Algunos analistas consideran que la deuda de alta rentabilidad es la única clase de activos que puede generar rentabilidad en la cartera (de renta fija). ¿Está de acuerdo?
No creo que sea la única clase activos que pueda generar rentabilidad. Ahora bien la deuda de alta rentabilidad si es de las clases de activos capaz de generar rentabilidad y puede tener mucho sentido en cartera, pues puede proporcionar un cupón atractivo. Este cupón y la rentabilidad a vencimiento pueden variar a lo largo de los años, pero sigue siendo una forma atractiva de generar ingresos.
A finales del año pasado se dieron ciertos episodios en EEUU que generaron alarmas: algunos fondos que invertían en deuda de alta rentabilidad estaban en impago. ¿Cree que aumentará la tasa de defaults?
En 2015 entre los grandes conductores del mercado estaba el hecho de que la Reserva Federal anticipara subida de tipos de interés y el sector de energía. Pero este sector es mucho mayor en EEUU que en Europa. A principios de año representaba 15% del total del mercado de deuda de alta rentabilidad de EEUU. De manera que la caída de los precios del petróleo ha generado gran presión en muchos de productores pequeños, con preocupaciones respecto a impagos por desequilibrios en los balances. Ello puede seguir este año y también el que viene, aunque en parte se ha revertido con la subida este año del petróleo desde mínimos de 25 de dólares el barril y previsiones de que se estabilice por encima de los de los niveles del año pasado. El caso es que la presión permanece en balances y flujos de efectivo para algunas de estas compañías. Sin embargo Europa está bastante aislada de ello, pues su sector de energía es mucho más pequeño y por tanto la exposición directa a petróleo mucho menor.
En relación a lo que menciona… ¿ve comparable la situación americana con la europea?
Así que no es previsible que en Europa haya contagio del estilo del sector de energía en EEUU. Ahora bien, mirando atrás históricamente en el año 2000 y 2001 hubo una gran ola de impagos en Europa en el mercado de telecomunicaciones y tecnologías de la información y media, gran sector en aquel momento, debido a que muchas compañías habían sido demasiado optimistas respecto a previsiones de beneficios, lo que no se cumplió. Así que muchas de ellas entraron en quiebra en Europa. Pero actualmente la cuestión relacionado con petróleo está mucho más está mucho más relacionada con EEUU que con Europa. Este año hemos tenido preocupación en el sector financiero en Europa, especialmente por deuda subordinada, donde se ha llegado a prever recorte de cupones por necesidad de recapitalización. Así que en este sector ha habido mucha volatilidad, incluso entre los grandes bancos. De todas formas la regulación bancaria, que puede crear incertidumbre, con el tiempo debe promover mejora de los balances y no creo que estemos en un ciclo especialmente negativo de impagos en deuda de alta rentabilidad europea.
Por otro lado, algunos expertos han mostrado preocupaciones respecto a deuda de alta rentabilidad por posible burbuja en renta fija. ¿Está de acuerdo con esta consideración?
Quién sabe. El caso es que la rentabilidad a vencimiento en el mercado de renta fija en general se ha reducido de manera dramática los últimos años, incluso décadas. El hecho es que la política de expansión cuantitativa, vista primero en EEUU y actualmente en Japón y también en Europa genera soporte para los bonos. Hay que tener en cuenta que el BCE está comprando 80.000 millones cada mes, con soporte para la deuda soberana y también deuda empresarial con el nuevo programa de compras. Evidentemente esto empuja los precios al alza. Si se trata de una burbuja y es sostenible lo dirá el futuro. De momento estamos en un entorno en el que se justifican rentabilidades muy bajas, pues la inflación es muy escasa, incluso con preocupaciones de deflación en Japón e incluso Europa. Así que la cuestión es si hay factores fundamentales que hagan que la rentabilidad a vencimiento pueda aumentar y no lo veo en Europa donde el crecimiento es moderado, la inflación baja y todavía hay necesidad de aumento de crédito. Así que es previsible que el estímulo monetario permanezca en el futuro. De hecho el BCE ha dicho que extenderá su programa al menos hasta 2017. Así que de momento la preocupación es menor.
En EEUU el ciclo de monetario es opuesto al de Europa, con aumento de tipos de interés. ¿Es posible aprovecharlo en aras de obtener rentabilidades en el high yield?
Los mercados EEUU y Europa son los más grandes en deuda de alta rentabilidad de países desarrollados. Aunque sus ciclos de tipos de interés sean ligeramente diferentes el posible aumento de los mismos en EEUU puede ser muy moderado. De hecho no esperamos aumentos bruscos, pues ello podría tener un impacto negativo en una economía que se está beneficiando de tipos de interés bajos. Yellen (la presidenta de la Reserva Federal) se muestra dispuesta a mantener este soporte. Así que las diferencias de políticas monetarias entre EEUU y Europa no son tan grandes como se podría pensar. De todas formas un entorno de subida de tipos de interés puede generar estrés en el mercado de deuda de EEUU. Esta preocupación no existe en Europa para este año y tampoco el que viene. Eso sí, si el mercado de EEUU se ve sometido a presión puede influir en el europeo, como ya hemos visto a principio de año hasta febrero, si bien con un efecto aunque más limitado. También puede darse el efecto contrario, con mejora en EEUU y contagio en Europa.
¿Invierten por países? ¿Cuáles son sus posiciones?
En términos de países somos bastante agnósticos porque pensamos que hay fuerte soporte del BCE, que ha dejado claro que hará lo necesario para defender el euro, como dijo Draghi. Obviamente hay ciertas preocupaciones respecto a una salida del Reino Unido de la Unión Europea, Brexit, tras el referéndum de finales de junio, por la incertidumbre del resultado. De todas formas en algunas ocasiones podemos tener preferencias positivas o negativas respecto a algún país de manera temática como el año pasado respecto a Grecia, cuando obviamente fuimos mucho más conservadores.
¿Qué sectores sobrepondera?
Todavía nos gusta sector consumo en Europa, pues su economía está comportándose ligeramente mejor. Es el caso de España, donde el empleo ha aumentado, con más dinero para gasto en la economía. Así que el consumo puede tener una tendencia moderadamente creciente. Además el sector del automóvil, aunque esté cercano a máximos, lo está haciendo relativamente bien. A ello se añade que en algunos casos nos gustan las industrias básicas, que son cíclicas. De todas formas no estamos cíclicamente agresivos y seguimos siendo prudentes en el sector energía, especialmente tras su recuperación reciente.
¿Tienen nombres españoles en la cartera?
Si. Es el caso de la empresa de juegos CERSA, activa en España, Europa y Latinoamérica. Temen tenemos deuda de también tenemos deuda de GESTAMP, el proveedor de componentes para automóvil y también Telefónica, papel de deuda subordinada dentro de la estrategia de todos los vencimientos, con pocas probabilidades de impago. Temen tenemos deuda de Barcelona y puede estar activa en España y de la península ibérica ECB.
