"Creemos que en Técnicas Reunidas ya ha pasado lo peor"

De cara al segundo trimestre del año, ¿cuál es su visión de los mercados?

Lo que ha sucedido en lo que llevamos de año ha sido un periodo de mucha volatilidad, de grandes cambios y bastante bruscos. Nosotros pensamos en Amirall Gestión que eso es algo bastante positivo. Nos hemos acostumbrado en los dos últimos años a un nivel de volatilidad demasiado bajo y desde nuestro punto de vista es algo que no solo no es bueno porque se aleja a la evolución de la volatilidad histórica, pero sobre todo porque nos impide tener esas ventanas de oportunidad para comprar los activos que nos gustan a unos precios buenos. Si tenemos un año entero un nivel de volatilidad muy bajo en donde apenas hay movimientos de más del 1% es muy difícil que haya caídas injustificadas de compañías que analizamos y que nos gustan, con lo cual confiamos en que haya más volatilidad a lo largo de este año para poder aprovecharnos de ella.

Vosotros sois una gestora value, ¿han dejado estas caídas alguna oportunidad al descubierto? ¿Cuáles han sido sus últimas incorporaciones?

Sí que es cierto que en el caso de la corrección de febrero apenas pudimos aprovecharnos en tres compañías. Una de ellas no lo podemos decir porque estamos construyendo todavía la posición, pero las otras dos son Toyota Industries y Berkshire Hathaway. Son dos compañías  que van en algunas de nuestros fondos como primeras posiciones y sí que es cierto que sufrieron una caída bastante significativa y que reforzamos la posición por tener convicción en la tesis de inversión.

¿En España dónde ven las oportunidades ahora?

Nosotros tenemos pocas posiciones en España. Tenemos una parte del equipo centrada en Grecia, en Italia y en España y yo siempre les animo a que miren con buenos ojos al mercado español porque creo que hay oportunidades. De momento, a día de hoy, tenemos en cartera a Técnicas  Reunidas,  Barón de Ley y una pequeña posición en Cementos Molins, que es una compañía que cotiza exclusivamente en Cataluña. Técnicas Reunidas es la última incorporación que hemos hecho que, evidentemente, con las caídas que se produjeron después del profit warning que anunciaron el año pasado, nosotros reforzamos la posición. Creemos que es una compañía con una reputación y un historial excelente a nivel de productividad, pero sí que es cierto que en los últimos años fruto de un empeoramiento en los márgenes, los inversores están siendo muy exigentes con la compañía, muy poco pacientes y nosotros creemos que el tener una visibilidad en la mejora de los márgenes de aquí a un año nos da bastante tranquilidad y no estamos impacientes de que la compañía tenga unos márgenes en sintonía con su media histórica.  

¿Ha pasado ya lo peor en Técnicas Reunidas?

Nosotros creemos que sí. Es una compañía excelente, tiene varios miles de ingenieros basados aquí en España, lo que le confiere una ventaja competitiva significativa con respecto a otros rivales y es una compañía familiar en la que la gestión del capital es bastante buena. Además, trabaja en un negocio bastante cíclico. Al final lo importante es que la evolución de los pedidos y los contratos que tienen cerrados evolucione favorablemente y en ese sentido no vemos ningún deterioro en el negocio.

También tienen Barón de Ley, una empresa pequeña española que está en muchas carteras value como la suya. ¿Qué es lo que le ven a Barón de Ley? ¿Esperan tenerla en cartera durante mucho tiempo?

Siempre hemos visto en Barón de Ley las clásicas compañías que buscamos, es un negocio familiar, un negocio en donde el principal directivo (el presidente) tiene una gestión del capital excelente. De hecho, es el mayor caso de recompra de acciones de la historia del mercado español ya que ha recomprado en 15 años más del 40% del capital  social. Eso ha tenido un efecto tremendamente positivo en la evolución del beneficio por acción, con lo cual la creación de valor para los accionistas en la parte de asignación de capital ha sido francamente buena.

El negocio es bastante sencillo, tiene ciertas ventajas competitivas, ya que hay una barrera de entrada clara. La tierra es limitada y si de repente viene un inversor con mucho dinero y quiere competir con Barón de Ley tendrá que comprar otras tierras. Ese activo claramente representa una ventaja competitiva y es un negocio relativamente sencillo. Nos parece como amantes del vino como buenos franceses, en nuestra casa entienden el negocio, que es bastante predecible. Uno de los aspectos que nos gustan en Barón de Ley es su capacidad para internacionalizarse. A día de hoy aproximadamente la mitad del beneficio viene de España, pero cada vez hay un porcentaje que es más incremental que viene de fuera y vemos oportunidades para crecer. Además, cuando nosotros tomamos la posición cotizaba a unas valoraciones que nos parecían razonables. No son muchos los negocios en los que tengas la visibilidad de que año tras año tu participación va a ser más valiosa.

¿Y en Europa, dónde ven las oportunidades?

Nosotros no apostamos por países, sino que miramos todo el universo de inversión. No tenemos muchas posiciones en EEUU y estamos bastante centrados sobre todo en Europa y en Asia donde abrimos una oficina de análisis en Sigapur. En Europa las últimas incorporaciones vienen de Alemania, de Francia, de Italia. Técnicas Reunidas en España, también en algún país nórdico. Incluso en el Reino Unido aprovechando las caídas del brexit hemos tomado alguna posición. En general las incorporaciones han sido bastante heterogéneas. Creemos que estamos encontrando oportunidades en toda Europa, pero donde vemos más atractivo es en Asia.

¿Nos puede dar algún nombre de alguna empresa europea que os gusta?

Hemos tomado a lo largo del año pasado una posición en Vivendi que es una compañía de gran capitalización. Su principal atractivo es su participación en Universal Media Group, el grupo durante quince años ha sido un negocio que no ha crecido, incluso ha tenido caídas bastante drásticas en sus ventas y vemos un cambio de tendencia que se está produciendo en el mundo de la música.

Haciendo una suma de las partes de las diferentes divisiones que tiene Vivendi vemos que más o menos que con la capitalización de Vivendi cuando nosotros tomamos la posición, nos estábamos comprando el grupo de Universal Media Group –que estaba en un punto de inflexión- y de regalo tienes el resto de participaciones que, entre otras, la más conocida puede ser Canal +.

Es el típico caso en el que el holding está siendo penalizado por el mercado. Los inversores no están haciendo bien el trabajo de valorar bien las filiales y, sobre todo, creemos que no están reconociendo adecuadamente el negocio que puede tener Universal Media Group que nosotros vemos bastante potente.