El potencial infravalorado de los bancos de la eurozona

A pesar de la mejora económica de la unión monetaria, muchos todavía consideran que sus bancos necesitan más capital, que sus balances están sobredimensionados y que el fin del estímulo del BCE supondrá una amenaza para ellos. Sin embargo, desde nuestro punto de vista, el análisis de los balances de los bancos y las condiciones del mercado cuentan una historia diferente: los bancos de la eurozona gozan de mayor salud de lo que sugiere el sentimiento del mercado. Vemos un gran potencial de sorpresas positivas, lo que podría actuar como un viento a favor para las acciones del sector bancario de la eurozona.

El pesimismo de los inversores hacia los bancos parece tener su origen en el pasado. Varios años después de que la economía y los mercados comenzaran a recuperarse de la crisis de deuda, muchos aún ven a los bancos lastrados por la carga de créditos de dudoso cobro e incapaces de sobrevivir sin el apoyo de la Administración. Pero, más allá de un par de ejemplos muy sonados en España e Italia, esto ya no es así. La ratio agregada de capital Tier 1 de los bancos de la eurozona ha aumentado del 8% en 2007 al 15% en el tercer trimestre de 2017 (fuente: BCE). La mayoría de los bancos ya han digerido los malos créditos acumulados en el pasado, sobre todo los grandes bancos. Aunque España e Italia tuvieron que lidiar con quiebras bancarias el año pasado, estas fueron de bancos más pequeños, con problemas propios muy conocidos, que no son representativos del sistema bancario de ninguno de los dos países. Ambos fueron comprados por bancos más grandes, que no tuvieron problemas en absorber sus balances sin poner en peligro su posición financiera.

Con balances saneados, los bancos de la eurozona han comenzado a conceder préstamos con más entusiasmo y parecen estar bien situados para seguir haciéndolo. La mayoría de curvas de rendimiento de la eurozona, que muestran la diferencia entre los tipos de interés a largo y a corto plazo, han aumentado su pendiente recientemente. La curva de rendimiento tiene un efecto directo en los márgenes de intereses netos de los bancos, ya que estos toman prestado a tipos a corto plazo (a través de los depósitos de los clientes y los préstamos interbancarios) y prestan a tipos a largo plazo, obteniendo el beneficio del diferencial. Cuanto más pronunciada es la pendiente de la curva, más rentables son los préstamos. En general, esto debería impulsar el crecimiento de los préstamos. Los bancos no son instituciones benéficas, por lo que cualquier préstamo concedido debe compensar el posible riesgo. Cuando las ganancias potenciales son mínimas, los bancos generalmente tienen incentivos para prestar solo a los prestatarios más solventes y, en consecuencia, la mayoría de las empresas y hogares tienden a ser excluidos. Al aumentar los beneficios potenciales, los mayores diferenciales animan a los bancos a conceder préstamos a una franja más amplia de prestatarios: existe una mayor recompensa para justificar el riesgo.

Muchos creen que la reducción del programa de compra de activos del BCE, más conocido como flexibilización cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés), amenazará la expansión del crédito al reducir la cantidad de capital que fluye a los bancos. Pero nosotros creemos que sucederá lo contrario, es decir, que aumentará la pendiente de las curvas de rendimiento y, en consecuencia, que esto impulsará el crecimiento de los préstamos. La mayor parte del efectivo que fluyó del BCE a los bancos terminó en sus balances como reservas extraordinarias –por encima de lo exigido por el banco central–, en lugar de como sustento a nuevos préstamos. Las compras de activos a largo plazo del BCE redujeron los tipos de interés a largo plazo, aplanaron la curva de tipos y, en nuestra opinión, redujeron el incentivo de los bancos para conceder préstamos. Cuando el BCE desaceleró el ritmo de las compras de activos por primera vez en 2017, la pendiente de las curvas de rendimiento de la eurozona aumentó (Gráfico 1). Creemos que este hecho estuvo detrás de la aceleración en el crecimiento de los préstamos (Gráfico 2). Esperamos un resultado similar cuando el BCE vuelva a reducir sus compras de activos este año, desafiando los temores generalizados a que ocurra lo contrario.

Las encuestas a los responsables de la concesión de créditos de los bancos de la eurozona hacen pensar que su disposición a prestar está cerca de niveles récord. Al flexibilizar los bancos su criterio para conceder créditos, es probable que los préstamos bancarios sigan creciendo, lo que es bueno para los beneficios de los bancos y favorece un crecimiento económico más fuerte en la región. Dado que los bancos de la eurozona son muy sensibles a la evolución macroeconómica y están muy centrados en el ámbito nacional, creemos que ofrecen una buena oportunidad para aprovechar al máximo el mejor crecimiento económico de la región en años.

Pensamos que la brecha entre el sentimiento, aún escéptico, y la mejora en los datos reales supone una gran oportunidad. A pesar de los balances más sólidos, el aumento de la rentabilidad, el crecimiento más rápido de los préstamos y la expansión de la demanda interna, las valoraciones de los bancos de la eurozona todavía son inferiores a la media global del sector y aún cotizan por debajo de los niveles previos a la crisis, una señal de que las expectativas de los inversores siguen siendo demasiado bajas. A medida que este sentimiento se vaya equiparando con la realidad, creemos que habrá un amplio margen para que los inversores empujen hacia arriba las acciones del sector bancario de la eurozona.

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