector corporativo. Los balances están en su punto más fuerte después de más de 20 años. La calidad del crecimiento de las ganancias que generan las compañías ha dejado de ser un asunto de preocupación ya que ésta ha mejorado enormemente en los últimos cinco años, con niveles muy altos de flujo libre de efectivo detrás del gasto de capital. Los anuncios de recompra continúan Vemos también que las compañías devuelven más dinero efectivo a los accionistas de lo que lo han hecho durante mucho tiempo. El potencial existente es considerable para los balances de desapalancamiento. En consecuencia, vemos que en la descapitalización de los mercados estadounidenses, un gran número de acciones pendientes para las compañías estadounidenses disminuye. Compañías tales como Cisco y Microsoft, que emitían previamente muchas acciones a través de esquemas de opción de acciones para ejecutivos, ahora están devolviendo el capital a sus accionistas. Efectivamente, ambas compañías han devuelto más del 20% de su capitalización bursátil a los accionistas por recompras y dividendos en los últimos cuatro años. Este año se han seguido haciendo importantes anuncios de recompra. Sólo en el mes pasado, Wal-Mart anunció un programa de recompra de US$8bn en un año, Kraft hizo un anuncio de recompra y 3M reveló un programa de recompra de un 14% en dos años. El rendimiento real de los mercados estadounidenses – que es una combinación del rendimiento del dividendo menos el cambio neto en acciones pendientes – se encuentra ahora en su nivel más alto desde mediados de 1980. Las acciones netas pendientes están cayendo cerca del 2%, mientras el rendimiento del dividendo es de alrededor de un 2%, dando un rendimiento real atractivo de 4%. El capital riesgo avanza con fuerza La expansión del mercado de capital riesgo es otra fuente de descapitalización. Los grupos de capital riesgo han aumentado el capital en más de US$350bn, cantidad disponible para ser invertida en el mercado de valores. Dado que este capital será apalancado, el flujo de dinero que debería fluir a través del mercado de valores supera el trillón de dólares. El mes pasado, TXU, el gigante generador y distribuidor de electricidad situado en Dallas, ha anunciado la más grande compra de acciones jamás realizada. Este proceso de descapitalización favorece significativamente los precios de las acciones. Aún se puede encontrar valor Mientras el crecimiento de las ganancias puede aflojar en general, aún esperamos que sea positivo. Además, podemos encontrar todavía muchos ejemplos de compañías individuales en crecimiento con perspectivas fantásticas, y muchas de estas firmas especulan con valoraciones muy atractivas. Entre nuestras compañías que caen en esta categoría se encuentra DST Systems, un proveedor de servicios de subcontratación para la industria de fondos de inversión. La compañía sólo ha perdido una cuenta en los últimos 30 años, tiene un registro ejemplar de crecimiento y ha devuelto casi el 50% de capitalización bursátil a sus accionistas esta década a través de la recompra de acciones. Esperamos que el crecimiento de las ganancias se acelere gracias al éxito de los inversores y la reforma de la jubilación, teniendo como resultado la apertura de más cuentas de fondos de inversión. Sin embargo, una vez que las inversiones de capital son retiradas del balance, la compañía especula en un rendimiento futuro de flujo libre de efectivo de 6,5%, significativamente más alto que el rendimiento en bonos del estado. Efectivamente, una de las ventajas clave de invertir en EE.UU. es la disponibilidad de un amplio surtido de compañías de excelente crecimiento, que a menudo son líderes en su campo. eBay es un buen ejemplo. Esta extraordinaria compañía domina un sector con barreras muy altas a la entrada. La venta al detalle en línea crece mucho más rápidamente que el PIB, con rentas que crecen alrededor de un 20% al año. La compañía goza también de unos márgenes de beneficio muy altos y retorno de capital. Pero se encuentra en un rendimiento futuro de flujo libre de efectivo de un 5%. ¡Quizás sea realmente tiempo de reconsiderar la renta variable de EEUU!