Asimismo, se vio beneficiada en 2020 de su estatus híbrido y esperamos que esto se repita en 2021. Tal como hemos planteado en el informe titulado “Perspectivas del oro para el T4 de 2021: con sentimientos encontrados de esperanza y miedo”, comenzamos 2021 con la esperanza de que las vacunas anti Covid-19 nos proporcionen una ruta para salir del malestar con el que la pandemia ha golpeado a la salud de la población y las economías en las que operamos. Sin embargo, como ha estado quedado clarísimo en diciembre de 2020, es probable que la recuperación presente muchos baches en el camino. Igualmente, a la plata le podría ir muy bien gracias a sus atributos cíclicos y defensivos.
El estatus híbrido de la plata no ha pasado desapercibido por los inversores. Las colocaciones en productos cotizados (ETPs) sobre plata registraron récords en 2020 (Gráfico 1) y más impresionante aún, ha sido la velocidad sin precedentes con las que se han realizado. Con 275 millones de onzas de plata incorporadas a los productos cotizados en 2020, el año supera por más del doble a las colocaciones del récord anterior (registrado en 2019, con 137 millones de onzas). Asimismo, la fuerte compra de plata que se dio durante la primera mitad de 2020 fue en momentos que estaba muy infra valorada con respecto al oro. Sin embargo, esta compra se desaceleró durante el segundo semestre a medida que los precios de la plata comenzaron a equiparase con los del oro.
Fuente: WisdomTree, Bloomberg. Los datos corresponden al período comprendido entre el 28/04/2006 y el 30/12/2020 y están basados en los precios spot de Bloomberg. La rentabilidad histórica no es indicativa de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión puede perder valor.
El marco
En el análisis titulado “Oro y plata: similares pero diferentes”, planteamos que las variaciones de precio de la plata mantenían una correlación del 80% con los del oro. En nuestro marco de modelo, el precio del oro es por lo tanto el principal impulsor del precio de la plata. Sin embargo, también consideramos a las siguientes variables como impulsoras igualmente importantes del precio de la plata:
- El crecimiento de la actividad manufacturera; más del 50% del uso de la plata corresponde a aplicaciones industriales (en contraste con el oro, donde menos del 10% proviene de dicho sector). Utilizamos el Índice de Gestores de Compras Global del sector manufacturero (PMI) como una representación de la demanda industrial.
- El crecimiento en los inventarios de plata; el aumento de los inventarios indica una mayor disponibilidad del metal y por lo tanto, tiene un impacto negativo sobre su precio. Utilizamos los inventarios de la bolsa de futuros para representar a dichos inventarios.
- El crecimiento de la inversión en capital minero (Capex); cuanto más invierten las empresas mineras, es más probable que se constate un incremento de la oferta a futuro. De esta forma, aplicamos sobre esta variable un rezago de 18 meses. Dado que la mayoría de la plata se obtiene como un subproducto de minería de otros metales, tomamos el Capex de las 100 empresas mineras más grandes (no solamente de las mineras de plata exclusivamente).
Las perspectivas del oro para el T4 de 2021: con sentimientos encontrados de esperanza y miedo
En nuestro informe titulado “Perspectivas del oro para el T4 de 2021: con sentimientos encontrados de esperanza y miedo”, establecimos nuestras proyecciones bajo tres escenarios:
- El de consenso: basado en el consenso de estimaciones de todos los resultados macroeconómicos y el supuesto de que el sentimiento de los inversores hacia el oro permanece sin variar sobre los niveles actuales.
- El de la incertidumbre económica continuada: basado en una mayor intervención monetaria, posiblemente a través del control de la curva de rendimientos, acotando de esta forma a los rendimientos de los bonos del Tesoro y extendiendo el debilitamiento del dólar; en paralelo, el sentimiento de los inversores hacia el oro se fortalece.
- El de una Fed que adopta una posición restrictiva: a pesar de haber ajustado su objetivo inflacionario, la Reserva Federal (Fed) adopta una posición restrictiva y los rendimientos de los bonos del Tesoro suben considerablemente, mientras que el dólar recupera los valores de junio de 2020 y la inflación se mantiene muy por debajo del objetivo. A medida que ceden los temores de una depreciación generalizada del dólar, el posicionamiento en los futuros sobre oro se reduce.
En nuestras proyecciones del oro, nos enfocamos en el escenario de la “incertidumbre económica continuada”, en el cual el metal alcanza los $2130/oz al final del horizonte estimado.
Las proyecciones de la plata
En términos de subida de precio, la plata podría superar a la del oro, alcanzado los $34/oz en el cuarto trimestre de 2021 (33.6% desde los niveles actuales versus un 13.3% del oro). A continuación, explicaremos los otros factores que impulsan estas proyecciones.
Fuente: WisdomTree (estimaciones), Bloomberg (datos históricos), con los datos disponibles al cierre del 30 de diciembre de 2020. Las estimaciones no son un indicador de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión está sujeta a riesgos e incertidumbres.
La demanda industrial con miras de seguir recuperándose
Los índices de gestores de compra (PMIs) han aumentado fuertemente en los últimos meses y ahora se sitúan en la región expansiva por encima de los 50 (ver Gráfico 3). Viniendo de un período de confinamientos severos, no es sorprendente que la recuperación relativa de los PMIs desde los niveles de la primavera de 2020, haya sido fuerte una vez que las restricciones comenzaron a ceder. Si bien la reimposición de los confinamientos podría frenar temporalmente la mejora, muchos negocios en general continuarán mejorando gracias al respaldo de los estímulos monetarios y fiscales. Al igual que con la mayoría de las recuperaciones, es probable que el rebote se desacelere durante la segunda mitad del año. Sin embargo, al haber los PMIs marcado un pico por encima de los 55 puntos, esto sugiere que el sector industrial demandará una gran cantidad de plata.
Fuente: WisdomTree, Bloomberg. El período de análisis está comprendido entre enero de 2009 y diciembre de 2020. Las estimaciones no son un indicador de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión está sujeta a riesgos e incertidumbres.
La oferta minera podría expandirse en 2021
Nuestro enfoque de modelo utiliza el gasto de capital en las minas como una variable para determinar la oferta de plata a futuro. Si bien el gasto de capital ha disminuido en el último trimestre (Gráfico 4), el aumento del gasto de capital registrado previo a este período actúa como un obstáculo para los precios de la plata en nuestro enfoque de modelo debido al retraso que el resultado de esta variable conlleva.
Fuente: Bloomberg, con los datos disponibles al cierre del 30 de diciembre de 2020. Las estimaciones no son un indicador de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión está sujeta a riesgos e incertidumbres.
Sabemos que a principios de 2020 muchas minas no pudieron operar a plena capacidad debido a las medidas de distanciamiento físico y por lo tanto, la producción minera de plata ha sido menor de lo que hubiera sido de otra manera. El Gráfico 5 muestra a cuánto ascienden estas pérdidas relacionadas con la COVID-19, según lo estimado por la firma Metals Focus. Asumiendo que en 2021 no se reintroducen las medidas de confinamiento en este sector, es muy probable que la producción minera de plata repunte.
En operación - minas que están actualmente en operación, Construcción - mina en estado de construcción, Factibilidad - se ha realizado un estudio de viabilidad detallado, Prefactibilidad - se ha realizado un estudio preliminar de viabilidad, Pérdida por COVID - Pérdida estimada de producción debido al virus. Fuente: Metals Focus. Previsiones para 2020. Las estimaciones no son un indicador de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión está sujeta a riesgos e incertidumbres.
Los inventarios de plata en bolsa vuelven a aumentar
Los niveles de inventario de plata en los depósitos de la Comex, se hundieron a principios de 2020 cuando el suministro del metal se dificultó debido a los obstáculos operativos provocados por la COVID-19 (incluido el metal de trasporte aéreo de las refinerías en Europa, el cual se volvió muy difícil durante los confinamientos). Sin embargo, la oferta de plata en la bolsa de futuros siempre ha sido abundante y el mercado de lingotes al contado extrabursátil, no padeció una distorsión tan pronunciada como lo hizo el oro. En los últimos meses, los inventarios de plata en bolsa han reanudado su trayectoria ascendente (Gráfico 6). Esperamos que esta tendencia continúe, lo cual debería perjudicar a los precios de la plata.
Debemos tener en cuenta que existe una distinción entre los inventarios registrados y elegibles. Elegible significa que el metal cumple con los requisitos del intercambio, pero no se ha establecido como garantía para una transacción de futuros. Registrado significa que el metal cumple con los requisitos y se ha establecido como garantía para una transacción de futuros. El elegible se puede convertir fácilmente en registrado y es por ello que miramos el agregado. Sin embargo, la mayoría de los incrementos han provenido de los elegibles en lugar de los registrados. Esto podría ser producto simplemente de la opción de almacenar más en los depósitos de la COMEX que en otros lugares. Sin embargo, la mayor fuente de inventario visible ha tenido un impacto negativo en los precios de la plata y esperamos que esto los continúe afectando.
Fuente: WisdomTree, Bloomberg. Los datos corresponden al período comprendido entre el 30/01/1996 y el 30/12/2020. El Comex es un mercado de trading de futuros y opciones, propiedad ahora de la Chicago Mercantile Exchange. Las estimaciones no son un indicador de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión está sujeta a riesgos e incertidumbres.
La plata no está barata como lo estaba en 2020
Tras haber alcanzado un récord de era moderna durante el primer trimestre de 2020, la relación oro/plata se sitúa ahora apenas por encima de su media histórica desde 1990 (Gráfico 7). En este sentido, cabe observar que la plata no está “barata” como lo estaba en el primer trimestre de 2020. Igualmente, esperamos que la rentabilidad de la plata supere a la del oro este año. Asimismo, en nuestras proyecciones actuales (en el escenario de “incertidumbre económica continuada”), contemplamos que la relación oro/plata alcance los 63 a fines de 2021, apenas por debajo de su media de 68.
Fuente: WisdomTree, Bloomberg. El período de análisis está comprendido entre el 01/06/1990 y el 30/12/2020. Los datos están basados en los precios spot de Bloomberg. Las estimaciones no son un indicador de la rentabilidad a futuro y cualquier inversión está sujeta a riesgos e incertidumbres.
Conclusión
A pesar de que los precios de la plata pueden estar comprometidos por la posibilidad de que su oferta aumente, su correlación con el oro los debería respaldar de todos modos. Asimismo, su estatus híbrido le permitirá beneficiarse de un ciclo expansivo a medida que sorteamos los “baches en el camino” que se presentan en el combate a la pandemia de la Covid-19. En 2020, la plata superó en términos de rentabilidad a la del oro y su elevado beta histórico con el oro, le permitiría seguir superándolo cuando éste se aprecie.
